La Fed proyecta un ciclo tranquilo de recortes de tipos como el que disparó a la bolsa hace 30 años: ¿Se repetirá la historia?

A pesar de que Jerome Powell admitió en Jackson Hole, el viernes pasado, que el deterioro en el empleo de Estados Unidos inclina al banco central hacia un recorte de tipos en septiembre, el proceso de recortes de tipos que proyecta ahora el organismo es muy tranquilo. Powell ha dejado claro que las proyecciones de tipos que se publicaron en junio siguen siendo válidas, y estas apenas contemplan 100 puntos básicos de recortes en los próximos 2 años y medio, un proceso de bajadas paulatinas, y nada agresivas, a diferencia de lo que suele ser habitual. Hay un precedente de este tipo de recortes por parte del banco central: el periodo entre 1995 y 1999, en el que la bolsa estadounidense dejó enormes ganancias. Sin embargo, los inversores están dejando claro que no se creen que el ciclo de recortes que hay por delante vaya a ser así de suave.

Powell ha asegurado que el 'dot plot' de junio, el gráfico de puntos con el que los miembros de la Fed sitúan dónde creen que estarán los tipos en los próximos años, sigue totalmente vigente en este momento. Según este gráfico, la Fed bajará los tipos 2 veces, a un ritmo de 25 puntos básicos, en lo que queda de año, y en 2026 sólo lo hará una vez, un movimiento que se repetirá, también una sola vez, en 2027.

No es un recorte de tipos al uso, ya que lo habitual en la historia del banco central es que los ciclos de bajadas en el precio del dinero sean rápidos y mucho más agresivos, y normalmente se llevan a cabo como respuesta a una crisis económica, financiera, o ambas. En el pasado, hay un precedente de un movimiento de este tipo por parte del banco central: el que llevó a cabo entre 1995 y 1999, en dos ciclos. Primero bajó los tipos con calma, entre 1995 y 1996, en tres movimientos de 25 puntos básicos, y pocos años después, en 1998, lo volvió a hacer con un recorte también de 75 puntos básicos.

Durante estos años, Wall Street se pudo apoyar en un contexto de recortes de tipos sosegado, sin ser una respuesta a una crisis, y la política de la Fed fue gasolina para la principal bolsa del planeta. Entre 1995 y 1999 el S&P 500 subió a un ritmo anual del 25,7% anualizado, muy por encima de las tasas habituales del selectivo, del entorno del 7% anual. El S&P 500 también se apoyó entonces en las buenas expectativas de crecimiento de beneficios que había depositado para las empresas estadounidenses, en plena ola de Internet, y de formación, como se demostró años después, de la burbuja de las puntocom.

Similitudes y diferencias

¿Puede Wall Street repetir el rally que se vivió en el lustro que empezó en 1995? La situación actual presenta algunas similitudes con aquel periodo, pero también existen grandes diferencias que amenazan a la bolsa estadounidense. El parecido de la situación actual con la de entonces tiene mucho que ver con el fundamental de fondo que está espoleando a los mercados: las expectativas de un avance tecnológico que disparará el beneficio de las empresas estadounidenses.

Si en 1995 la fiebre era la adopción de Internet, y las aplicaciones que este avance permitiría usar a las empresas, además de la aparición de cientos de compañías tecnológicas relacionadas con Internet, en 2025 las expectativas están depositadas en el desarrollo de la inteligencia artificial.

No es ninguna novedad que la bolsa estadounidense se ha visto impulsada por la esperanza de que la IA aumentará la productividad y contribuirá a mejorar los beneficios empresariales en los próximos años, en algunos casos, con la esperanza de que la adopción de la IA suponga un antes y un después para el ser humano que no tiene apenas precedentes. El rally que han vivido las grandes firmas tecnológicas en los últimos años es buena prueba de ello, con una compañía directamente ligada a la IA, como Nvidia, acaparando todos los focos, al convertirse en la empresa más grande del planeta, y la primera que consigue superar un tamaño de más de 4 billones de dólares.

Otra similitud de los dos periodos es que la economía es ahora fuerte. En Estados Unidos, tras la pandemia, los temores de recesión han quedado fuera de la mesa, y el desempleo se mantiene en niveles muy bajos. En 1995 el crecimiento también era sólido, y la revolución tecnológica había impulsado la productividad, con crecimientos estables del PIB y un desempleo relativamente bajo.

El recorte de tipos de hace 30 años se justificó por una moderación en el crecimiento económico, pero no por una crisis, y, de hecho, la decisión de la Fed contribuyó a mantener la estabilidad macro en el gigante norteamericano. El recorte de tipos de 1998, por su parte, se llevó a cabo como respuesta a una crisis externa, por la crisis financiera asiática, y en Rusia, pero no por un problema doméstico.

Sin embargo, también existen diferencias entre aquel movimiento de la Fed, con Alan Greenspan a la cabeza, y el que espera ahora el banco central para los próximos años. La principal diferencia es la incertidumbre macroeconómica que existe en este momento, debido a la caótica política arancelaria de Donald Trump, y a sus consecuencias, que todavía son una incógnita.

La segunda gran diferencia tiene que ver con las valoraciones de la bolsa estadounidense. Ahora la renta variable del país se compra mucho más cara que en los últimos años del siglo XX, y eso es un peligro para los inversores en bolsa. Si en 1995 el índice bursátil cotizaba a 0,7 veces el PIB de EEUU, y fue creciendo hasta las 1,35 veces en 1999, en el pico de la burbuja tecnológica, en este momento el S&P cotiza con una ratio de 1,5 veces frente al tamaño de la economía estadounidense, muy por encima de los niveles que se veían hace 30 años, y ahora, en máximos nunca vistos.

El multiplicador de beneficios también muestra una bolsa más inflada que la que había entonces: el S&P 500 cotiza con un PER de casi 25 veces, según los beneficios previstos para los próximos 12 meses, y este nivel es similar al que se vio en el pico máximo de valoración previo al estallido de la burbuja puntocom, y muy por encima de los que se pagaban en los años anteriores. En 1995, por ejemplo, el S&P cotizó a una media de 15 veces; en 1996 de 16 veces, y en 1997 de 19 veces, por debajo de los niveles actuales.

La enorme concentración de peso que ha alcanzado los gigantes tecnológicos en este momento en el S&P 500 es otra señal preocupante, que puede impedir que la historia de éxito que vivió el índice en 1995 se repita en esta ocasión.

Tiffany Wilding, economista de Pimco, recuerda cómo "La contribución de la tecnología a la economía en general sigue siendo muy inferior a su papel en las ganancias de la Bolsa. El sector sólo representó alrededor del 5,4 % del PIB total de EE UU en el primer trimestre, pero supone aproximadamente un 40% de la capitalización bursátil del S&P 500. En el mercado laboral estadounidense, estas diferencias se magnifican. Los datos de Bloomberg sugieren que los hiperescaladores —empresas que operan grandes centros de datos para IA y computación en la nube— y los proveedores de chips representan menos del 2% del empleo en Estados Unidos, a pesar de que constituyen aproximadamente el 35% del valor de Wall Street", explica.

Los inversores no se creen la bajada de tipos que proyecta la Fed

Con una situación macroeconómica marcada por la incertidumbre, y también, en pleno ataque de la administración Trump a la independencia de la Fed, tras el intento de destitución de Lisa Cook y los constantes ataques del presidente a Jerome Powell, los inversores están dejando claro que no se creen que el escenario de recortes de tipos que dibuja la Fed para los próximos años.

El banco central cree que bajará los tipos 100 puntos básicos en los próximos 30 meses, mientras que los mercados descuentan ahora, según los datos que publica la agencia Bloomberg, una bajada mucho más agresiva: los inversores apuestan por 125 puntos básicos de recorte desde ahora hasta el próximo mes de junio, más de lo que la Fed pronostica para los próximos dos años y medio.

Este escenario de bajadas de tipos más agresivas, y que encaja mejor con lo que ha sido habitual en la Reserva Federal en su historia, tiene que ver con el deterioro del empleo que se empezó a ver a principios de agosto, con la publicación del dato correspondiente al mes de julio. Ese mal indicador disparó los temores de los mercados por la posibilidad de que haya un frenazo en la economía estadounidense más rápido del que espera la Fed, y parece que las expectativas siguen siendo pesimistas en este sentido para los próximos meses, ya que creen que el banco central tendrá que acudir al rescate de la economía en los próximos meses, con recortes de tipos agresivos.

Sea como sea, está claro que el contexto actual es muy incierto, y en el mercado hay quien justifica el escenario de recortes de tipos tranquilo que espera la Fed, por la posibilidad de que la inflación vuelva a despertar con fuerza. El shock arancelario tiene la capacidad de disparar los precios de nuevo, lo cual puede ser un freno para que el banco central se lance a bajar los tipos con agresividad. No hay que olvidar que el último dato de inflación, en julio, fue del 2,7%, todavía muy por encima del objetivo de inflación del 2% que mantiene la Fed, aunque la última publicación sorprendiese a la baja. Las próximas publicaciones del dato de inflación y de empleo en Estados Unidos serán clave para que la Fed, en su reunión de septiembre, tenga nueva información para poder actualizar su guía de tipos a futuro.

En este sentido, Adyta Bhave, economista de EE UU en Bank of America, advierte del peligro de cometer un error que corre ahora la Fed al anticipar los próximos recortes de tipos: "Salvo que se produzca un nuevo deterioro del mercado laboral, creemos que la Fed se arriesgaría a cometer un error de política monetaria si recortara los tipos. Vemos indicios de que la actividad económica se ha recuperado tras el bache del primer semestre. Si eso es cierto, es probable que el mercado laboral también se recupere. Mientras tanto, el panorama de la inflación subyacente -excluyendo los aranceles- no ha mejorado desde que la Fed comenzó a recortar los tipos el año pasado. El componente rezagado de la vivienda ha disminuido sustancialmente, pero otros componentes se han mantenido estables o han subido", explica.