La empresa catalana recela de la bolsa: cuando los costes superan las ventajas

"Tendríamos que preguntarnos por qué tantas empresas que podrían salir a Bolsa no lo hacen. Probablemente es porque los costes de hacerlo son mucho más elevados que las ventajas y muchas de las ventajas ya las encuentran en el capital privado". Estas palabras no fueron pronunciadas por el dueño de un private equity o de un family office. Son declaraciones que Ángel Simón, consejero delegado de Criteria, realizó a comienzos de abril en Barcelona y cobran especial relevancia porque el holding barcelonés es accionista de referencia de tres de los mayores valores del Ibex 35: CaixaBank, Telefónica y Naturgy. El dirigente puso voz a una tendencia global pero que, en las últimas semanas, ha tomado especialmente cuerpo en Cataluña a raíz de dos movimientos: la voluntad de la familia Serra y de la familia Grífols de excluir la aseguradora Occident y la farmacéutica Grifols del mercado de capitales.

Durante la celebración de un desayuno organizado por la Confederación Española de Directivos y Ejecutivos, ´Simón dejó claro que, a su juicio, las oportunidades se encuentran hoy en el mercado de capitales privado. Buena muestra es el plan inversor de más de 3.000 millones de euros impulsado desde las torres negras para construir una cartera, en la que se incluirán Europastry y (quizás) Celsa, por valor de 4.000 millones de euros en 2030.

Y al parecer el pensamiento es compartido al otro lado de la barrera, bajo la presión de presentar resultados cada tres meses y con un descuento que, en el caso de las grandes empresas del Ibex, supera el 30%, según los últimos datos de Bankinter. Cansados de los vaivenes en el valor, o con ganas y músculo de aprovechar la oportunidad, dos de las grandes empresas familiares tratan de salir del selectivo. El caso más reciente es el de la familia Serra que, a través de Inoc SA, ha lanzado una opa para quedarse con el 37,97% que no controla de Catalana Occidente. Lo hace a un precio de 50 euros por acción, lo que arroja un gasto de 2.280 millones de euros. Con una caja de 1.800 millones, la saga catalana considera que gana dinero con excluirla del mercado.

Y es que Occident -como se denomina ahora- no necesita del mercado de capitales para financiarse y sus títulos apenas generaban interés: 20.000 acciones diarias, lo equivalente a 1 millón de euros, se movían. Con recursos valorados en más de 6.000 millones, la firma puede financiar las operaciones que desee sin necesidad de pedir más capital.

Otro argumento utilizado por fuentes financieras para justificar su adiós va en línea con las palabras de Simón: los costes de cotizar, tanto a nivel financiero, como de cumplimiento normativo, transparencia, gobernanza y relación con inversores que, vista la escasa necesidad de capital, habrían superado las ventajas.

En el mismo argumentario, aunque desde el otro lado de la balanza, se mueven los Grifols. Magullados desde la pandemia en Bolsa (caían ya un 51% en Bolsa), el informe bajista de Gotham City Research a comienzos de 2024 apuntilló su voluntad de escapar del mercado de capitales. De hecho, ya entre 2021 y 2022 anunciaron su voluntad de dejar de presentar resultados cada trimestre y hacerlo solo de manera semestral en un intento de escapar de esta rueda. Finalmente, y con el precio de la acción en descenso, volvieron a la frecuencia habitual.

Convencidos de que su negocio vale más de lo que dicen los inversores, que castigan a la cotizada con otro -40% desde el reporte bajista, la familia entabló conversaciones con Brookfield el año pasado con tal de lanzar una opa de exclusión. Las conversaciones no llegaron a buen puerto por el precio de la oferta, pero la semilla quedó allí. A comienzos de mes, Deria, Ponder Trade, Radellor y Scranton Enterprises -las cuatro patrimoniales de la familia y directivos- admitieron haber recuperado negociaciones "muy preliminares" con el fondo para rescatar la operación.

De triunfar, se ahorrarían seguir dando explicaciones sobre las relaciones con Scranton, algo que incomodó -con Nacho Abia al frente el tono parece diferente- durante años a la organización. A su vez, podrían gestionar el grupo con la libertad de una empresa privada. Pero no hace falta haberse llevado un varapalo o ver una oportunidad de mercado para alertar de los efectos colaterales de cotizar.

Este año cumple diez años en el mercado Reig Jofre -otra empresa dominada por el capital familiar- y su consejero delegado, Ignasi Biosca, celebró el aniversario con sensación agridulce. En un reciente encuentro con medios celebrado posterior a la junta de accionistas, el dirigente sostuvo que no se planteaba seguir los pasos de los Serra o los Grifols. "Estamos cómodos", dijo, antes de admitir que no habría tomado la decisión de debutar en el parqué de haber sabido cómo se desarrollaría la cotización.

"El precio de la acción -2,73 euros por título- no refleja bien el valor de la compañía", defendió. Y para apuntalar su argumentario puso un ejemplo: "en los últimos años hemos recibido ofertas de fondos de inversión por la unidad de Consumer Healthcare por un precio equivalente a lo que vale toda la compañía en Bolsa".

Especialmente amante de la discreción, la empresa catalana ve en el descuento bursátil, la abundancia de fondos de inversión y los costes de cotizar la macedonia perfecta para abandonar el mercado de capitales. Para hacerlo no tienen que hacer nada más que preguntar a Demetrio Carceller, que ya en 2014 sacó a la cervecera Damm de Bolsa por su escasa liquidez y las desventajas de comunicar sus resultados trimestralmente frente a una competencia (Mahou o San Miguel) que no debía hacerlo.

Tendencia continental: Alemania y Reino Unido pierden cotizadas

Pero el recelo no es algo limitado a Cataluña. Ni siquiera a España. Un informe elaborado por Schroders cifraba en un 28% la caída del número de empresas cotizadas en el Reino Unido entre 2007 y 2022. En el caso alemán, el desplome era del 40%. Según datos de la CNMV, el descenso en el mercado continuo español es del 10%.

Los dos argumentos con los que la entidad financiera justifica el retroceso continental no difieren de los expuestos anteriormente. En primer lugar, el coste y las molestias. Sin ir más lejos, los informes anuales de las cotizadas británicas aumentaron un 46% su tamaño en los últimos cinco años. También se dispararon los costes de relaciones institucionales y una sensación de "cortoplacismo" y transparencia no deseada.

Por otro lado: el creciente mercado privado. El ejemplo más claro es Google, que antes de entrar en Bolsa solo había recaudado 25 millones de dólares en mercados privados. Solo este 2025, Factorial (120 millones), Sateliot (70 millones) y Travelperk (190 millones) -todas catalanas- multiplican esta cifra.

Como explicaba elEconomista.es el pasado 23 de marzo, un modelo a imitar puede ser el caso sueco. En la última década, Suecia se ha anotado 500 salidas a Bolsa, el segundo país con más OPVs de Europa, solo por detrás de Reino Unido. Los índices del país han registrado más empresas nuevas en este periodo que Francia, Alemania, Países Bajos y España juntas.

¿Cómo lo hicieron? Con cuentas en las que cada corona invertida en una cotizada sueca era deducible entre un 20 y un 30% en el IRPF y los rendimientos estaban exentos de impuestos por un lustro. El camino arrancó a finales de los 70 y en 2012 se aceleró con una cuenta que simplificaba la inversión: la denominada ISK, que tienen 3,8 millones de suecos sobre una población adulta de 7,5 millones de personas.

El ejemplo de Puig

Las quejas pueden sonar extrañas teniendo en cuenta que la perfumista Puig, con sede en L'Hospitalet de Llobregat (Barcelona), protagonizó la segunda mayor OPV de Europa en 2024, solo por detrás de la suiza Sunrise Communications -era una spin off de Liberty Global-. Desde entonces, no obstante, la empresa familiar se anota un descenso del 39% en Bolsa.

Parte de la caída se explica por la debilidad del mercado del lujo y la atonía en el negocio de la perfumería. Sin embargo, su peor sesión bursátil, en la que se dejó un 10%, se produjo después de presentar sus primeros resultados, en septiembre. Las cuentas fueron castigadas por el mercado por un descenso del beneficio del 27%, hasta los 154 millones de euros, impactado precisamente por el coste de salir a Bolsa. Según admitía en sus estados financieros, la operación supuso el desembolso de 68,6 millones; un gasto en el que destacan los 65,9 millones que se llevaron el pool de asesores liderado por Goldman Sachs y JP Morgan.

Cabe destacar, eso sí, que la familia también se repartió un dividendo récord de 186 millones antes de tocar la campana y aprobó un bono de 84 millones para la plantilla, de 9,3 millones para Marc Puig (su presidente) y de 7,4 millones a repartir para la alta dirección. Con datos de la consultora PwC, el coste de salir a Bolsa para una empresa con unas ventas superiores a 1.000 millones de dólares y que plantee una colocación de entre 500 millones de dólares y 1.000 millones de dólares está entre los 25,9 millones de dólares y los 90,1 millones de dólares, según las cifras de las OPV analizadas entre 2015 y 2024. La mayor parte de la factura va destinada a pagar a los bancos colocadores.

Una vez cotizada, el precio va destinado al equipo de relaciones institucionales y el coste va más bien destinado al gasto de tiempo y logística de tener que preparar cada tres meses los estados financieros. Y es que la CNMV ya rebajó en 2022 los costes para salir a Bolsa en un intento, sin mucho éxito, de revitalizar el mercado.

El regulador bursátil y BME -el gestor de la Bolsa- pretenden facilitar el trabajo no solo rebajando costes, también facilitando trámites. Por ello, tienen un plan para aprobar los folletos de cotización y dar un margen de varios meses para que la empresa en cuestión pueda colocar sus acciones cuando lo estime conveniente, según las condiciones de mercado.

La tentativa de Europastry y la espera de Cirsa

Así se quieren evitar casos como el de la también catalana Europastry, que tuvo que cancelar en dos ocasiones su salida a Bolsa en 2024 -la cuarta tentativa, si se tienen en cuenta los intentos de 2007 y 2019-. La compañía de la familia Gallés encontró precisamente acomodo en el mercado de capital privado como alternativa, pues Criteria realizó la inyección de capital pretendida y se hizo con el 20% de los títulos.

Con la renuncia al parqué y la entrada de un inversor privado, eso sí, la empresa de masas congeladas tuvo que rebajar una valoración que alcanzaba los 1.570 millones, en los casos optimistas, a alrededor de 1.400 millones. Europastry ha sido el caso más sonado, pero no el único. Cirsa es otro de los nombres que ronda el mercado de capitales desde hace, por lo menos, 25 años. Sucedía cuando Manuel Lao era su propietario -ya intentó hacerlo en 1999 y antes de la crisis financiera de 2008- y sucede ahora que es propiedad de Blackstone. El fondo americano lleva meses buscando unas valoraciones que, por el momento, no le convencen, para lanzar una OPV; lo mismo que le sucedía al empresario egarense.

Ahora, además, la inestabilidad de los mercados complica todavía más la situación. Unas dudas que también frenaron a compañías como Mecalux, propiedad de la familia Carrillo, antes del coronavirus.

Salir a Bolsa es caro, dicen algunos, pero renunciar a ella también. O eso le parecía a Demetrio Carceller antes de excluir de cotización a la cervecera Damm. "¿Sacar de Bolsa a Damm? Sería muy caro", se lamentaba entre quejas por tener que publicar sus resultados cada trimestre. Pocos años después ya le compensó.