La empresa con más bitcoins del mundo va camino de convertirse en Caja Madrid con sus preferentes

MicroStrategy es la empresa que atesora más bitcoins del mundo. En solo tres meses, la compañía ha comprado 195.250 bitcoins a un precio medio de 92.520 dólares la unidad. Es decir, la factura ha superado los 18.000 millones de dólares. Lo lógico sería pensar que esta empresa es lo suficientemente grande y rentable como para gastarse esa friolera en bitcoins en un solo trimestre, pero la realidad es que es una compañía con pérdidas y que está quemando caja. Sin embargo, inspira la suficiente confianza en el mercado de deuda para poder financiarse y seguir acumulando criptomonedas.

¿A qué se dedica la empresa?

Aparte de comprar bitcoins, la firma tiene un negocio de software, que venden a otras empresas. En el último ejercicio, MicroStrategy –que acaba de cambiar su nombre a Strategy- ha obtenido unas pérdidas de 63,1 millones de dólares solo en la división de software. Es decir, la compañía no puede utilizar lo que ingresa de sus operaciones cotidianas para comprar bitcoins, simplemente porque esa parte del negocio está en números rojos. En definitiva, no es rentable.

La otra parte de su negocio consiste en comprar bitcoins. Estas operaciones no dan ingresos periódicamente, ni generan dividendos. La compañía podrá obtener beneficios por esta actividad cuando venda sus bitcoins a un mayor precio al que los compró y tras descontar la deuda. De momento, la firma no ha deshecho posiciones, sino todo lo contrario: ha seguido adquiriendo. Tiene 447.470 unidades en total o el 2,5% de todos los bitcoins que están actualmente en circulación (19,8 millones).

Aunque no haya tocado su cartera y se haya dedicado a hodlear (en la jerga cripto, aguantar la posición), se podría consultar en sus cuentas cuál es la ganancia o la pérdida latente de sus inversiones. Es decir, cuánto llevaría ganado o perdido si vendiera ahora sus bitcoins. Según su balance, en el último ejercicio habría perdido casi 1.800 millones con estas operaciones. Sin embargo, esto se debe únicamente a un criterio contable que penaliza al activo y que no refleja bien su comportamiento. La Junta de Normas de Contabilidad Financiera (FASB, por sus siglas en inglés) ya ha cambiado este método y, a partir del primer trimestre de 2025, estas ganancias o pérdidas latentes de criptomonedas se reflejarán mejor en el balance.

MicroStrategy ha dicho que, gracias a ese cambio, no tendrán esas pérdidas latentes en adelante. La compañía lleva años comprando y guardando sus bitcoins (se desconoce si hace staking). En todo este tiempo, el precio medio de compra de esos bitcoins ha sido de 62.503 dólares y el activo cotiza cerca de los 100.000 dólares, cerca de sus máximos históricos. Es decir, tiene unas ganancias latentes de unos 38.000 dólares por bitcoin. En todo caso, lo importante en cualquier cartera es cuándo se liquida la posición, ya que es eso lo que marcará el resultado de la inversión. Hasta que no venda, en otras palabras, esos bitcoins solo representan ganancias virtuales.

¿Cómo ha comprado los bitcoins?

Antes de profundizar en cuándo venderá o no sus bitcoins, merece la pena analizar con qué dinero los ha comprado. De nuevo, su negocio de software, a lo que oficialmente se dedica y lo único que le puede dar ingresos, tiene pérdidas. Por eso, la firma recurre sine die a la deuda.

Strategy acaba de anunciar una emisión de participaciones preferentes perpetuas para financiar sus gastos corrientes y la compra de más bitcoins. Este mecanismo se hizo tristemente conocido en España durante la crisis bancaria de 2008, cuando una serie de cajas de ahorros, capitaneadas por Caja Madrid, Bancaja o las gallegas Caixanova y Caixa Galicia, emitieron cantidades millonarias de este instrumento financiero y se las vendieron a ahorradores minoristas.

Las participaciones preferentes son una forma de que las empresas que no cotizan en bolsa puedan emitir una especie de acciones para financiarse de una forma distinta a los bonos, con menos obligaciones para la empresa. Idealmente, estas participaciones se venden a inversores institucionales para luego convertirse en acciones una vez salga a bolsa, lo que las hace una de las herramientas favoritas de las startups para financiarse en sus primeras etapas. En su día, las cajas de ahorro recurrieron a esta fórmula porque no cotizaban.

La diferencia es que Strategy lleva varias décadas en bolsa y no tiene, en principio, ningún problema para financiarse emitiendo bonos o acciones ordinarias. La clave es que estas preferentes salen a la venta a un precio tres veces más caro que sus acciones: podrán cambiarse por acciones a una cotización de 1.000 dólares por acción, frente a los 330 dólares que rondan en el mercado actualmente. La gran 'ventaja' es la promesa de un dividendo anual del 8%. Pero como tristemente descubrieron los preferentistas de las cajas de ahorros, las empresas no pagan dividendo si están en pérdidas. Y Strategy lleva 13 de los últimos 16 trimestres en pérdidas.

Antes de recurrir a este mecanismo, la firma vivía de emitir bonos convertibles para financiar sus compras de bitcoins. Los bonos convertibles son bonos que, pasada una cierta fecha, pueden ser cobrados como un bono normal o pueden ser convertidos en acciones de la empresa, según elijan los compradores. Las preferentes son distintas porque son perpetuas, es decir, no vencen y la firma nunca tendrá que devolver ese capital, salvo que la compañía entre en liquidación, haya cambios "sustanciales" a su situación, o la propia compañía decida voluntariamente devolver ese dinero. En otras palabras: Strategy reduce al mínimo los riesgos de que la compañía tenga que rascarse su bolsillo para devolver ese dinero a los inversores.

Endeudarse para operar

? ¿Qué tiene que ver la crisis de las cajas de ahorros de 2008 con el bitcoin?

?? Lo está contando @CarlotaGV6

? Todos los detalles en el siguiente enlace: https://t.co/dT7B3osjIg pic.twitter.com/Teja1pg51p

— elEconomista.es (@elEconomistaes) February 11, 2025

Y aquí es donde aparece el mayor problema de la firma: su situación financiera es enormemente precaria. Según los datos trimestrales, la firma gastó 53 millones de dólares en gastos corrientes, pero solo tenía 48 millones en su caja a principios de año. Y como está en pérdidas, es decir, tampoco ingresa dinero por su negocio, la única forma de no entrar en suspensión de pagos fue 'arañar' parte de las emisiones de bonos para comprar bitcoins: de los 22.000 millones de capital que recibió se guardó 46 millones para cubrir los gastos del día a día y poder mantenerse a flote.

Así, las cuentas lo dejan claro: sin el negocio de pedir dinero para comprar bitcoins, la compañía habría quebrado hace tiempo. Su única forma de sobrevivir es quedarse con una parte de ese dinero para pagar salarios, mantener sus edificios y cubrir las pérdidas del que supuestamente es su negocio principal.

¿Cuál es su 'Strategy'?

Pese a todo, la compañía sigue comprando bitcoins mediante este tipo de operaciones –mientras que los inversores compran sus bonos convertibles o sus acciones preferentes perpetuas-. La empresa acaba de cambiar de identidad y ha pasado de llamarse MicroStrategy a Strategy, a secas. Este nuevo nombre refleja mejor su razón de ser, explica la firma fundada por Michael Saylor.

"El nuevo logo incluye una 'B', resaltando nuestra apuesta en Bitcoin y nuestra posición única como Tesoro de bitcoins. Nuestro color principal es el naranja, que representa energía, inteligencia y Bitcoin", cuenta el comunicado en el que se anuncia el cambio de nombre.

La intención de la compañía es convertirse en una especie de 'Tesoro del bitcoin', como el de Estados Unidos, que administra el dinero del Gobierno. En este caso, lo que quiere atesorar son sus propios bitcoins y ser una especie de autoridad en esta clase de activo. El problema es que acumular y guardar bitcoins no da dinero.

Este medio ha preguntado a Strategy si existe un plazo en el que empezarán a vender sus bitcoins, pero la firma no ha respondido a esta consulta. Pero parece que parar no es una opción. Según comunicó la firma a principios de enero, quiere levantar 21.000 millones de dólares de capital y otros 21.000 millones en renta fija.

"A diferencia de otros vehículos que ofrecen exposición al bitcoin (como los ETF o la propia cripto), Strategy puede incrementar el número de bitcoins por acción. El hecho de que sea una compañía con operaciones la permite acceder a deuda y capital para levantar fondos y comprar más bitcoins", resumen los analistas de Mizhuo en una nota.

En definitiva, todo apunta a que la compañía no tiene en mente vender bitcoins a corto plazo. No va a tener forma de realizar ganancias y pagar a sus trabajadores, amortizar su deuda e ir tapando el agujero que tiene en sus cuentas. Además, parece que no tienen ninguna intención de deshacerse de sus criptomonedas porque está endeudándose para comprar aún más.

Strategy está asumiendo un riesgo enorme: dar por hecho que toda esa deuda que va empalmando un día será insignificante porque sus bitcoins van a valer mucho más. Pero, para eso, el bitcoin tiene que seguir subiendo, y en el momento en el que la firma necesitase vender, deberá tener ganancias suficientes para pagar su deuda y librarse de esa carga financiera.

¿Cuál es su salida?

Aquí la gran pregunta es cuál es el futuro real de esta compañía. El modelo de negocio que ha diseñado es, por extraño que parezca, más ineficiente que el de ser un fondo de inversión de bitcoins que se limitara a pedir dinero para comprar bitcoins en masa. Una cartera gigante tendría menos empleados, menos edificios, menos costes y no tendría que hacer malabares para cubrir el agujero en sus cuentas que deja un negocio que pierde decenas de millones de dólares cada año.

Mientras el negocio de software de Strategy siga en pérdidas, la firma tendrá que seguir pidiendo dinero a inversores para mantenerse con vida: tiene que seguir pedaleando como pueda porque, si se para, la bicicleta se cae. Pero la cantidad de bitcoins que se pueden comprar es limitada, y la cantidad de personas dispuestas a prestar dinero para ello tampoco es infinita.

Si la firma estuviera invirtiendo en acciones, bonos u otros activos que dan intereses, dividendos o rentabilidad, podría usar esos ingresos para cubrir sus pérdidas. Pero el bitcoin no da nada de eso: la única forma de ganar dinero contante y sonante es dejar de comprar y empezar a vender.

El problema es que su único modelo de negocio real es seguir pidiendo dinero para invertir en bitcoins. Si deja de hacerlo, lo único que le quedará es vender su cartera, repartir los beneficios entre los inversores que le han dado todos esos millones para comprar bitcoins, y cerrar o volver a ser una firma minúscula con un negocio de software que no da beneficios sostenidos.

Al final, el mayor riesgo es que la firma se encuentre con el día en que el precio del bitcoin caiga y Strategy no sea capaz de cubrir una ampliación de capital o una venta de bonos ante la caída del interés por apostar por la criptomoneda. Si eso ocurre, la firma podría tener que verse obligada a vender bitcoins para cubrir ese agujero permanente en sus cuentas, ampliando la presión vendedora, provocando mayores caídas en el bitcoin y empeorando aún más la situación. Un ciclo muy parecido al de la crisis financiera que terminó desembocando en el estallido de la burbuja inmobiliaria en España (y muchos otros países). Cuando las cajas de ahorro empezaron a vender preferentes fue el momento de preocuparse.

¿Qué pasa si quiebra?

Strategy ha acumulado mucho riesgo. Si el precio del bitcoin atraviesa una mala racha, su negocio podría generar dudas y los mercados de capitales podrían darle la espalda, cortar el grifo. Además, si el activo cae por debajo del punto en el que la empresa obtiene beneficios (break even) por sus bitcoins (62.503 dólares), simplemente se habrá endeudado hasta el punto de que no merezca la pena.

El bitcoin es la criptomoneda de referencia, con una capitalización cercana a los dos billones (trillion) de dólares de los 3,2 billones de valor total del mercado cripto. Si MicroStrategy quiebra, lo normal es que haya susto. El primero en caer sería el propio bitcoin, pero las dudas o la incertidumbre pueden contagiar a las bolsas y a los activos tradicionales, transmitiendo parte de la corrección. Por ejemplo, si los inversores quieren tapar sus pérdidas cripto, podrían deshacer posiciones en la bolsa. La desconfianza también podría viajar de un destino a otro.

La empresa se acogería al procedimiento de quiebra habitual en Estados Unidos y, entonces, los reguladores tendrían que liquidarla. En ese caso, sería importante que la venta de bitcoins de Strategy fuera progresiva para que el mercado pudiera digerirla. En todo caso, un acontecimiento de este estilo generaría una fuerte presión vendedora.

Grandes firmas han entrado en Strategy y, para muchos gigantes, asumir este riesgo es factible, por lo que el foco de tensión no tendría que recaer aquí. Los diez mayores inversores de la firma son, por orden: Capital Group (7,9%), Vanguard Group (7%), Morgan Stanley (4,1%), Jane Street (4,1%), BlackRock (4%), Tuttle Tactical Management (3,4%), State Street (1,4%), Sig Holding (1,2%), Geode Capital (1,2%) y Norges Bank (0,7%).