Cómo invertir en la recuperación de los bonos subordinados y los CoCos

Las juntas de accionistas son un altavoz para escuchar a los pequeños inversores minoritarios y en ocasiones son escenario de momentos tensos e irrepetibles. Hace tres meses, en el Hallenstadion de Zúrich, se celebraba la junta de Credit Suisse tras la compra de UBS para salvar al banco. En el exterior del estadio, podía verse la mitad de un barco en vertical, con el nombre de la entidad suiza. Dentro, un accionista subía al stand y mostraba un coco abierto… vacío. Era su forma sarcástica de protestar después de que el banco valorase a cero los 16.000 millones de euros emitidos en CoCos -los bonos contingentes convertibles, situados en el último escalón en la prelación de pagos pero justo antes de los accionistas, de manera que con esa valoración Suiza se saltaba las reglas del juego-.

Aunque varias autoridades europeas como el BCE trataron de calmar los ánimos negando que esto pudiera sentar un precedente para el área del euro, lo cierto es que la desconfianza tuvo dos efectos claros: una caída profunda en el precio de la deuda cotizada de más riesgo del sector financiero y el consecuente parón en las emisiones nuevas. Pero las dos consecuencias empiezan ya a revertirse. El índice de CoCos que recoge Bloomberg repunta casi un 15% desde mínimos, acercándose a niveles de principios de marzo. Y BBVA rompía esta semana la sequía de colocaciones con la primera emisión de deuda Tier 1 (o AT1, como también se llama a los CoCos) en Europa desde marzo. "En nuestra opinión, es un paso muy importante en la recuperación en curso del mercado", destaca Eoin Walsh, gestor de TwentyFour AM (Vontobel), sobre la emisión.

El retorno de la confianza se ha cocinado lentamente. La banca fue emitiendo deuda de menos riesgo hasta llegar a la subordinada de nivel 2 (Tier 2) y al fin la AT1. La Tier 2 se sitúa un peldaño más arriba en el orden de cobro en caso de quiebras y sus bonistas no corrieron la misma suerte en Credit Suisse que los tenedores de AT1. En general, la deuda subordinada no es un instrumento financiero apto para cualquier inversor, de hecho, las emisiones de estos títulos están reservadas a grandes inversores, pero puede incluirse en una cartera diversificada con fondos de inversión para quienes estén dispuestos a asumir sus riesgos.

"Las valoraciones siguen siendo atractivas en comparación con las emisiones corporativas y en términos absolutos", señala Gabriel Pañeda, director de renta fija de Mutuactivos

Los expertos consideran que la deuda subordinada en general y los AT1 en particular se encuentran en niveles interesantes actualmente. "Las valoraciones siguen siendo atractivas en comparación con las emisiones corporativas y en términos absolutos. Específicamente, seguimos teniendo una opinión positiva sobre la deuda financiera", indica Gabriel Pañeda, director de renta fija de Mutuactivos. "Los aumentos en las tasas de interés son beneficiosos para la rentabilidad de los bancos. Además, las perspectivas son favorables en términos de calificaciones crediticias del sector financiero y solidez en cuanto a condiciones de liquidez, solvencia y capital", añade.

"Dada la naturaleza subordinada de la clase de activos, la selección del crédito es vital, pero con las valoraciones donde están, creemos que los híbridos corporativos ofrecen actualmente una atractiva propuesta de rentabilidad para los inversores de crédito", considera Mark Dove, gestor de carteras de crédito, Federated Hermes Limited.

"A excepción de seis emisiones, todos los bonos AT1 se han rescatado en la primera fecha posible", destaca Michael Liller, gestor de carteras de crédito sénior de DWS

Uno de los mayores riesgos de esta renta fija es que suele emitirse de forma perpetua con opciones de recompra para el emisor, y en casos concretos pueden convertirse en acciones o aplicarse una quita. Michael Liller, gestor de carteras de crédito sénior de DWS, explica en una nota reciente que el mercado parece descontar que todos estos bonos vayan a mantenerse perpetuamente, cuando en realidad, "a excepción de seis emisiones, que apenas representan el 1% del mercado de AT1, todos los bonos AT1 se han rescatado en la primera fecha posible", de ahí que el experto también vea ahora atractivo.

Fondos más rentables

La mayoría de estos bonos van dirigidos a inversores cualificados y exigen importes mínimos de 100.000 euros, pero hay fondos de inversión, más diversificados, con entradas de dinero mucho menos exigentes. En la cartelería de fondos los más habituales son de deuda subordinada en general, dejando en muchos casos cabida a los CoCos. Seleccionando a aquellos que no requieren más de 10.000 euros, se puede ver el cambio de rumbo de las últimas semanas. Ahora suben de media casi un 1% en el año, frente a las pérdidas que en la mayoría de casos acumulaban en marzo y solo el 25% sigue en negativo. Los diez mejores fondos suman un 2,5% de media, según datos de Morningstar.

Entre los que más ganan destacan Caixabank Renta Fija Subord. Cartera, Tikehau Subfin E Acc y SWC (LU) BF Resp. Crp Hybrid. El primero, que invierte al menos un 50% en deuda subordinada y dentro de esta hasta un 70% en CoCos, suma un 3% en el año; tiene títulos bancarios como Standard Chartered. Este banco también está en la cartera del segundo fondo más rentable en 2023, junto a otros como BNP o Crédit Agricole; este fondo de Tikehau cuenta con la mejor calificación de Morningstar. La peculiaridad del tercero es que invierte en deuda subordinada pero los CoCos "están explícitamente excluidos". Más específico que el primero es otro producto de CaixaBank, el Caixabank Bonos Subordinados Estándar FI, que invierte hasta un 75% en bonos subordinados y está entre los cinco más rentables.

En cuarto lugar, sobresale el Mutuafondo Bonos Subordinados IV, previo al que ha lanzado recientemente la firma, Mutuafondo Bonos Subordinados V -sobre el que Morningstar aún no ofrece dato anual pero cuya "rentabilidad implícita a un año supera el 7%" según señala la entidad-. En el top 10 también hay otro de Mutuactivos este año, el Mutuafondo Bonos Financieros, que invierte solo en renta fija de entidades financieras y que está dividido de manera equitativa en deuda senior, subordinada y AT1. La TIR está en torno al 6%.