El día que Greenspan presagió la crisis

Las explotadas camisetas del tipo "Yo estuve allí" se inventaron para momentos como ése. Aunque los invitados a aquella velada sabían que iban a asistir a la entrega del prestigioso premio Francis Boyer a Alan Greenspan por parte del Instituto de Empresa Americano, ninguno podía esperar la mayúscula sorpresa que tenía preparada el entonces presidente de la Reserva Federal (Fed).

El máximo representante del banco central estadounidense llevaba tiempo rumiando una idea. Sin embargo, y fiel a su peculiar estilo, quería encontrar las palabras exactas. Ni muy duras, ni demasiado blandas. Debían ser las adecuadas, porque el asunto así lo requería. Lo que le inquietaba era la constante subida de las cotizaciones en los parqués norteamericanos. Entre comienzos de 1991 y diciembre de 1996, el índice Dow Jones, posiblemente el más famoso del mundo, había repuntado un 145 por ciento, mientras que el indicador tecnológico Nasdaq Composite acumulaba un avance del 250 por ciento.

A Greenspan se le antojaba que ese comportamiento era desmesurado. Y aprovechó aquel acto celebrado en Washington para manifestarlo: "¿Cómo sabemos cuándo una exuberancia irracional ha hecho subir indebidamente el valor de los activos?", señaló en su discurso. Fue el 5 de diciembre de 1996, hace justo diez años, y desde ese instante las palabras "exuberancia irracional" pasaron a formar parte de la leyenda de los mercados.

Nueva Economía

Greenspan, quien nada más llegar a la presidencia de la Fed en agosto de 1987 ya incluyó comentarios sobre las bolsas en las reuniones del banco central, pareció conseguir su propósito. "El mundo entero concentró su atención en esas dos palabras. Los mercados de valores cayeron en picado", escribió a principios del año 2000 Robert Shiller -estudioso de la conducta humana en los mercados financieros- en un libro titulado precisamente Exuberancia Irracional.

Las reacciones más inmediatas fueron, en efecto, contundentes. Los principales índices asiáticos y europeos cayeron entre el 2 y el 4 por ciento, mientras que en Wall Street los recortes superaron el 2 por ciento en la apertura de la jornada, aunque finalmente se redujeron al 1 por ciento. El mercado, por lo tanto, interpretó las palabras del entonces presidente de la Fed como el preludio de un futuro repunte de los tipos de interés, de ahí que se lanzaran a vender títulos.

¿Era lo que Greenspan quería? Si esos descensos hubieran tenido continuidad, posiblemente sí. Pero no fue así. De hecho, los menores descensos que registró Wall Street el 6 de diciembre ya anticiparon que el recorrido de la corrección sería muy limitado. Es más, esas ventas sólo fueron un espejismo, ya que los inversores retomaron las compras en la siguiente sesión.

Las compañías continuaron transmitiendo resultados y previsiones espectaculares, por lo que las dudas se disiparon con celeridad. El entorno económico y financiero ofrecía unas condiciones tan favorables que hasta Greenspan acabó bendiciendo la entrada en una nueva etapa de la historia. "Después de la aparente llamada a la precaución, cambió totalmente de papeles y se convirtió en defensor y animador del auge del mercado, prácticamente incubándolo con su repetido argumento de que la Nueva Economía traía consigo una nueva era de incrementos de la productividad", recogió el Premio Nobel de 2001 Joseph Stiglitz en su obra Los felices 90. Por lo tanto, Greenspan acabó siendo uno de los padrinos de la denominada Nueva Economía, etiqueta con la que se bautizó a la situación de crecimiento económico sin inflación y alta productividad que se vivía a finales de los 90.

Ese optimista entorno propició que las bolsas continuaran subiendo. Así, desde el 5 de diciembre de 1996 hasta el récord que alcanzó en enero de 2000, el Dow Jones aún sumó otro 82 por ciento. Todavía mayor fue la escalada del Nasdaq Composite, al que la fiebre puntocom le condujo a dispararse casi un 300 por ciento entre finales de 1996 y octubre de 2000, cuando marcó sus máximos históricos.

El primer instinto...

Sin embargo, los acontecimientos acabaron demostrando que Greenspan hubiera hecho mejor en fiarse de su primer instinto. La burbuja, en efecto, existía, y los inversores, en connivencia con un ambiente entusiasta y entregado al nuevo paradigma económico, la habían llevado demasiado lejos. La purga posterior así lo demostró. Desde los registros más altos logrados en 2000 hasta los mínimos de octubre de 2002, el Dow Jones perdió un 40 por ciento, mientras que el Nasdaq pagó más cara su también mayor osadía anterior: cedió un 78 por ciento desde su récord.

Estos desplomes dieron un tono mucho más profético al discurso de Greenspan. Y, precisamente por eso, una pregunta comenzó a flotar en el ambiente, tal como recogió posteriormente Stiglitz. "¿Dónde se había metido Greenspan? Si pensaba que los precios de las acciones se iban a descontrolar, si temía el efecto generalizado de la burbuja, ¿por qué no tomó cartas en el asunto?", escribió.

Pero es que Greenspan no las tenía todas consigo a finales de 1996. Él mismo confirmó después dicha falta de seguridad en el simposio de Jackson Hole en agosto de 2002. "Reconocimos que, a pesar de nuestras sospechas, era muy difícil identificar definitivamente una burbuja hasta después del hecho, es decir, cuando su estallido confirmó su existencia", afirmó entonces.

Sin embargo, Greenspan quedó marcado para siempre por su alusión a la "exuberancia irracional". Sobre todo, porque pese a predecirla no evitó la formación de una burbuja cuya explosión hundió los mercados y provocó la recesión con la que comenzó el siglo XXI. O lo que es lo mismo, acertó con el diagnóstico, pero no dio con la receta adecuada.

Debate abierto

La cuestión es, ¿qué podía haber hecho para impedirlo? Es más, ¿era labor de la Fed preocuparse de lo que ocurría en Wall Street? Atendiendo a la ley fundacional del banco central estadounidense de 1913, que establece que su objetivo consiste en conjugar la estabilidad de los precios con el máximo crecimiento sostenible posible y el máximo empleo, esa tarea se extralimitaba de su principal cometido. Pero Greenspan se encargó de que no fuera así, ya que el propio 5 de diciembre de 1996 aseguró: "Nosotros, como banqueros centrales, no debemos estar necesariamente preocupados si el colapso de una burbuja de los activos financieros no amenaza con afectar a la economía real, su producción, trabajos y estabilidad de precios. [...] Pero no deberíamos menospreciar o llegar a ser complacientes sobre la complejidad de las interacciones de los mercados de activos y la economía. [...] [Por lo tanto, este tema] debe ser una parte integral del desarrollo de la política monetaria".

Es decir, Greenspan se atribuyó en ese momento la vigilancia de los precios de los activos. De hecho, este tema no era desconocido para él. Según se conoció en las actas publicadas posteriormente, cuando la Fed subió los tipos de interés de forma inesperada en febrero de 1994 respondió a la "intención de pinchar la burbuja de los mercados de capitales". "Pasaría el resto de la década preguntándose hasta dónde los dirigentes de la Reserva Federal deben tomar en cuenta los altos precios de las acciones", escribió B. Mark Smith en un libro sobre la historia de Wall Street.

Si ya lo había hecho en 1994, ¿por qué no volvió a apretar las tuercas a las bolsas con mayores subidas de los tipos en la segunda mitad de los noventa? De nuevo Greenspan trató este asunto en agosto de 2002. "[Los datos disponibles no avalan que] un brusco repunte de los tipos que genere una significativa moderación de la economía sea suficiente para controlar una burbuja naciente", sostuvo en su defensa. Tal vez por eso optó por una intervención verbal. "Greenspan parecía confiar en domar a la burbuja solamente con palabras", afirmó después Stiglitz, quien añadió: "Había sobreestimado su propia influencia". Para el Nobel de Economía de 2001, Greenspan podría haber barajado otras alternativas, como oponerse al recorte fiscal de las plusvalías que se llevó a cabo en Estados Unidos en 1997 o restringir las condiciones de la compra de acciones a crédito, pero no lo hizo.

Otros expertos, en cambio, no opinan lo mismo y hasta se oponen a la propia revisión de las funciones de la Reserva Federal realizada por Greenspan. "El papel de la Fed no es estar pendiente de los mercados de valores", sostiene aún en la actualidad Edward Prescott, premio Nobel de Economía en 2004.

Y es que, diez años después, el debate continúa abierto. Los expertos no se ponen de acuerdo a la hora de establecer si un banco central debe ocuparse del valor de los activos financieros para manejar la política monetaria. Greenspan pasó a la historia por su frase, pero también por no ser capaz de resolver una cuestión que él mismo formuló y que hoy aún no tiene una respuesta definida.

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