Las cartas que 'guarda' el BCE bajo la manga y que podrían dar una sorpresa positiva a los mercados

Todo el mundo sabe lo que va a hacer el Banco Central Europeo (BCE) este jueves. Los bancos centrales han mejorado mucho su comunicación en los últimos años y a día de hoy resulta relativamente sencillo acertar con los movimientos de estas instituciones. Sin embargo, a veces es importante tener alguna 'carta' bajo la manga que se puede usar en un intento por generar un impacto positivo en los mercados y la economía, ayudando a transmitir de la mejor forma la política monetaria a la economía real. Este jueves, el BCE incrementará el programa de compra de deuda contra la pandemia (PEPP) y, probablemente, lanzará nuevas inyecciones de liquidez a largo plazo (TLTRO) para la banca. La sorpresa podría residir en la calibración de alguna de estas medidas y en la adición de alguna más.

El consenso del mercado está claro para esta reunión que se ha telegrafiado durante meses: otra ampliación del programa de compras contra la pandemia en unos 450.000 millones de euros y unas nuevas TLTRO con una condiciones igual de ventajosas que las anteriores (la banca puede ganar hasta un 1% pidiendo dinero al BCE y prestando a la economía real). Hasta aquí lo telegrafiado.

Las posibles sorpresas

-Un PEPP más largo que un día sin pan: se esperaba que el programa de compras se ampliase en unos 400.000 o 500.000 millones de euros, pero que su duración se tocase poco o nada. Sin embargo, en los últimos días empieza a ganar fuerza la posibilidad de que este programa temporal y extraordinario se convierta en indefinido y ordinario.

Gilles Moëc, economista jefe de Axa Investment Managers, señala en una nota que "dado el reciente ruido en Frankfurt vemos un fuerte riesgo de que el Consejo del BCE opte directamente por una prórroga hasta junio de 2022, pero no creemos que el volumen de compras pueda superar significativamente los 500.000 millones de euros y mantener algo de munición disponible a la vez".

-Ampliar la gama de activos elegibles: "El BCE también podría sorprender en cuanto a los activos de compra. Se ha hablado poco de estas opciones en público, pero creemos que las crecientes preocupaciones sobre la vulnerabilidad de las empresas y el riesgo de una retirada prematura del apoyo y las garantías gubernamentales son coherentes con el hecho de que el BCE busque una mayor inclusión de los ángeles caídos (bonos que pierde el grado de inversión) corporativos en el PEPP, muy probablemente bajo estrictas condiciones de calificación", aseguran Nadia Gharbi y Frederik Ducrozet en un documento de Pictet.

No obstante, estos expertos creen que es poco probable que otras opciones más agresivas, como las compras de deuda bancaria senior o de ETFs de renta variable, presenten una recompensa atractiva sobre el riesgo asumido para el BCE, aunque la mera sugerencia de que podrían discutirse proporcionaría un impulso significativo a la confianza del mercado, según se desprende del informe.

-Tocar el sistema de tramos. Esta opción viene sonando en varias reuniones, pero no termina de llegar. Un movimiento al alza de este sistema sería una sorpresa positiva para la banca. Ahora mismo, los bancos europeos están pagando un 0,5% (el tipo sobre la facilidad de depósito es -0,5%) por su exceso de liquidez aparcado en el BCE. El sistema de tramos despenaliza una parte de esa liquidez (la parte que resulta de multiplicar por seis las reservas que obliga a mantener el BCE por precaución) a través de un multiplicador que podría elevarse en esta ocasión.

"Creemos que el BCE aumentará la cantidad de 'exceso de reservas' que los bancos pueden mantener en el BCE de forma gratuita. Actualmente, los bancos pueden mantener una cantidad equivalente a seis veces (el llamado multiplicador de niveles) de las reservas requeridas u obligatorias", insisten desde ABN Amro en una nota sobre la reunión de este jueves. Cuando el Consejo de Gobierno adoptó esta política aseguró que fijaría el multiplicador de modo que los tipos del mercado monetario a corto plazo del euro no se vieran indebidamente influidos. El Consejo de Gobierno podrá ajustar el multiplicador en función de los niveles de exceso de liquidez, que ahora mismo están en máximos históricos.

"El exceso de liquidez ha aumentado desde que se introdujo el sistema de tramos en septiembre del año pasado desde alrededor de 1,8 billones de euros hasta 3,3 billones de euros, lo que refleja las compras agresivas de activos del BCE, el programa TLTRO y el aumento de los depósitos del sector privado.

Además, los tipos de interés a corto plazo también han caído incluso por debajo de la tasa de depósito (como es el caso del euríbor). En este contexto, creemos que el multiplicador podría incrementarse con facilidad. "Creemos que esto se hará de forma progresiva. En diciembre, esperamos que el multiplicador suba a 8, lo que representaría una reducción de costes de aproximadamente 1.400 millones de euros para el sector bancario de la Eurozona en su conjunto. De cara al futuro, el multiplicador podría incrementarse hasta 12 en los próximos meses, dada la perspectiva de exceso de liquidez", explica Nick Kouni, director de investigación de mercados financieros en ABN Amro.

No obstante, los economistas del banco holandés reconocen que pese a todo lo dicho anteriormente "hay que decir que los argumentos a favor de la medida han sido claros durante los últimos meses y el BCE se ha abstenido de dar el paso. Esto ha suavizado nuestra convicción sobre si finalmente lo harán en la reunión de diciembre".

-Una bajada de la facilidad de depósito es muy poco probable. Esta medida sería un tanto contradictoria con la subida del multiplicador del sistema de tramos (que funciona como una subida de tipos encubierta), sin embargo se estaría mandando un mensaje claro al mercado en un momento de fortaleza para el euro: los tipos van a seguir en negativo por mucho tiempo.

Desde Jefferies creen que este movimiento sería un sorpresa, aunque "seguimos argumentando que un recorte de la tasa de depósito es una decisión política sensata que debe tomar el BCE, dado lo bajas que son sus previsiones de inflación. Pero las opiniones en el Consejo de Gobierno parecen demasiado divididas en este momento para llegar a una conclusión así. Si el BCE quisiera ser creativo en términos de tipos de interés pero no quiere mover la tasa de depósito, podría tocar los tipos de mercado de otras dos forma, por ejemplo ofrecer una tipo aún más bajo en las TLTRO, de modo que la mejor tasa que los bancos podrían obtener sobre sus préstamos se establezca por debajo del -1%".

La aplicación de alguna de estas medidas podría dar un apoyo extra a los mercados y a las condiciones de financiación de la zona euro. Sin embargo, el BCE debe elegir el momento adecuado, puesto que las herramientas se agotan y nadie sabe lo que puede ocurrir en el futuro, pese la esperanza que ha venido de la mano de las vacunas contra el covid-19.