El BCE tiene vía libre para ejecutar una batería de bajadas de tipos tras la sorprendente moderación de los salarios

El Banco Central Europeo tiene vía libre para bajar los tipos de interés con comodidad. El dato de salarios negociados en la zona euro del segundo trimestre del año ha mostrado una moderación inesperada. Los expertos preveían un crecimiento del 4% frente al 4,7% del primer trimestre. Sin embargo, la moderación ha sido aún superior, con un dato del 3,55%,el crecimiento más 'lento' desde finales de 2022. Los salarios siguen aumentando, pero el crecimiento es 1,2 puntos inferior al de hace solo un trimestre, lo que abre la puerta para que el BCE dé rienda suelta a una batería de bajadas de tipos. El primer recorte fue en junio, el segundo será casi con toda seguridad en septiembre. Ahora, con los salarios enfriándose rápidamente, los mercados descuentan otros tres recortes de tipos (hace solo un mes se esperaban dos recortes como mucho) para este 2024. El BCE irá a recorte por reunión.

El BCE quería bajar los tipos de interés con cierta intensidad para intentar reanimar una economía que muestras importantes signos de debilidad. Sin embargo,los 'malditos' salarios se habían convertido en un obstáculo difícil de salvar para justificar de forma cómoda esas bajadas de tipos teniendo en cuenta también que la inflación sigue por encima del 2% (el último dato muestra un IPC en el 2,6%). Ahora, con una moderación salarial que ha superado todas las expectativas, el BCE ha 'visto a luz' para dar rienda suelta a los recortes del precio del dinero sin necesidad de buscar complejos argumentos para justificar estos movimientos, sobre todo ante los miembros más duros o 'hawkish' del Consejo de Gobierno.

"Aunque la actividad económica ha seguido siendo débil (pese al reciente repunte) y las previsiones se han movido en la dirección correcta, el BCE se había mostrado incómodo a la hora de recortar los tipos de interés mientras el crecimiento salarial es elevado. La bajada de hoy supondrá cierto alivio para quienes buscan un ciclo de recortes graduales, ya que el crecimiento salarial negociado del 3,6% interanual (como se puede ver en el gráfico) está más en consonancia con unas perspectivas de inflación benignas a medio plazo", explica Bert Colijn, economista sénior de ING.

De confirmarse las tres bajadas de tipos, la tasa sobre depósito podría quedarse este año en el 3%, un nivel que sigue levemente por encima de los últimos datos de inflación, lo que dejaría los tipos de interés reales, todavía, en territorio positivo. Esto podría complacer tanto a 'halcones' (que prefieren una postura monetaria contractiva) como a 'palomas' (que quieren ver ya bajadas de tipos que estimulen la economía).

No obstante, "hay que decir que el crecimiento salarial sigue siendo demasiado elevado para el objetivo de inflación del 2%, dado el débil crecimiento de la productividad. Pero los indicadores prospectivos siguen mostrando una moderación del crecimiento salarial a lo largo del tiempo, a medida que se recupere más poder adquisitivo y se prevea que la actividad económica siga siendo moderada. Dado que cabe esperar un cierto repunte de la productividad, las presiones salariales sobre la inflación a medio plazo deberían reducirse aún más", continúa el analista.

La lucha contra la inflación no termina

Por supuesto, advierte Colijn, el camino hacia la moderación salarial podría ser accidentado y el segundo semestre de 2024 todavía podría deparar algunas sorpresas al alza, ya que los sindicatos -sobre todo en Alemania- mantienen sus elevadas exigencias salariales al inicio de las negociaciones. Pero para septiembre, recalca, parece haberse levantado una barrera para otro recorte: "La presidenta del BCE, Christine Lagarde, ya subrayó su satisfacción con las expectativas de crecimiento salarial y el hecho de que los beneficios hayan estado absorbiendo un mayor crecimiento salarial. Con las cifras de hoy, que muestran una caída del crecimiento salarial, las expectativas de un recorte de 25 puntos básicos en septiembre son cada vez más firmes".

El crecimiento de los salarios negociados avivó las preocupaciones en el primer trimestre al repuntar de nuevo, si bien el aumento se debió casi en su totalidad a los salarios de Alemania. El dato reflejó los pagos únicos libres de impuestos que se dio a muchos trabajadores en detrimento de una subida salarial consolidada. Los datos más actualizados venían mostrando una caída repentina del crecimiento de los salarios negociados en Alemania en junio, lo que se esperaba que arrastrase a la baja la media trimestral. Sin embargo, el 3,5% registrado queda muy por debajo del 4% esperado.

Menor riesgo de una espiral precios-salarios

Una moderación de los salarios ayuda a evitar una espiral inflacionaria, puesto que aumentan las probabilidades de que los aumentos salariales sean más acordes con la productividad de la economía, permitiendo que se contengan los costes laborales unitarios (lo que cuesta producir cada unidad de producto) y mantener a raya la inflación. Esto reduce las presiones sobre las empresas para subir precios, ayudando a mantener la inflación bajo control.

El temor de una espiral salarios-precios se ha hecho especialmente patente en Alemania. El Instituto Alemán de Investigación Económica y Social (IW) sugirió que los salarios en el país se 'dispararían' un 5,6% este año, basándose en los acuerdos alcanzados en el primer semestre. Además, los sindicatos aspiran a alcanzar acuerdos salariales elevados en las negociaciones previstas para los próximos meses. Por ejemplo, IG Metall aspira a un aumento salarial del 7% para sus afiliados. Y el Bundesbank prevé un "crecimiento real de los salarios" del 6% este año en sus últimas proyecciones macroeconómicas.

Sin embargo, algunos economistas ponen matices. "Creemos que la preocupación por una espiral salarios-precios en Alemania parece exagerada", señala Andrew Kenningham, de Capital Economics. El experto da varias razones por las que en la casa de análisis no les preocupa demasiado el riesgo de que una inflación salarial excesiva mantenga la inflación por encima del objetivo.

"En primer lugar, el crecimiento de los salarios medios (incluidos los pagos únicos) se ralentizó del 5,6% en el primer trimestre al 4,3% en el segundo, y esperamos conocer la próxima semana que el crecimiento de los salarios negociados en el conjunto de la zona euro también cayó en el segundo trimestre. En segundo lugar, y quizás más importante, el índice Indeed Wage Tracker, que analiza los salarios ofrecidos en los anuncios de empleo online, ha caído mucho desde finales de 2022. Este índice sólo existe desde hace unos pocos años, por lo que no podemos estar seguros de su precisión como indicador adelantado del crecimiento salarial general", escribe Kenningham en una nota para clientes.

El economista ve probable que los salarios ofrecidos a las nuevas contrataciones respondan mejor a las condiciones cambiantes del mercado que los salarios pagados a los empleados existentes, especialmente en países donde los salarios se negocian durante largos periodos, como es el caso de Alemania. Por lo tanto, parece loable que sea una señal de que las presiones salariales más amplias disminuirán.

En tercer lugar, continúa el analista, el mercado laboral no está tan ajustado como hace uno o dos años. La tasa de desempleo ha aumentado en los últimos meses y es un poco más alta que en 2019. La tasa de vacantes ha bajado y es inferior a la de 2019. Y la proporción de empresas que dicen que su producción se ve limitada por la escasez de mano de obra también ha disminuido.

Y, por último, subraya, Alemania tiene un historial de décadas de contención salarial que parece reflejar factores institucionales y culturales: "Dudamos de que esto haya cambiado debido a la pandemia temporal y a las crisis de los precios de la energía. Nuestra hipótesis central es, por tanto, que el repunte de la inflación salarial finalizará el próximo año, tanto en Alemania como en el resto de la eurozona. Y esto a su vez es una razón clave para nuestro optimismo de que la inflación de los servicios tenderá gradualmente a la baja durante el próximo año".

Con todo, zanja el experto de Capital Economics, habrá que esperar nuevos datos: "El crecimiento de los salarios negociados no es la mejor medida de los aumentos salariales, entre otras cosas, porque tiende a ir por detrás de otras medidas. El indicador preferido por el BCE, el crecimiento de la remuneración por asalariado, se revisó recientemente a la baja en el primer trimestre, pasando del 5% interanual al 4,7%".

Si los salarios se moderan, en principio, se logrará un alivio de las presiones inflacionarias subyacentes, interés y estructurales (que están conducidas precisamente por unos salarios al alza que alimentan la demanda interna), lo que permite a los bancos centrales bajar los tipos de interés, sobre todo en un entorno como el actual en el que los tipos de interés reales (descontando la inflación) se encuentran en terreno positivo. Esto es particularmente útil si la economía se está debilitando, porque una bajada de tipos de interés puede ayudar a estimular la actividad económica.