A qué precios cotizarán las acciones de la banca cuando 'regresen al futuro'

Si los banqueros españoles se montaran en el mítico DeLorean, el único modelo que lanzó la marca estadounidense en su corta vida en activo, y viajaran de regreso al futuro con las valoraciones de mercado que tenían antaño, la cotización de sus entidades se dispararía. Es un ejercicio a años vista, quizás a partir de 2025 (en la película el futuro imaginado por Marty McFly era 2015), una vez que se haya superado la crisis financiera actual -las previsiones para algunos sectores (financiero o el turístico) creen que la normalidad volverá a partir de 2024-. Pero, en ningún caso, se trata de un escenario que contemplen los analistas, cuyos precios objetivos dan, de media, un potencial alcista del 17% para la banca nacional.

En ese supuesto regreso al futuro de la banca española, desde elEconomista se han tomado como referencia los descuentos sobre valor en libros a los que, de media, han cotizado los títulos bancarios desde la crisis de deuda soberana de la zona euro, cuando por primera vez en años su capitalización dejó de ser equiparable, esto es, reflejando 1 vez, como mínimo, el valor contable de las entidades.

Desde finales de 2011 hasta este año, la banca nacional ha cotizado con un descuento medio sobre lo que valen sus fondos propios del 33%, excluyendo a Bankinter dado su perfil asegurador al contabilizar en sus cuentas a Línea Directa, hoy pendiente de salir a bolsa en el primer trimestre de 2021.

Los gigantes del sector

En los últimos nueve años, la gran banca nacional, Banco Santander, BBVA y CaixaBank, ha cotizado de media a 0,8 veces, teniendo en cuenta que el Banco Central Europeo (BCE) comenzó con la desescalada en el precio del dinero en diciembre de 2011, tras dos subidas ejecutadas por el entonces presidente de la institución, Jean Claude Trichet, que llevaron los tipos de interés hasta 1,5%, en una decisión controvertida y discutida tiempo atrás por los economistas. Desde ahí se inició una caída histórica en el valor de la materia prima de la banca, el dinero, que lleva cuatro años y medio en el 0%, lo que ha estrangulado su capacidad para ser rentable.

Hoy los tres grandes bancos nacionales cotizan con un descuento del 65% sobre el valor de sus fondos propios, o lo que es lo mismo, a 0,36 veces valor en libros, que está directamente relacionada con la caída de las rentabilidades (o ROE, retorno sobre el capital, en sus siglas en inglés). Esto implica que volver a lo que fueron entonces, cuyas cotizaciones recogía, de media, un 80% de su valor en libros, implicaría revalorizaciones en el mercado del 150% en la cotización de Santander y BBVA y del 86% en el caso de CaixaBank (no se incluye a Bankia, a la espera de que se haga efectiva la fusión a comienzos de 2021). "Seguimos siendo optimistas y pensamos que en 2021 será el año en el que vuelvan a crecer sus beneficios y retomen el pago de dividendos", aseguran desde Barclays sobre las tres mayores entidades del país. Santander, BBVA, CaixaBank (sin demasiada concreción ante su unión con Bankia), Unicaja y Liberbank así lo han confirmado y se prevé que Bankinter también aproveche para ratificarlo en la reunión del consejo de octubre, previa presentación de resultados. "El posible deterioro del margen de intereses, asumiendo una moratoria del 10% de los préstamos, una segunda ola de confinamientos en España y la necesidad de mayores provisiones, todo está ya recogido en el precio. Por ello, creemos que ofrecen un potencial interesante desde los precios actuales", concluyen desde la firma británica.

Retomando el ejercicio del regreso a precios sobre valor en libros medios desde 2011, esto implicaría que Banco Santander volviera a cotizar a las 0,78 veces a las que lo ha hecho en promedio en la última década. Para ello sus acciones deberían subir hasta los 4,24 euros -cotiza a 1,7 euros-. Son niveles de mediados de 2019. Siguiendo este mismo ejercicio, BBVA volvería a cotizar por encima de 6 euros, algo que en su caso no sucede desde junio de 2018. La entidad ha sido especialmente castigada los últimos años por la debilidad de dos de sus divisas principales, el peso mexicano y la lira turca, y también por el escándalo de espionaje en el que se vio envuelto el ya ex presidente Francisco González, cesado en agosto del año pasado. "Su comportamiento en bolsa ha sido un 15% peor que el Stoxx 600 Banks el último año también debido a la rebaja de los tipos de interés en mercados [clave] como México, donde también preocupa que un 15% de los préstamos sean al consumo", afirman desde Deutsche Bank, quienes hablan de un "descuento histórico por valor en libros sobre la última década", aunque creen que su acción "se comportará mejor que la media de los bancos españoles gracias a una rentabilidad (ROE) también superior". El mercado insiste en que BBVA podría protagonizar una fusión en España, principalmente, adquiriendo Banco Sabadell en plena ola de fusiones. 

Los títulos de BBVA cotizan con un descuento del 66% sobre su valor contable -Santander lo hace con un 70%- y lo cierto es que las estimaciones que hay sobre su rentabilidad este año justifican este descuento histórico. De manera generalizada se entiende que el coste del capital para un banco en la eurozona es del 10% (una horquilla que puede bailar del 8% al 12%). Ese el porcentaje mínimo que deberían ser capaces de generar para comenzar a sacar rédito de la gestión del capital. Pero ninguno lo cumplirá, al menos, hasta las previsiones que se ven en el horizonte y que no van más allá de 2023 -de manera fiable-. Los analistas esperan ROEs del 3,5% para Santander este año, que llegará al 4,3% en 2021. Para BBVA su estimación es la de un retorno del 2,8% en 2020 y rozar el 5% el año que viene. Estos niveles de ROE justifican descuentos en mercado del 70% para Santander y el 66% para BBVA, con lo que su valoración actual está bastante ajustada.

Por su parte, Gonzalo Gortázar debe compartir vehículo con José Ignacio Goirigolzarri para conducir su DeLorean a un futuro en el que el precio de la entidad debería recuperar los 3,26 euros (niveles de enero de 2019) para cotizar a un valor en libros de 0,78 veces, que es la media que registra la entidad catalana desde 2011. Aunque esos números deberán ajustarse cuando la fusión con Bankia arranque. "La operación debería ser acreativa en un 28% para el beneficio por acción de CaixaBank (y un 69% para Bankia) en el año 2022, cuando lograrán un ROTE superior al 8%", señalan los analistas de JP Morgan haciéndose eco de lo anunciado por ambos bancos, aunque reconocen que en el cálculo para estimar el retorno sobre el capital "se incluye un coste del riesgo menor al que el consenso prevé para la nueva entidad". Sólo si se tomara como referencia ese dato, CaixaBank-Bankia (ahora bajo el nombre de la primera) volverá a rentabilidades del 8%, lo que, en bruto, justificaría descuento por valoración en bolsa del 20%. Es la media a la que CaixaBank ha estado cotizando la última década. Y, aunque las valoraciones estén por los suelos, lo cierto es que solo hay dos entidades que logran una recomendación de compra: son Unicaja (lleva con ella desde comienzos de 2019) y CaixaBank, por lo que los analistas no están por la labor de volver a tener bancos en cartera todavía.

Sabadell debería dispararse

Lo irreal que parece, en ocasiones, la valoración del sector bancario se refleja a la perfección en Banco Sabadell. Su capitalización debería multiplicarse por cinco para retornar a las 0,67 veces/valor en libros a las que ha cotizado de media desde 2011 (esto implica precios de 1,58 euros). Hoy lo hace a 0,13 veces y es bastante teniendo en cuenta que el consenso cree que el banco dejará de ser rentable en 2020. Volverá a serlo en 2021 con un ROE del 0,8%, según previsiones.

Unicaja y Liberbank cotizan, actualmente, a la mitad del precio/valor en libros al que lo han hecho en su historia (desde 2013 y 2017), actualmente, en las 0,25 veces de media. Ambas entidades, las dos de mayor solvencia (por encima del 14%) han retomado esta semana formalmente las conversaciones para fusionarse. El mercado sigue aplicando un canje del 60% en favor de Unicaja.