La paz 'sucia' en Ucrania no traerá un boom económico para Europa: el gas no se desplomará y solo dará un 0,2% al PIB

La posibilidad de que se logre una paz en Ucrania es más real que nunca. El presidente de EEUU ha anunciado que ha logrado que Putin inicie negociaciones. El republicano dejó claros dos puntos que puedan cambiarlo todo. Lo primero, que considera "práctico" que Ucrania no se una a la OTAN y, lo segundo, que ve "improbable" que se recupere todo el territorio perdido en el conflicto. Estos dos puntos han provocado que muchos crean que la paz es ahora más posible que nunca, dado que estos asuntos eran los que generaban un mayor desacuerdo.

Es por ello que, a pesar de que aún quedaría mucho para que esta paz se haga realidad, los analistas ya están analizando qué implicaciones puede tener para la economía y mercados de Europa. En particular debido a que el Viejo Continente ha sido donde más se ha dejado sentir los ecos del conflicto, con los precios del gas disparándose, al tiempo que afectó a las economías, bonos y renta variable de todos los países de la región.

En ese sentido, los últimos en hablar del tema han sido los analistas de Danske Bank que otorgan una probabilidad del 50% a lo que llaman una "paz sucia", es decir, un acuerdo que perjudique a Ucrania y vaya en favor de Rusia. También dan un 30% de probabilidad a un "acuerdo de paz aceptable" y el resto a que no se consiga un acuerdo en absoluto en el corto y medio plazo.

"Si se da un acuerdo 'sucio' esperamos que EEUU retire rápidamente muchas de las sanciones. Algo que ha pasado con Irán en una situación similar, cuando se eliminaron rápidamente las que estaban relacionadas con la energía". Si esto sucediera todo quedaría en manos de una Europa que estaría sola y tendría que decidir si restaurar, aunque sea parcialmente, sus vínculos energéticos con Rusia. Esta opción es realmente probable para la firma danesa dado que "algunos estados de la UE están ansiosos por ello". Señalan que la energía sería el factor clave para entender lo que puede pasar en el resto de frentes dado que "cualquier reanudación de importaciones energética marcaría el mayor cambio de juego para las perspectivas económicas de Europa en el corto plazo".

El 'alivio energético'

Las importaciones de energía en todas sus fuentes han pasado de depender al 45% de Rusia en 2021 a solo un 18%. Un cambio de paradigma que ha costado mucho a la UE, que en buena medida ha sustituido el gas ruso que llegaba vía gasoducto por envíos de cargamentos de gas natural licuado de países como EEUU. Unos envíos mucho más caros que han provocado que el precio de la electricidad en un país como Alemania pase de 30 euros el megavatio hora en 2021 a 127 euros en la actualidad. Llegando en 2022, en lo peor de la desconexión a los 636 euros. Los mayores precios de la energía tanto en este país como en otros como República Checa o Austria son una de las grandes explicaciones detrás de la delicada situación económica en los mismos, pues su poderosa industria ha visto su rentabilidad desplomarse.

Desde Capital Economics apuntan a que, en cualquier caso, será realmente complicado que se vuelva a comprar gas ruso a un ritmo semejante al de 2021. "Si bien es posible un aumento sustancial de los flujos a través de Ucrania y Polonia, sospechamos que las limitaciones logísticas y la oposición política impedirán una reanudación de las importaciones a través del gasoducto Nordstream". Por lo tanto, creen que los precios podrían caer de los 50 euros actuales a 40 para finales de 2025 y hasta 25 euros para el año 2026. Desde Goldman Sachs explican que el primer año solo ven una caída del 15% en el precio de la energía hasta el 50% en el mejor de los escenarios, que ven más improbable. "Estimamos que la inflación sería entre 0,15 puntos y 0,5 puntos más baja en ambos casos".

Miina Kussisto, analista de la firma danesa comenta que "el mercado energético será la variable clave pues esperamos que los precios del gas caigan con contundencia empujando a la baja la inflación". En ese sentido, advierten de que esto generaría una gran incertidumbre sobre el euro que ya está bajo presión con los recortes de tipos del BCE. "Creemos que en principio repuntaría ante la idea de una mayor fortaleza de la economía europea" pero comentan que esto chocaría con un BCE que tendría que seguir flexibilizando su política monetaria.

Economía, renta fija y mercados

Por su parte los expertos de Capital Economics defienden que se podría dar un impulso económico pero relativamente pequeño. "Las empresas y consumidores podrían ganar confianza ante los precios energéticos más bajos, un mayor gasto en reconstrucción y tal vez incluso una cierta reanudación de los negocios con Rusia". Cabe recordar que cientos de empresas han abandonado Rusia por el conflicto, por lo que, aunque no esperan un retorno masivo, sí un cierto deshielo. La suma de todos estos factores "puede ayudar a sostener los precios de las acciones europeas".

En cualquier caso los analistas de Goldman Sachs señalan una revalorización muy débil. "El PIB de la zona euro tendría un impulso del 0,1% hasta el 0,35% gracias a un mayor consumo y una producción industrial más fuerte" por la energía. En términos globales y teniendo en cuenta otros factores más allá de la energía, como las condiciones financieras de la región por el complicó en los bonos, negocios con Rusia volviendo… etc. En el escenario más alcista el PIB de la zona euro tendría un impulso del 0,5% y del 0,2% en el más bajista.

Por su parte, los analistas de Danske Bank explican que hay otro factor del que se está hablando muy poco. Una gran población de refugiados que están afectando directamente a los mercados laborales y al consumo de toda Europa. "Podría haber un shock moderado de mano de obra pues actualmente hay 2,6 millones de refugiados ucranianos en edad de trabajar, 4,3 millones en total". En ese sentido "aunque tienen un efecto limitado en el mercado laboral europeo a nivel general, hay países concretos en los que representan hasta el 4% de su población total, como República Checa, Polonia, Estonia y Letonia".

En ese sentido, señalan que las últimas encuestas entre los mismos apuntan a que un 60% volverían a su país en caso de paz de forma casi inmediata, provocando un impacto relevante en la oferta de trabajadores. Goldman Sach, que apunta a un retorno de un tercio, cree que la marcha de estos refugiados se dejarán sentir restando entre un 0,06% al 0,21% al PIB de la región, siendo Alemania el que se lleva la peor parte.

"Los gobiernos europeos tendrán que aumentar el gasto en defensa con una política fiscal más laxa, lo que podría contribuir a sostener la demanda agregada y dar un impulso al dañado sector industrial europeo"

Concretando, hablan de un euro estable quedándose en el entorno de los 1,05 dólares en el corto plazo por el optimismo del impacto económico. Además, Kussisto defiende que habría un gran impacto en los bonos europeos de todo tipo. Esto es porque, si bien "no debería cambiar en ningún caso la trayectoria del BCE" y por tanto el impacto en la renta fija sería poco desde este punto de vista, la realidad es que Ucrania ha tenido un gran peso en la emisión de deuda. "Se ha financiado de forma muy sensible a Kiev con bonos de la UE y esto ha añadido un presión al precio de los bonos europeos en relación con sus pares". En resumen "claramente ha habido un impacto en el precio de la renta fija de la UE debido a una gran emisión de deuda para ayudar a Ucrania".

En cualquier caso, si hay una paz sucia y Europa se viera sola, con una Rusia logrando sus objetivos provocaría algo que ya se está viendo: un mayor gasto en defensa de Europa. "Probablemente veamos un proceso de mayor gasto militar que conduzca a grandes emisiones de bonos soberanos. Por lo tanto creemos que las primas de riesgo subirán con fuerza y también la rentabilidad de los bonos". En ese sentido creen que el impacto de este mayor gasto pesará mucho más que el alivio energético. "El mayor impacto que producirá tanto una paz sucia como un acuerdo justo tendrá más que ver con un gran aumento del gasto fiscal que con el golpe desinflacionario en los precios de la energía. De hecho, este mayor gasto llevará a una mayor inflación que añadirá presión".

Coinciden desde Capital Economics que ven esto como el principal problema pero también ven el lado bueno: un gasto desatado por la defensa puede estimular el PIB y una industria dañada. "Es probable que la mayor presión sobre los gobiernos europeos para que aumenten el gasto en defensa dé lugar a una política fiscal más laxa, lo que podría contribuir a sostener la demanda agregada y dar un impulso al dañado sector industrial europeo", además de "mantener las presiones inflacionarias subyacentes más altas de lo que serían en otras circunstancias". Sin embargo, hablan de que el gran riesgo es "que dificultará a los gobiernos europeos manejar las finanzas públicas en una senda sostenible".

Por último hay un factor clave, la reconstrucción de Ucrania y del este europeo. Pero esta puede verse muy dañada si es Rusia la 'vencedora' de unas eventuales negociaciones. "Si la esfera de influencia de Rusia se desplaza más hacia Occidente, esto podría aumentar los riesgos percibidos de hacer negocios en países de la frontera oriental de la OTAN" defiende la firma. Por su parte, Danske Bank va más allá y explica que "que se logre un acuerdo aceptable es algo fundamental". Señalan que Ucrania necesitará 486.000 millones de dólares para reponerse de la guerra una inversión que sería muy complicada si no se extingue el riesgo de un nuevo conflicto o de problemas geopolíticos. Goldman Sachs estima que la reconstrucción solo sumaría un 0,02% en el peor escenario y un 0,08% en el mejor al PIB de la zona euro.