No era una tarea sencilla la de conseguir cerrar un trimestre como ha sido el segundo con rentabilidades positivas. Y más si uno invierte en los mercados de la zona euro. Pero la cartera Ecofondo, construida para elEconomista por Morningstar Associates Europe, firma que proporciona soluciones integrales de inversión y que asesora más de 70 billones de euros a nivel global, consiguió cerrar el segundo trimestre del año con una rentabilidad del 1,1 por ciento. El modelo batió así a su índice de referencia, el Stoxx Europe 600, por un 0,64 por ciento en el período.
Este buen comportamiento se debió una vez más al buen hacer de los gestores seleccionados. Siguieron rotando sus inversiones hacia compañías de crecimiento (growth), tendencia que hemos observado en los últimos seis meses. Típicamente el modelo busca un equilibrio entre tres estilos: growth, value (valor) y core. Dada esta tendencia, la cartera modelo tiene una exposición del 41 por ciento a compañías de crecimiento, frente a menos del 30 por ciento que tiene el índice Stoxx Europe 600. Este sesgo ha ayudado a la cartera dado que las compañías growth batieron a las value por más de un 2 por ciento en el trimestre pasado. De hecho, fue el sesgo hacia crecimiento del fondo orientado a valor MFS Meridian Europe Value lo que benefició al fondo y es muestra de la habilidad de Morningstar Associates Europe para seleccionar gestores flexibles que encajan bien en un producto multigestor.
Más Alemania, menos Grecia
En términos de países, la utilización de gestores activos que han mostrado una preferencia por Alemania, que pesaba cerca de un 16 por ciento de la cartera, fue otro motor de la rentabilidad del modelo. El peso de Alemania en el índice es del 13 por ciento, y con el índice MSCI Germany generando un 4 por ciento en el trimestre, Ecofondo se benefició de ello. Los principales contribuidores a este peso fueron Goldman Sachs CORE Equity Base y Bestinver Internacional. Además, al tiempo que se elevó la exposición al mercado alemán, se fue reduciendo también la que estos mismos gestores tenían a los países de la periferia europea. Así, los gestores de Ecofondo mantuvieron la infraponderación que han tenido en los últimos trimestres en la periferia de Europa (Grecia, Portugal, Italia y España) con una exposición total de tan sólo el 5,6 por ciento frente a un peso en el índice de 10,8 por ciento.
Desde un punto de vista de capitalización de mercado, si bien las pequeñas compañías lo hicieron mejor que las grandes en este trimestre, Bestinver Internacional volvió a batir claramente a sus competidores en esa área y su índice.
La concentración de dicho fondo en pocas compañías y que la selección de las mismas integre principalmente a empresas de consumo cíclico e industriales, que en conjunto pesan cerca de un 80 por ciento, fueron los motores de la rentabilidad del 3,4 por ciento que consiguió el producto gestionado por Francisco García Paramés, el único fondo español que se incluye en la estrategia. Mientras tanto, los índices Stoxx Europe Mid 200 y Stoxx Europe Small 200 caían un 1,3 por ciento y un 0,3 por ciento, respectivamente.
El perfil de distribución de activos de Ecofondo entre grandes y pequeñas compañías y su estilo más equilibrado que el índice será determinante de la rentabilidad a largo plazo. Además, la flexibilidad de los gestores seleccionados cuidadosamente por Morningstar Associates Europe, tras un riguroso proceso de due diligence, han guiado la rentabilidad del modelo a corto y largo plazo.
Un trimestre muy complicado
El segundo trimestre de 2011 vio una deceleración de la actividad económica global, tras un crecimiento moderado durante el primer trimestre. El crecimiento de la producción supuso un alivio para toda la economía, más en los sectores manufactureros que en la industria de servicios. Los datos hasta finales de junio no clarifican si nos estamos aproximando al final de una recesión temporal, tal y como sucedió el verano pasado, si hemos alcanzado una fase duradera de crecimiento bajo o si nos encontramos ante una transición gradual hacia una contracción económica. Pensamos que este último escenario es el menos probable, teniendo en cuenta cómo se produjeron históricamente las contracciones económicas y los últimos datos sobre los indicadores económicos adelantados.
En el segundo trimestre los activos de mayor riesgo se comportaron de forma mediocre a medida que la economía global se ralentizaba y los mercados hacían frente a los impagos soberanos de la eurozona. En consecuencia, la deuda gubernamental AAA se apreció, los spreads de crédito se ampliaron, los mercados desarrollados de renta variable acabaron el trimestre planos o con ligeras pérdidas, y los activos de países emergentes quedaron por detrás de sus homólogos desarrollados.
Cara al futuro, pensamos que lo probable es que estas tendencias se den la vuelta. Las rentabilidades de los bonos soberanos deberían verse incrementados en EEUU y Alemania, los spreads de crédito deberían seguir estrechándose, y la renta variable debería funcionar mejor en la segunda mitad de 2011 que en la primera. La incertidumbre sobre las perspectivas del mercado es inusualmente alta. Considerando el nivel de precios del crudo, el riesgo de impago soberano en países europeos, los picos de márgenes de beneficio neto, la mediocre situación fiscal de muchos países desarrollados, el alto nivel de endeudamiento de hogares y negocios en EEUU, y las perspectivas de bajo crecimiento económico en las economías más desarrolladas, esperamos que los mercados se mantengan agitados.
El contraste entre la sólida recuperación del noreste de la eurozona (Alemania, Holanda, Bélgica, Finlandia, Austria, Francia), y el clima recesivo en la zona más periférica (Portugal, Irlanda, Italia, Grecia y España) persiste. En el primer trimestre del año las tasas de crecimiento de PIB fueron significativamente diferentes entre estas dos zonas. En cuanto a la crisis de deuda, pensamos que Portugal, Irlanda y Grecia caerán en default antes o después. El ritmo actual de crecimiento de la deuda soberana es insostenible. Estimaciones de los niveles actuales de deuda en estos países, junto con hipótesis razonables sobre el coste de la deuda, los déficits y el crecimiento del PIB a medio plazo, llevan a la conclusión de que para 2014 el ratio de deuda/PIB habrá aumentado a 180 por ciento en Grecia, 145 por ciento en Irlanda y 135 por ciento en Portugal. Mirando más allá, y sin alivio de la deuda, dicho ratio podría explotar. Si los mercados no creen en su retorno a la solvencia, los tipos de interés se mantendrán prohibitivamente altos, y esos países dependerán de préstamos oficiales. Estos préstamos tendrían carácter senior frente al resto de deuda de mercado en caso de default, por lo que cuantos más países tomen financiación de instituciones oficiales, más perjudicados se verán los inversores privados en caso de default, y más subirán los tipos. La única salida es la reducción de la deuda. La duda es cuándo. La eurozona ha estado mareando la perdiz con Grecia desde mayo 2010, y la pregunta del millón es cuánto tiempo más seguirán haciéndolo.
Información elaborada por Katia Ribarova (Morningstar Associates Europe), Javier Sáenz de Cenzano (Morningstar España) y Francisco Torralba (Morningstar Investment Management)
