El bono español a diez años tendrá que esperar para entrar en intereses negativos

La intervención de Christine Lagarde y las previsiones económicas del BCE han provocado una venta masiva de deuda española y portuguesa. En breves minutos, las rentabilidades se han duplicado. El bono luso a diez años casi vuelve a terreno positivo y el español se aleja de la esa zona, que ha estado rozando durante todo el día. La ampliación en cuantía y en duración de los estímulos debía ser el último empujón que necesitaba el bono español para cotizar en negativo. Algo que sí ha conseguido hoy el Tesoro, por primera vez en la historia ha cobrado a los inversores por comprar bonos a diez años. Sólo será cuestión de tiempo que lo refleje el mercado. Al cierre el rendimiento se sitúa en el 0,02%.

Hubiera sido impensable, hace ocho años, cuando uno a uno los países de la zona euro tenían que ser rescatados, que los inversores se volviera locos por la deuda europea. Hasta el punto que perdieran dinero por adquirir bonos irlandeses o portugueses. En 2012, cuando la supervivencia del euro pendía de un hilo, los intereses de la deuda en el mercado secundario y la prima de riesgo eran el indicador por excelencia para saber la sostenibilidad financiera de un Estado. Los intereses que exigía el mercado a la deuda española a diez años superaba el 6% y la prima de riesgo, el diferencial con el bund alemán, se disparó por encima de los 600 puntos básicos.

En los próximos días, con casi toda seguridad, el rendimiento del bono española cotizará en negativo, sumándose a países como Alemania, Austria o Francia, aunque en estos países toda la curva de tipos está sumergida en tipos negativos, con la prima de riesgo rozando sus mínimos desde 2009 sobre los 60 puntos básicos. A pesar de la reacción de hoy al BCE, que hoy ha anunciado una ampliación de sus programa de emergencia de compra de deuda contra la pandemia, conocido como PEPP por su siglas en inglés. Ante el deterioro de la situación económica, el banco aumenta la capacidad de su programa en 500.000 millones de euros, elevando el volumen total de compras por encima de los 1,8 billones, y que se mantenga activo por lo menos activo hasta finales de 2022. De hecho, hoy el Tesoro ha colocado por primera vez en la historia bonos a diez años con tipos negativos. 

El BCE seguirá adquiriendo más deuda soberana, lo que debe provocar un nuevo recorte en los intereses de los bonos. El escenario es muy distinto al de la crisis financiera que puso contra las cuerdas al euro. A pesar de que la crisis del coronavirus ha golpeado con mayor fiereza a las economías europeas, en ningún momento ha habido riesgo de fragmentación sobre la deuda europea, ni tampoco ha habido una sequía del crédito.

El BCE, hasta en los momentos difíciles con Italia sacudida en la primera ola, ha logrado que la caída en picado de las economías no se convierta en una crisis financiera. Nadie cuestiona al euro o que alguno de sus países caiga en impago, pese que para muchos elevarán su endeudamiento a niveles históricos, que en otro tiempo se hubieran considerado insostenibles. Y no es porque el mercado crea que la recuperación económica vaya a ser fulgurante, permitiendo un rápido reequilibrio de las finanzas de países como Italia o España.

En este momento, no se está asistiendo al comienzo de un resurgimiento económico, si no a que el BCE ha barrido con prácticamente todo el mercado deuda soberana. Cuando el BCE comenzó a comprar bonos europeo en 2015, con Mario Draghi al frente, los diferenciales entre los países empezaron a caer. Desde entonces hasta la irrupción de la pandemia, la mano del BCE estaba controlando el mercado, sobre todo, en la deuda con mayor riesgo a dispararse, como la italiana por los volantazos políticos que ha sufrido el país. Pero hay un cambio radical que explica que hasta las peticiones de Italia de una condonación de la deuda, que en cualquier otro momento hubiera provocado tensiones en los mercados de renta fija, haya pasado desapercibido. Hasta la llegada de la pandemia el BCE estaba sujeto a estrictas reglas de compra, pudiendo superar más de un tercio de los bonos de un país, ajustando el volumen de adquisiciones al tamaño de la economía y la población, para evitar que se le acusara de financiación encubierta. Todo ha cambiado este año, cuando la presidenta Christine Lagarde eliminó esos límites en el PEPP.

"Los intereses de la deuda europea están bloqueada, no solo durante el invierno, sino también probablemente durante todo el 2021", comenta Jamie Searle, estratega de Citi. "El BCE no se arriesgará a que los rendimientos aumenten por malas noticias o buenas noticias que proporcionen las vacunas", apunta el experto haciendo referencia a un control efectivo de la curva de rendimiento. Aunque el BCE no lo tiene bajo sus objetivos directos, para el banco central es clave que gestione los intereses a corto y largo plazo de la deuda de los 19 países que componen el euro, para impulsar el crecimiento y la inflación.

El BCE está cumpliendo con éxito su misión de que la pandemia se convierta en una crisis financiera que agravaría la realidad económica, mientras lucha por apuntalar la futura recuperación. Pero sus esfuerzos deja interrogantes sobre su actuación y consecuencias a medio plazo. Lagarde ha conseguido que el mercado pase por alto cualquier desequilibrio financiero en muchos países periféricos, permitiendo crecer los riesgos políticos. La ola de populismo de algunos países no ha encontrado resistencia en los mercados debido a las circunstancias excepcionales.

El BCE se ha convertido en un aspirador de bonos europeos, que no deja libre al mercado. Posee alrededor del 43% del mercado de bonos soberanos de Alemania a finales del próximo año y alrededor de dos quintas partes de los pagarés italianos, Según Bloomberg Intelligence, terminará en su balance con el 43% de la deuda alemana en circulación y con el 40% de la italiana, frente al 30% y 25% respectivamente a finales de 2019.

Un cementerio de bonos europeos para los inversores

Hay un serio riesgo de que el BCE termine enterrando el mercado de bonos soberanos, como le ha ocurrido a Japón, donde los inversores internacionales no ven ningún tipo de atractivo en la deuda nipona. El Banco de Japón (BoJ) fue el pionero en probar las políticas de flexibilidad cuantitativa, los quantitative easing, consistente en programas de compra de deuda pública, para sacar al país de una anemia económica que dura décadas.

El BoJ se ha metido en un callejón sin salida con sus compras, que ha terminado incluyendo en balances hasta Etfs, y absorbiendo la totalidad del mercados de bonos. El banco central se ha convertido prácticamente en el único operador del mercado y el prestamista directo de la mayor parte del gasto público del Gobierno desde 2012. Una perspectiva que ya ha provocado tensiones políticas entre Alemania y las instituciones europeas.

Según datos que maneja de Alessandro Tentori, de AXA IM, el volumen de negociación de sobre el mercado de bonos europeos se ha desplomado un 62% desde que el BCE empezó a intervenir en el mercado, en un claro síntoma del rechazo de los inversores internacionales a los intereses negativo y escasa volatilidad.

Esta situación plantea un problema para el BCE a medio plazo en su búsqueda de reanimar la inflación para escapar de una política de tipos cero, no habrá oferta y demanda para empinar la curva de intereses. Tentori teme que pese a que los países europeos están aumentando las emisiones, los inversores sigan fuera del mercado buscando mejores oportunidades. "El problema con la flexibilización cuantitativa es que los bonos en el balance del banco central no se negocian", indica. El BCE corre el riesgo de cerrar el mercado de bonos.