Repsol reina con su dividendo 'real' y ofrece el mayor crecimiento del sector a 2020

Durante los últimos años todo el sector petrolero ha afrontado un proceso de ajuste a raíz de la brutal caída que sufrió el precio del crudo desde 2014. En medio de este proceso, una de las firmas más golpeadas fue Repsol, que veía como sus títulos se desplomaban mientras arreciaban las críticas por el timing de la compra de la canadiense Talisman.

Cuatro años después, emerge como una compañía con una recomendación más sólida -rozando la compra-, con un programa de recompras que evitará la dilución del dividendo en scrip y unas fuertes perspectivas de crecimiento: los expertos esperan que entre 2018 y 2020 su beneficio aumente un 28 por ciento, el mayor alza de la industria.

Así las cosas, la firma afronta los próximos años con la política de dividendos más atractiva del sector. Los 0,95 euros que repartirá con cargo a 2019 ofrecen una rentabilidad del 6,1 por ciento y la petrolera se ha comprometido a recomprar las acciones que se emitan al retribuir en papelitos, eliminando la dilución del scrip. Este será el dividendo más atractivo de la industria, si bien firmas como BP y Royal Dutch tienen en marcha programas de recompras para retribuir.

En este sentido, los analistas también especulan con la posibilidad de que Repsol pueda realizar algún buyback extra: "Hacer recompras adicionales por encima de aquellas realizadas para neutralizar el scrip daría más potencial al alza y es algo creíble por las perspectivas de inversión y un balance financiero desapalancado", señalan en JP Morgan. Mientras, en Berenberg resaltan que "se ha comprometido a aumentar el dividendo al 8 por ciento [desde los 0,8 euros de 2017 al euro de 2020] y está convencida de que puede hacerlo incluso si el crudo está a 50 dólares el barril. Con los precios más altos y un endeudamiento bajo nosotros esperamos más recompras y estimamos una retribución por encima del 7 por ciento en 2019 y 2020".

Y es que si tras la adquisición de Talisman la solidez del balance de la compañía fue puesta en duda -llegando a temerse una bajada de rating de S&P que llevase su deuda a perder el grado de inversión-, la compañía ahora ha logrado reducir sustancialmente su nivel de endeudamiento. Tras llegar a situarse en una ratio deuda/ebitda de 2,65 en el último trimestre de 2015, ahora los analistas estiman que acabará este año con un apalancamiento de 0,8 veces y que en 2019 este se reduzca hasta 0,7 veces. "La adquisición de Talisman dejó a Repsol con problemas de deuda elevada y con algunos activos de exploración con costes altos en un momento en el que el ciclo estaba cambiando y los precios del crudo caían en picado. Y la directiva reaccionó a estas complicadas circunstancias reduciendo fuertemente los costes de la división de upstream y siendo extremadamente disciplinados con la inversión", explican desde Berenberg.

La compañía tiene ahora una posición industrial mejor, una valoración poco exigente y el potencial al alza que vemos en las estimaciones del consenso apoyan nuestra visión positiva

A estos cambios en la estrategia de la empresa -que tras un periodo de ajustes ahora ha lanzado un plan enfocado al crecimiento- se le suman las modificaciones en su cartera de participadas, con la salida de Gas Natural, y en su propio accionariado, con CaixaBank vendiendo su participación.

Mejoras tras el plan estratégico

En junio de este año, Repsol actualizó su plan estratégico hasta 2020 con unos objetivos que sorprendieron por ser más ambiciosos de lo esperado por el mercado. Desde entonces, los analistas han incrementado sustancialmente sus estimaciones de beneficio entre 2018 y 2020 -suben un 18,5 por ciento-. Así las cosas, de aquí a dos años sus ganancias crecerían un 28 por ciento.

Con estos números, en 2020 batiría su récord histórico de 3.188 millones de 2007 (excluyendo los 4.700 millones obtenidos en 2010 a consecuencia de la entrada de Sinopec en su filial brasileña), si bien es cierto que aún quedaría lejos de su bpa máximo. 

"La compañía tiene ahora una posición industrial mejor, una valoración poco exigente y el potencial al alza que vemos en las estimaciones del consenso apoyan nuestra visión positiva. Además, la mejora operativa ha venido de la división de producción y pensamos que tiene mayor espacio para las mejoras que sus comparables", apuntan en el equipo de análisis de Barclays.

Esta subida y el castigo que ha sufrido en bolsa durante las últimas semanas, con un retroceso del 8 por ciento desde máximos, deja a la compañía cotizando a un multiplicador de beneficios de 2019 de 8,3 veces. Esto supone el múltiplo más bajo del sector y un descuento del 25 por ciento.

Otro de los puntales del plan estratégico pasa por la inversión en proyectos con bajas emisiones de CO2 por 2.500 millones de euros hasta 2020

Asimismo, sus títulos se compran a un EV/ebitda de 2019 de 3,8 veces, lo que implica una rebaja del 27 por ciento frente al resto de grandes petroleras. Así las cosas, el consenso le otorga un potencial del 19 por ciento a la compañía hasta alcanzar su precio justo, situado en los 18,8 euros por título. "La historia en bolsa de Repsol sigue siendo atractiva, con el grupo centrado en lograr los objetivos de su nuevo plan estratégico, lo que incluye inversión en negocios de bajas emisiones de carbón, la digitalización y la expansión del negocio de refino. Y los primeros pasos son prometedores", explican desde Kepler.

Otro de los puntales del plan estratégico pasa por la inversión en proyectos con bajas emisiones de CO2 por 2.500 millones de euros hasta 2020, el 16 por ciento del total comprometido. La petrolera dio un paso importante con la adquisición de Viesgo por 750 millones. Con esta operación se hizo con una cuota de mercado del 2 por ciento en el mercado retail de electricidad, frente al objetivo del 5 por ciento que se ha fijado para 2025. "Pensamos que el potencial de la compra reside en el desarrollo de un negocio alternativo para Repsol donde su imagen de marca le permitirá crecer de forma orgánica con facilidad, sobre todo en el negocio de comercialización", explicaban en aquel momento desde Sabadell. Las primeras estimaciones del banco catalán apuntaban a que aportaría un beneficio operativo de 60 millones al año.

La importancia del IMO

Uno de los temas estrella para los analistas durante los últimos meses es el impacto que tendrá el IMO 2020 en las petroleras. La Organización Marítima Internacional (OMI) ha fijado un nuevo límite mundial de contenido en azufre -del 3,5 por ciento al 0,5 por ciento- que podrá tener el combustible usado por los buques y este entrará en vigor a partir de enero de 2020. Este límite se ha implantado para reducir la cantidad de óxido de azufre procedente de los buques y los expertos estiman que Repsol puede ser el gran ganador del sector por la nueva regulación.

La importancia del negocio de refino para la compañía -supuso el 52 por ciento del beneficio en los primeros 9 meses del año- le permite ser más resistente en periodos complicados con caídas del precio del crudo, aunque por otra parte limita su apalancamiento a posibles ascensos del petróleo.

El margen de refino de la compañía en el último trimestre se situó en los 7,2 dólares por barril, algo por encima de los 6,8 dólares estimados por la empresa para el año. Y durante la implantación de esta nueva normativa todo apunta a que la compañía podría ensanchar aún más este margen. "Repsol ha sugerido que espera que la regulación añada 1,5 dólares al margen por barril durante la implementación", apuntan en Berenberg.

Entre 2007 y 2011 Repsol invirtió 4.000 millones en las refinerías de Cartagena y Petronor (en el País Vasco) y la producción de combustible de alto contenido de azufre en los centros de la compañía es muy bajo frente a sus comparables, lo que debería beneficiarle al ser capaz de suministrar la demanda adicional de destilados con bajo contenido en azufre que se espera a partir de 2020.

"Con una capacidad de procesamiento inclinada hacia los destilados medios (cerca del 51 por ciento) y una exposición relativamente baja al fueloil pesado (en torno al 10 por ciento) vemos a la compañía entre las mejores posicionadas de Europa para beneficiarse de la regulación", indican en Goldman. Así las cosas, los analistas han comenzado a echar cuentas sobre el impacto que puede tener en el beneficio de la empresa esta nueva regulación. Deutsche Bank estima un incremento del beneficio operativo del 17 por ciento en 2020.