Un bono a 100 años para dominarlos a todos: la receta del actual 'cerebro' económico de EEUU esconde una letal reestructuración de deuda

La errática política económica que está aplicando la Administración Trump en EEUU tiene una suerte de 'piedra filosofal'. Se trata de un documento no demasiado extenso (40 hojas) en el que se explica cómo se debe reestructurar el comercio mundial para que EEUU no sea el amigo que siempre 'paga la cuenta'. Su autor es el economista Stephen Miran, antiguo estratega sénior de Hudson Bay y ahora director del Consejo de Asesores Económicos de la Casa Blanca tras ser nombrado por Donald Trump. Con permiso de Peter Navarro, 'padre' casi biológico de los aranceles, medida que también contempla este documento, Miran ahora mismo es el ideólogo de cabecera de Trump en materia económica y por eso, aunque rezuma tintes maximalistas, es útil repasar su catálogo de propuestas. Una de ellas, destinada a 'someter' al resto de socios comerciales, pasa por obligarles a cambiar sus tenencias de deuda soberana de EEUU por un bono a 100 años con un rendimiento menor. Una receta muy peligrosa en la medida en la que esconde un concepto hasta ahora impensable para EEUU: una reestructuración de deuda.

Bebiendo de las reflexiones hechas el pasado verano por Zoltan Pozszar, economista húngaro-estadounidense ex de Credit Suisse, Miran elaboró esta suerte de 'biblia' económica para los acólitos del movimiento Make America Great Again (MAGA) y que constituye la base para lo que se ha venido denominado Acuerdo Mar-a-Lago, una licencia poética tomada del nombre de la residencia de verano de Trump y como reminiscencia de los Acuerdos del Plaza en 1985.

En unas pocas palabras, Torsten Slok, economista jefe de Apollo, explica el objetivo de toda esta teoría económica: "El dólar es la moneda de reserva mundial porque EEUU es la economía más dinámica del mundo y proporciona estabilidad y seguridad. En consecuencia, existe una presión alcista sobre el dólar, ya que todos desean poseer el activo más seguro del mundo. Esta presión alcista sobre el dólar como refugio seguro supera el impacto negativo que sobre el dólar tiene el déficit por cuenta corriente de EEUU. Dado que los flujos de activos seguros ejercen una presión alcista constante sobre el dólar, es necesario llegar a un acuerdo (un Acuerdo de Mar-a-Lago) para presionar a la baja el dólar estadounidense a fin de aumentar las exportaciones estadounidenses y devolver los empleos manufactureros al país".

En síntesis, en el Acuerdo de Mar-a-Largo subyace la idea de que EEUU dará al G-7, a Oriente Medio y a América Latina seguridad y acceso a los mercados estadounidenses y, a cambio, estos países aceptan intervenir para depreciar el dólar, aumentar el tamaño del sector manufacturero estadounidense y resolver los problemas de deuda fiscal de EEUU canjeando la deuda gubernamental estadounidense existente por nuevos bonos del Tesoro estadounidense con vencimiento a un siglo, clarifica Slok. Por supuesto, la herramienta de chantaje para conseguir esto son los aranceles. Bajo este presupuesto, aplicar unas elevadas tarifas comerciales a sus socios, les hará avenirse a los propósitos de Washington dada la importancia que tienen las exportaciones a EEUU.

De nuevo, citando a Pozsar, Miran plantea tres preceptos muy elocuentes: "1) Las zonas de seguridad son un bien público, y los países del interior deben financiarlas comprando bonos del Tesoro; 2) las zonas de seguridad son un bien de capital; se financian mejor con bonos del siglo, no con letras a corto plazo y 3) las zonas de seguridad tienen alambres de espino: a menos que cambies tus letras por bonos, los aranceles te mantendrán fuera".

"Si el plazo de vencimiento se convierte en bonos especiales del siglo, como sugiere Pozsar, la presión financiera sobre el contribuyente estadounidense para financiar la seguridad mundial se alivia significativamente. En efecto, el Tesoro estadounidense puede recomprar duración en el mercado y sustituir ese endeudamiento por bonos del siglo vendidos al sector oficial extranjero", continúa un Miran que ve incluso argumentos para que estos bonos de siglo sean perpetuos.

"Dada la naturaleza del comercio mundial y los flujos de divisas, además de las reservas de divisas, la zona euro, China y Japón son los países clave que tendrían que firmar el acuerdo. El acuerdo implicaría que estos países vendieran dólares y bonos del Tesoro estadounidense de sus reservas de divisas. Para mitigar las consecuencias financieras no deseadas de la subida de los tipos de interés estadounidenses, se animaría a estos países a que extendieran el plazo de sus tenencias restantes de bonos del Tesoro de EEUU, incluso a que excedieran el plazo de los bonos a un siglo. Una vez más, se trataría de un acuerdo basado en incentivos, en el que los países podrían beneficiarse de unos tipos arancelarios más bajos si accedieran", explica en un informe un equipo de analistas de ING encabezado por Chris Turner.

La palabra más temida: default

Como explican estos analistas, más que una demostración de fuerza, lo que se estaría consiguiendo aquí es que se hable de reestructuración de deuda, concepto muy asociado a economías en dificultades como Grecia tras la gran crisis financiera, y que aparezca una palabra de las más temidas, sino la que más, en los mercados financieros: el default o impago. "Cualquier canje forzoso de los bonos del Tesoro existentes por bonos del siglo de cupón cero se calificaría de impago. Un impago significaría rebajas de calificación, probablemente bastante severas. Técnicamente, los bonos del Tesoro podrían operar fuera de las categorías de calificación crediticia, ignorando implícitamente las puntuaciones de calificación. Pero, en muchos (o probablemente en la mayoría) de los casos, las rebajas significativas significarían que ciertos tipos de carteras no podrían tener bonos del Tesoro", desarrollan Turner y los suyos.

Que este canje se produjera de forma 'voluntaria' también tendría sus implicaciones: "Técnicamente no se considerarían un impago. El Tesoro de EEUU ofrecería condiciones de canje en virtud de las cuales aceptaría bonos que ya pagan cupones y los canjearía por bonos del siglo. Existe un mercado de bonos a largo plazo en el sector de los fondos de pensiones, pero no suelen ser a 100 años. La mayoría de los bonos se estructuran según una vida estimada a partir del momento en que un empleado empieza a trabajar y contribuye a un fondo de pensiones. El máximo suele ser de 60 años. Y sólo es aplicable a los regímenes de prestación definida, que están en declive. Además, los bonos en dólares a 100 años entrañan un riesgo cambiario, ya que su valor puede ser incierto en distintos regímenes monetarios locales. Actualmente, no existe ningún producto que cubra este riesgo".

En resumidas cuentas, propuestas como éstas serían enormemente perjudiciales para el mercado del Tesoro como producto, cierran los analistas del 'banco naranja'. Si los tenedores de bonos ven que un grupo de tenedores recibe un trato poco convencional, esto se reflejará en la calidad del propio producto, sostienen. "Los tenedores de bonos del Tesoro son notoriamente conservadores. No quieren lidiar con 'problemas'. Se produciría un enorme desplazamiento de los bonos del Tesoro hacia la deuda corporativa de alta calidad, lo que podría llevar a que la deuda corporativa cotizara con rendimientos más bajos que los bonos del Tesoro. Llevado al extremo, los bonos del Tesoro podrían perder su estatus de referencia, ya que dejaría de tener sentido fijar precios a partir de dicha curva. Teniendo en cuenta estos factores, no se trata de una opción viable", sentencian Turner y su equipo.

En un contexto de creciente deuda pública y tensiones fiscales, esta estrategia podría parecer una solución innovadora para reducir el coste de los intereses y alargar los plazos de pago. Sin embargo, como advierte Peter C. Earle, investigador sénior del American Institute for Economic Research (AIER) que verbaliza directamente el concepto de reestructuración de deuda, esta propuesta "falla en todas las pruebas de realismo financiero". Forzar a los inversores a aceptar bonos ultra largos con menores rendimientos sería un "incumplimiento de contrato", lo que abriría la puerta a demandas legales, la referida rebaja de calificación crediticia y una pérdida de confianza devastadora.

Más allá del marco legal, las consecuencias geopolíticas también serían severas. Los principales tenedores de bonos del Tesoro estadounidense incluyen bancos centrales y gobiernos extranjeros, como China o Japón, que podrían ver esta medida como una forma de expropiación financiera. Esto podría desatar represalias o ventas masivas de deuda, lo que, en palabras de Earle, "deprimiría los precios de los bonos, elevaría los rendimientos y debilitaría el dólar". Además, el Congreso probablemente bloquearía cualquier intento de reestructuración forzada, dada la oposición generalizada que supondría cambiar unilateralmente las reglas del juego, lo cual generaría, según Earle, "una crisis constitucional y una erosión de la confianza internacional en la gobernanza de EEUU".

Commerzbank: "El precio que EEUU tendría que pagar por obligar a sus socios a ese canje sería que nadie le prestaría un centavo durante mucho, mucho tiempo"

Desde una perspectiva puramente financiera, la propuesta desafía la lógica del mercado. Cuanto mayor es la duración de un bono, mayor es el riesgo para el inversor, lo que se traduce en mayores exigencias de rentabilidad. "Forzar a los inversores a aceptar menor compensación por mayor riesgo es una proposición que desafía la lógica económica", señala Earle. Además, los bonos a 100 años tendrían una sensibilidad extrema a los cambios en los tipos de interés, una volatilidad elevada y una utilidad reducida como colateral bancario, lo que comprometería su función en los mercados financieros globales. La pérdida de liquidez y su escasa historia de negociación los harían activos difíciles de valorar y de gestionar.

Pero incluso si se aceptaran estas emisiones voluntariamente y con rendimientos ajustados al riesgo, la medida seguiría siendo cosmética. No resuelve el problema estructural: el desfase entre gasto e ingresos públicos. "Cambiar la estructura de vencimientos no es una solución real", recuerda Earle. Mientras el déficit federal continúe aumentando año tras año, la deuda pública seguirá creciendo. La única vía sostenible para estabilizar las finanzas públicas pasa por una consolidación fiscal seria, mayores ingresos, o una combinación de ambos.

En definitiva, la conversión de deuda en bonos a 100 años no solo sería ineficaz, sino peligrosa. "Podría desencadenar una crisis financiera en toda regla", advierte Earle. La reputación de EEUU como emisor de deuda segura se vería gravemente dañada, lo que generaría turbulencias globales y un encarecimiento del crédito a escala planetaria. En un sistema financiero que todavía depende (aunque cada vez con más dudas) de la solidez de los mercados de deuda estadounidenses, jugar con esa base equivale a poner en riesgo toda la arquitectura financiera internacional.

Más gráfico en su análisis es Ulrich Leuchtmann, estratega de divisas de Commerzbank, insistiendo en el rol de deudor de EEUU y los riesgos que corre con la política exterior de confrontación de Trump: "Si estás hasta arriba de deudas con otros, no deberías arriesgar demasiado el labio". "El precio que EEUU tendría que pagar por obligar a sus socios a ese canje sería que nadie le prestaría un centavo durante mucho, mucho tiempo. La balanza por cuenta corriente estadounidense tendría que estar en superávit o equilibrada cada minuto de cada día porque nadie financiaría déficits", agrega, recordando que muchos mercados emergentes, pero también Grecia en su momento, han evitado dar ese paso porque es una situación muy desagradable. "Si es posible, hay que evitarla. Si EEUU entra en un juego semejante, su hegemonía económica podría llegar rápidamente a su fin", sentencia.