Bankinter sacará Línea Directa a bolsa con una prima del 40% sobre el sector asegurador

Línea Directa Aseguradora es, hasta la fecha, el único estreno bursátil previsto para este año que se haya confirmado. Y lo hará en el segundo semestre, sin levantar capital, a través de un listing que le llevará a separarse de su matriz, Bankinter; y también le sirve para permitirse el lujo de colocar con prima a la compañía en un momento de sequía inversora como el que vive España, especialmente desde hace dos años. Aunque los números lo justifican.

Línea Directa escapa al perfil -más arriesgado de grandes conglomerados que ofrecen seguros de vida y no vida, como Mapfre y Catalana Occidente- y se centra en el sector de autos, mucho más predecible y sin grandes gastos extra. Esta es una de las claves que sitúan a LDA entre las compañías más rentables de Europa. Si se toma como referencia al sectorial europeo de aseguradoras es la segunda con un mayor ROE (retorno sobre el capital, en sus siglas en inglés), del 36% a cierre del tercer trimestre, solo superada por la británica Admiral, que alcanza el 44% en 2019, según las estimaciones. Además, su ratio de solvencia se situará, tras la operación, en el 180%, frente al 197% medio de sus comparables europeos; y del 198% de los españoles (Mapfre y Grupo Catalana Occidente).

Claves de la valoración

Bankinter llevará a cabo un canje de una acción nueva de Línea Directa -aún no se ha hecho público el precio- por cada acción del banco en una operación que valora a la aseguradora en 1.434 millones de euros, de los que 250 millones -un 17%- se quedará en manos de Bankinter y el restante 83%, 1.184 millones, se repartirán a modo de dividendo extraordinario en los próximos meses. Con esta valoración sobre la mesa, Línea Directa recogerá en su precio unas 5,3 veces su valor contable -una vez deducidos los 60 millones de euros del dividendo que LDA dará a Bankinter este ejercicio y tomando como referencia los resultados a cierre de septiembre-, lo que supone una prima del 43% respecto a la media de sus comparables europeos, en las 3,7 veces previstas por el consenso en 2019. Estos "son, sobre todo, firmas británicas que venden seguros para conductores y lo hacen de manera directa -sin intermediarios- con un modelo muy similar a Línea Directa", reconocen fuentes que están llevando a cabo la operación. Se trata de Admiral, Direct Line, RSA y la noruega Gjensidige.

Si la comparación se realiza con las dos aseguradoras que cotizan en España, Mapfre y Grupo Catalana Occidente -cuyos negocios no son comparables-, el valor en libros que Línea Directa reflejará en su capitalización es cinco veces superior a las 0,9 y 1,2 veces a las que cotizan, respectivamente, ambas compañías. Siguiendo esta línea, los analistas de Bank of America justifican los múltiplos de valoración elevados considerando que "descuentan un ROE superior al 40% en 2020 [fue del 38% en 2018]". Entre las grandes aseguradoras europeas solo lo supera Admiral y cotiza a un precio de 8 veces su valor contable, un 50% por encima de las 5,3 veces de Línea Directa.

Al otro lado de la balanza, BofA reconoce, como contra, "un mercado nacional cada vez más competitivo en los seguros de automóviles (...) y un beneficio que crece a un ritmo menor al esperado". Las ganancias de Línea Directa crecieron un 6,1% en 2017; mermó el crecimiento al 4,7% en 2018 y, a cierre de septiembre, la caída va por el 4,9% interanual a falta del último trimestre. Además, su aportación al beneficio conjunto de Bankinter está en mínimos, ya que suponen el 18% del total -con 81,5 millones de euros sobre un total de 444 millones-. En los tres años anteriores, este porcentaje se situó sobre el 22%. Nuria Álvarez, de Renta 4, cree también que la valoración de Línea Directa se ha hecho de manera razonable, pero no deja pasar una incertidumbre más: " el entorno de tipos bajos que afecta al negocio asegurador, en un contexto de ralentización económica".

Un dividendo rentable

La aseguradora de Bankinter reparte desde hace años un 90% de su beneficio por la vía del dividendo. ¿Se irá a la media del sector -en el 40%/50%- tras la salida a bolsa? "No existe ningún obstáculo para mantenerlo", reconocen las fuentes consultadas próximas a la colocación. "Son negocios poco intensivos en capital (...) por lo que llegan a ser muy predecibles en los gastos", de ahí que se pueda mantener el reparto de un dividendo elevado. Estas mismas fuentes calculan que LDA alcanzará una rentabilidad por dividendo este mismo año de entre el 5% y el 6%, en la parte alta del sectorial europeo. Mapfre se sitúa por encima, con una previsión para 2020 del 6,6%.

"Estimamos una menor ratio de payout en el futuro debido a la combinación de una mayor competencia en precios en el sector nacional, el aumento de las reclamaciones [que implica mayores gastos] y un menor beneficio", prevén los analistas de Barclays. En este sentido, desde Bank of America creen que un reparto tan elevado de dividendos se debía, fundamentalmente, "a requisitos de capital regulatorios", una situación que cambiará cuando Línea Directa se gestione de manera independiente.