Alemania prende la mecha de un gasto que puede estallar en las finanzas de España, Italia o Grecia

El gasto público vuelve por todo lo alto y esta vez es para financiar el rearme de Europa y una mejora de las infraestructuras (con el covid fue para pagar ERTES y otras ayudas). Esta nueva oleada está liderada por Alemania (el 'sargento' de la austeridad fiscal) y el gran problema es que coge a los países del sur de Europa con unas finanzas públicas vulnerables. Los problemas de déficit estructural y deuda pública no han variado demasiado en los últimos años y los expertos ya empiezan a avisar de lo que puede suceder.

Desde la agencia Bloomberg constataban la semana pasada que la nueva era de alto gasto en Alemania está elevando los costes de financiación en toda Europa, reavivando la inquietud sobre la estabilidad fiscal en la periferia del continente. Los rendimientos de los bonos de referencia italianos, griegos, españoles y portugueses superan en más de 30 puntos básicos sus lecturas de hace un mes. Sin ir más lejos, al ritmo que el bund alemán a 10 años ha coqueteado con el 3% tras anunciarse el paquete fiscal, el bono español a 10 años ha viajado del 3% a rebasar el 3,4%, aupándose en algún momento por encima del 3,5%. De la misma manera, el bono italiano ha pasado de estar por debajo del 3,5% a superar el 3,8%. Los cuatro países, que se agruparon durante la crisis de deuda soberana europea en el vilipendiado grupo de los PIGS (sus siglas en inglés y acrónimo de cerdos) hace más de una década, aún tienen una de las cargas de deuda más altas del continente, lo que los hace vulnerables a tipos de interés más altos.

Alemania ha sido durante mucho tiempo la voz de la disciplina fiscal en la Unión Europea, presionando a países como Italia y España para que ajusten sus finanzas y oponiéndose a la emisión de deuda conjunta. Pero si esa política generó quejas sobre un crecimiento débil, el nuevo enfoque más relajado del gasto podría tener sus propias implicaciones negativas para los países más endeudados de Europa.

"Si Alemania adopta un gasto deficitario, otros países podrían seguir su ejemplo, lo que llevaría a una política de deuda más relajada en toda Europa", afirma Robert Burrows, gestor de cartera de M&G Investments, quien afirma haber reducido su cartera de deuda periférica. "Esto podría debilitar la confianza en la deuda pública europea, elevando el coste de los préstamos para los países altamente endeudados".

También a las claras lo exponía Carsten Brzeski, economista jefe de ING, en un informe reciente: "El freno a la deuda alemana siempre había sido más estricto que las normas fiscales europeas. Con la decisión votada en el parlamento, el freno no ha muerto oficialmente, sino que ha quedado enterrado. Alemania ha renunciado a liderar el grupo de países europeos con una política fiscal frugal en aras de impulsar su economía. Si el gobierno entrante no presenta reformas estructurales adicionales y medidas de austeridad a largo plazo, como cambios en el sistema de pensiones y la edad de jubilación, Alemania tendrá dificultades para convencer al resto de Europa de que se apriete el cinturón".

Gasto en defensa... y algo más

Pero el histórico cambio de paradigma germano 'complica' el relato del rigor fiscal y, repasando los entresijos políticos alemanes, el 'peligro' puede ser aún mayor. Ya no solo se trata del fondo de medio billón de euros para infraestructuras o la ruptura del freno de la deuda para el gasto en defensa que supere el 1% del PIB. Para formar gobierno, los dos grandes partidos tradicionales, los conservadores de la CDU/CSU y los socialdemócratas del SPD, tienen que cerrar un acuerdo más allá del pacto en inversiones. Cualquier incremento de la brecha fiscal por la pugna entre ambos partidos a la hora de imponer sus medidas (recortes de impuestos por un lado, medidas sociales por otro) quitará más autoridad a Alemania a la hora de pedir a sus vecinos europeos que no engorden sus déficits.

"No olvidemos que aún no hay un nuevo gobierno alemán. Las negociaciones de coalición apenas comienzan. Tras la indignación pública tras la publicación del borrador entre ambos partidos, prevemos negociaciones difíciles con posibles tensiones sobre dónde recortar el gasto público. Cabe recordar que el borrador incluía propuestas para recortar el IVA a los restaurantes, el regreso de la exención del impuesto al diésel para los agricultores, un salario mínimo más alto y otros beneficios electorales. Estas medidas por sí solas incrementarían significativamente el déficit alemán, que actualmente representa el 2% del PIB", pone sobre la mesa Brzeski.

En la misma línea, desde Société Générale creen que, a juzgar por el margen fiscal creado, es decir, al permitir que partidas como el gasto militar para Ucrania queden fuera de las restricciones presupuestarias, concesión hecha a Los Verdes para que apoyaran el paquete fiscal, se podría ver fácilmente un gasto adicional de entre el 0,5% y el 1% del PIB este año. "Esto dependerá ahora de cómo evolucionen las negociaciones de coalición. Si bien la cooperación hasta ahora ha sido sorprendentemente buena, prevemos debates difíciles sobre el gasto en los próximos años. La CDU/CSU buscará recortes de gasto, mejoras de eficiencia y una reducción de la burocracia, mientras que el SPD se muestra totalmente a favor de subir el salario mínimo, extender la baja por maternidad o paternidad y subir los impuestos sobre las rentas más altas y las ganancias de capital. Para el presupuesto de 2025, es probable que haya margen para ambas opciones, lo que sugiere que podríamos ver medidas relativamente costosas, como recortes del impuesto de sociedades, subsidios a las tarifas de la electricidad y un aumento del salario mínimo (de 12 euros/hora a 15 euros)", expone el estratega Anatoli Annenkov.

Vías para que la sangre no llegue al río

Con el 'sargento' alemán abriendo de par en par la puerta a que los gobiernos desaten el gasto para financiar el rearme surgen las dudas. Como se refería antes, los bonos soberanos han reaccionado con caídas de precio (subidas de tipos de interés), aumentando levemente la prima de riesgo de los países periféricos. Esto puede suponer un problema serio, puesto que economías como España, con poco margen fiscal y un gasto en defensa mínimo, tienen que hacer grandes esfuerzos fiscales para llevar el gasto en defensa hasta el 2 o el 3% del PIB.

Las casas de análisis coinciden. La mayoría de los vecinos del 'edificio' de la eurozona no tienen el margen del que dispone Berlín para gastar en defensa, infraestructuras o lo que sea menester tras años de austeridad. "No todos los países europeos disfrutan del espacio fiscal del que gozan los alemanes. Los déficits de muchos países europeos son demasiado elevados para beneficiarse de las exenciones previstas por la Comisión Europea, ya que han desencadenado el Procedimiento de Déficit Excesivo previsto en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento de la UE. En otras palabras, el espacio fiscal adicional de 650.000 millones de euros (para inversiones en defensa) no se extiende a países como Francia, Bélgica, Italia y España. Esto es especialmente engorroso, ya que Italia y España son los dos principales rezagados en gasto de defensa", reconoce Jeremie Peloso, analista de BCA Research.

En este marco, la concreción de los planes de gasto puede complicar la situación. "Tras las recientes ventas masivas, los mercados de renta fija deberían tranquilizarse inicialmente en los próximos meses y los rendimientos deberían volver a bajar un poco. Después de todo, no es probable que el gobierno federal alemán emita muchos más bonos este año. Sin embargo, a largo plazo (12 meses o más), no cabe duda de que los rendimientos de los bonos aumentarán. Al fin y al cabo, es probable que las diferencias políticas partidistas en otros países de la eurozona también se cubran con más deuda", avisa Jörg Krämer, estratega de Commerzbank.

Desde JP Morgan creen que hay que buscar algún tipo de solución para evitar males mayores (una financiación conjunta, por ejemplo), sobre todo porque los países más vulnerables en términos fiscales son los que tienen que implementar los mayores incrementos de gasto en defensa (salvo Grecia, que ya gasta un porcentaje elevado de su PIB en defensa por su histórica rivalidad con Turquía), de este modo, la UE está intensificando sus esfuerzos para aumentar el gasto en defensa, con debates sobre cómo puede ayudar la Comisión a los Estados miembros. Actualmente, el foco está puesto en activar las cláusulas de escape nacionales dentro del régimen de reglas fiscales y en un mecanismo de préstamos por valor de 150.000 millones de euros. Sin embargo, la presidenta de la CE, Ursula von der Leyen, no ha descartado otras opciones, y algunos países están presionando para que se impulsen soluciones adicionales a nivel comunitario.

"Nuestra opinión es que la UE podría acabar adoptando una combinación de opciones, especialmente ante el enorme reto que supone ampliar la capacidad de defensa, en particular en los países fiscalmente más limitados que aún no alcanzan el objetivo del 2% del PIB establecido por la OTAN. De hecho, algunos países como España, que todavía dedica solo un 1,3% de su PIB a defensa, se muestran reacios a aumentar el gasto en sus presupuestos nacionales y abogan por un esfuerzo colectivo financiado a nivel europeo, incluyendo transferencias", insisten desde JP Morgan.

Los economistas del banco americano redoblan sus argumentos y creen que "a pesar del creciente sentido de urgencia y las preocupaciones de seguridad entre los países de la UE, todavía persiste el deseo, por parte de algunos Estados miembros, de mantener incentivos para un 'buen' comportamiento fiscal, tal y como está actualmente codificado en el régimen fiscal, y hay poco interés en establecer transferencias directas entre países. Además, en los ámbitos de la política, la estrategia, la logística militar y la política industrial, existen ideas contradictorias sobre la división entre el gasto conjunto y coordinado frente al gasto realizado por cada país individualmente".

La presión, de nuevo para el BCE

No obstante, hay voces muy críticas con esta idea de mancomunar deuda, como se hizo con el covid y los fondos para la reconstrucción. Muy rotundo se ha mostrado Robin Brooks, investigador principal de la Brookings Institution. A través de hilos en la red social X, el economista dispara contra los que considera 'sospechosos habituales' de la eurozona en materia fiscal, más aún después de llamamientos como el del Gobierno español: "La UE sólo sabe apretar un botón: el de la deuda. Cuando países como Italia, Francia y España se quedan sin espacio fiscal, presionan para que la UE emita deuda conjunta. El dinero es fungible, así que esto relaja su restricción fiscal. La expansión fiscal prevista por Alemania empeora las cosas".

En este punto, Brooks saca a colación el célebre 'escudo' del Banco Central Europeo (BCE) para evitar que la deuda periférica reviva pasadas pesadillas, el Instrumento para la Protección de la Transmisión (TPI por sus siglas en inglés). "En junio de 2022, en el punto álgido de las ventas masivas en los mercados mundiales de renta fija, el BCE celebró una reunión de emergencia e introdujo el TPI, un nuevo instrumento para limitar los rendimientos de los países muy endeudados. A medida que aumenten los rendimientos alemanes, aumentará la presión sobre el BCE para que utilice esta herramienta. La dominancia fiscal no hará sino crecer..."

Desde ING también se pronuncian sobre la posibilidad de quitar el precinto al TPI, algo que añadiría más polémica y un nuevo dolor de cabeza para el propio BCE: "Con el espacio fiscal de muchos países limitado, los mercados pueden ponerse cada vez más nerviosos cuando los planes (de mayores inversiones en defensa) se hagan más concretos. El TPI del BCE podría desempeñar un papel en este sentido, pero está condicionado a 'políticas fiscales y macroeconómicas sólidas y sostenibles' de un país. Por lo tanto, una posible cuestión podría ser si los planes de la UE de flexibilizar las normas de déficit a través de cláusulas de escape nacionales también afectarían a la condicionalidad del respaldo del TPI".