Ignacio Victoriano (Renta 4 Gestora): "Los bonos con vencimiento a una década o más empiezan a ser atractivos"

En la gestora de Renta 4 han conseguido un hito: que uno de sus fondos alcance, por primera vez, los 1.000 millones de euros en activos bajo gestión. Se trata de un fondo monetario, llamado Renta 4 Renta fija 6 meses, que desde 2009 ha ofrecido sistemáticamente una rentabilidad superior a la de las Letras del Tesoro. Ignacio Victoriano, director de inversiones de renta fija de la gestora y gestor de este fondo, defiende que este vehículo está en condiciones de ofrecer entre 15 y 20 puntos básicos más respecto a los tipos de interés ahora mismo, y ganar la batalla a la inflación.

El fondo ha alcanzado un patrimonio de 1.000 millones de euros y reúne a casi 25.000 partícipes, ¿qué grado de responsabilidad se siente al gestionar el ahorro de tantas personas?

Es el primer fondo de Renta 4, propiamente dicho, que alcanza esa cifra. Es cierto que gestionamos mandatos de otros clientes que han superado -y superan- los 1.000 millones de euros en activos bajo gestión. Para nosotros es importante porque se trata del primer fondo con el 100% de partícipes de la casa, de Renta 4, y, lo asumimos con la misma responsabilidad que los mandatos de otros clientes.

Este vehículo logra una rentabilidad anualizada del 1,40% desde 2009, ¿qué puede ofrecer en un entorno de tipos normalizados y cuándo cree que se producirá?

La normalización ya está llegando. Estamos prácticamente en el suelo del ciclo de bajadas, o, en todo caso, los mercados descuentan una más. ¿Qué puede esperar el cliente de un fondo como este? Que sus ahorros estén remunerados, al menos, en línea con los tipos de interés del mercado. El propósito es que el cliente se sienta siempre justamente remunerado. Es cierto que con la gestión buscaremos nichos de mercado o activos que puedan aportar un poco más de rentabilidad, y que nos permitan diferenciarnos, pero el objetivo principal es ofrecer una alternativa al cliente más conservador.

La TIR actual de la cartera es del 2,36%. Si esa rentabilidad tiende a converger con los tipos de mercado, ¿bastará para batir a la inflación?

Yo creo que sí. Es verdad que, en el pasado, no hemos podido cubrirla en algunos momentos, especialmente cuando llegó a estar en niveles del 15%. Pero de cara al próximo año -y en general para los próximos ejercicios- las perspectivas apuntan a rentabilidades más moderadas, pero también a una inflación significativamente más baja. Y, en ese contexto, desde luego, sí será posible cubrirla. Mantenemos una parte de la cartera a tipo de interés flotante, con un pequeño spread y algo más de tipo que el tipo de intervención en las inversiones que realizamos. Por eso, si los tipos de interés se van al 1,75%, lo razonable es que la rentabilidad del fondo sea ligeramente superior a ese nivel.

¿Cómo está construida la cartera?

La cartera tiene en torno a un 20%-25% a tipo de interés flotante.. Es en esta parte donde aplicamos una gestión más activa, buscando capturar algo más de rentabilidad. En cuanto al resto de la cartera, monitorizamos diariamente las entradas y salidas del fondo, y tratamos de mantener la liquidez muy ajustada, el objetivo es tener la mínima posible. Ahora mismo el tipo repo se sitúa entre el 1,80% y el 1,85%, dependiendo del día. Para nosotros, ese nivel está por debajo del objetivo. En las inversiones a un año, estamos cerrando operaciones, o comprando crédito, con un escalón por encima del grado de inversión, con rentabilidades que se sitúan entre el 2,2% y el 2,5%, según el bono. Esto nos permite cumplir con tres objetivos clave: cubrir los gastos del fondo, superar la inflación y ofrecer una rentabilidad por encima del tipo de interés del banco central.

Históricamente, ¿cuál ha sido ese retorno adicional que el fondo ha ofrecido sobre los tipos?

Depende del contexto de mercado, y de los spreads de crédito de cada momento. Con los spreads actuales, podemos ofrecer perfectamente entre 15 y 20 puntos básicos más. En otros momentos hemos llegado a dar hasta 50 puntos básicos más. Lo bueno es que, al estar posicionados en la parte corta de la curva de tipos de interés, si se produce una corrección de mercado, el cliente apenas lo notará.

Mencionaba que el mercado descuenta una bajada de tipos en Europa. ¿Qué espera en el caso de Estados Unidos?

Estimamos bajadas de tipos hasta el 3,5%, pero la visibilidad es más limitada, sobre todo por la incertidumbre política. Nos genera dudas quién será el próximo presidente de la Reserva Federal. Los datos actuales no justifican muchas bajadas adicionales. Si finalmente se producen serían motivadas por decisiones del nuevo presidente de la Fed. Y es ahí donde tenemos más preocupación de cara al futuro porque para nosotros es importante que la Reserva Federal mantenga su seriedad y credibilidad. Un cambio de gobernador puede generar, cuanto menos, dudas en la recta final del año.

El fondo invierte en deuda corporativa de alta calidad crediticia y vencimiento inferior a un año, ¿empiezan a escasear las oportunidades?

Las oportunidades siguen siendo similares, pero ahora son menos rentables. Tenemos tipos de interés más bajos, spreads de crédito más ajustados, y eso hace que la rentabilidad esperada -no solo de este fondo, sino incluso de productos algo más agresivos- sea más baja. Seguimos viendo oportunidades, pero el principal riesgo que detectamos ahora mismo es que el mercado de renta fija está en una situación muy alcista. Hay muchísima demanda, muchos compradores, y eso provoca que las correcciones, cuando se producen, sean muy leves. El mayor problema hoy no es tanto encontrar oportunidades, sino encontrar bonos. No hay oferta para tanta demanda, y ese es el mayor reto que estamos afrontando a corto plazo.

¿Cuál es el principal riesgo que está infravalorando el mercado de renta fija?

Desde principios de año lo que hemos visto es una positivación de las curvas de tipos de interés, y eso ha hecho que la deuda pública a largo plazo esté generando pérdidas. Ese riesgo va a permanecer. Pero empieza a haber cierto valor en la duración. Hay bonos españoles a 15 años con rentabilidades del 3,80%, incluso cercanas al 4%. Si uno tiene paciencia no está mal remunerado. Con la Reserva Federal reticente a bajar tipos y las bolsas en máximos creemos que los activos de riesgo se encuentran en una situación algo más vulnerable. Hemos visto que, ante amenazas como la de los aranceles, los tipos de interés han subido, pero las bolsas han seguido comportándose bien. Lo más probable es que el próximo movimiento sea, en parte, al contrario. Dicho esto, no esperamos grandes correcciones.

Comentaba que empieza a ver valor en la deuda a largo plazo y citaba el ejemplo del bono español a 15 años, ¿en qué otros bonos?

En general los vencimientos más largos empiezan a resultar atractivos a estos niveles. Vemos valor, por ejemplo, en los bonos ligados a la inflación en Estados Unidos. Y también en los tramos cortos de la curva americana, especialmente a medida que se acerca el posible relevo en la Reserva Federal. Si finalmente las previsiones apuntan a una Fed más dovish podríamos ver un empinamiento de la curva en Estados Unidos, no tanto porque suban los tipos largos, sino porque los tipos cortos empiecen a bajar. En ese contexto, creemos que puede haber valor en los bonos a 2 o 3 años. Hace poco veíamos al 2 años americano en torno al 3,70%, y recientemente ha repuntado hasta el 3,90%, niveles que consideramos adecuados para empezar a tomar posiciones.

¿Y en deuda corporativa?

No vemos un gran valor en la renta fija corporativa desde el punto de vista de las valoraciones. Sin embargo, teniendo en cuenta los factores técnicos del mercado, el fuerte flujo de entrada y lo que nos paga el tipo swap, creemos que este segmento seguirá comportándose bien. De hecho, llevamos ya dos años con muy buenos resultados en la renta fija privada, y actualmente los diferenciales de crédito no anticipan una recesión. Aunque las rentabilidades estén bien y los niveles actuales se puedan considerar adecuados para entrar, también somos conscientes de que estamos más expuestos a posibles errores o a un evento inesperado -un cisne negro- que pueda provocar una corrección. Los índices de crédito no están en mínimos, pero los spreads no son especialmente elevados. Así que en crédito yo diría que somos selectivos, aunque, en general, compradores.

¿En qué sectores está más positivo?

Nos gusta el sector financiero, y dentro de este el Tier 2. Estamos sustituyendo parte de la exposición a AT1 [bonos emitidos por la banca para reforzar su capital que se pueden convertir en acciones, también llamados CoCos] por Tier 2 [bonos subordinados, considerados capital complementario o de segundo nivel]. Consideramos que los AT1 están especialmente caros en este momento: la remuneración que ofrecen ya nos parece excesivamente baja para el nivel de riesgo, es uno de los productos con mayor beta del mercado. Estamos renunciando a algo de rentabilidad a cambio de un mayor nivel de seguridad en Tier 2. En cuanto a los híbridos corporativos, el mercado está prácticamente en máximos, aunque siguen existiendo ventanas de entrada, y, desde luego, surgirán oportunidades. No hay razones para pensar que el sector corporativo vaya a tener un mal comportamiento; otra cosa es que, en términos relativos, esté algo caro. Pero en general, no anticipamos problemas relevantes. A nivel sectorial seguimos evitando el sector del automóvil por la incertidumbre que aún arrastra.

Decía antes que no esperaba grandes correcciones, ¿el inversor podrá preservar lo que ha ganado ya este año?

Sí, creemos que las rentabilidades se van a seguir preservando en lo que queda de año, sin duda. El principal riesgo que vemos ahora mismo está relacionado con cómo se resuelva el tema de los aranceles. Lo normal es que ni tengamos la oportunidad de esperar una gran corrección para comprar, puede haber correcciones, pero no creo que sean tan profundas, ni podamos esperar grandes movimientos.

¿Han notado una conversión de los clientes de Renta 4 con Letras hacia este producto?

Hemos visto que la rentabilidad de las Letras se ha quedado escasa para muchos clientes. Creo que se han dado cuenta de que la inversión directa en Letras, además de que fiscalmente penaliza, ha sido menos rentable: desde 2009, nuestro fondo ha ofrecido una rentabilidad superior a la de las Letras, y sin el efecto fiscal que conlleva la inversión directa. Esa diferencia empieza a percibirse, y cada vez más clientes están optando por fondos más conservadores como este. También hemos observado que muchos de los que participaron en el 'boom' inicial de las Letras y bonos del Tesoro no solo se están moviendo hacia fondos conservadores, sino también hacia fondos de renta fija a corto plazo o con algo más de volatilidad. Nuestro fondo de renta fija a corto plazo ya tiene 600 millones, cuando hace solo tres años estaba en 200.

¿Hemos visto ya el mínimo en las rentabilidades de las Letras?

Pueden caer un poco más. Si finalmente el tipo de interés se sitúa en el 1,75%, lo lógico sería que las Letras a corto plazo se movieran hacia rentabilidades en torno a ese nivel, o incluso por debajo. Sería lo normal. Pero para que eso ocurra, esa bajada debe materializarse, y eso podría suceder después del verano. Lo esperable es que la curva de Letras se mantenga como está ahora: muy plana, con niveles ligeramente más bajos.

Buena parte del ahorro financiero sigue concentrado en depósitos y cuentas a la vista. ¿Qué hace falta para que el ahorrador dé el salto a inversor?

En Renta 4 hemos dado un primer paso en esa dirección con el lanzamiento del servicio Foncuenta, que invierte en Letras del Tesoro de distintos países, pero ya es un fondo de inversión. Al contratarlo el cliente deja de tener saldo en su cuenta corriente y pasa a tenerlo invertido en el fondo. Si desea hacer una retirada, el importe se descuenta automáticamente, ya sea para una inversión o para transferirlo a otro banco. El servicio ya supera los 200 millones de euros bajo gestión y sigue creciendo. Creemos que es un primer paso y de momento, la experiencia está siendo muy positiva.