El BCE abrirá la puerta a bajar tipos si la inflación cae más rápido, si hay recesión, o si la Fed se adelanta

En el último tramo del año 2023 se está produciendo una divergencia importante entre el mensaje del Banco Central Europeo (BCE), que está intentando dejar claro que los recortes de tipos están todavía lejos, y las perspectivas que mantienen los analistas. Estos últimos no se creen las palabras de Christine Lagarde, y han comprado una hoja de ruta que ya descuenta cuatro recortes de tipos de 25 puntos básicos en 2024, con el primero produciéndose en la reunión de marzo. ¿Qué es lo que están viendo los analistas que no ve el BCE? Los tres escenarios que plantea el equipo de analistas macro de Bloomberg son claros: una recesión en la zona euro, un descenso acelerado de la inflación, o que la Fed se vea obligada a recortar los tipos antes de lo que está anticipando.

"Hablar de recortes de tipos es algo absolutamente prematuro". Con estas palabras, Christine Lagarde, presidenta del BCE, quiso zanjar el debate en la última reunión del organismo el pasado mes de octubre. El mensaje del BCE es rotundo, y certifica que no quieren anticiparse y cantar victoria antes de tiempo, a pesar de que la inflación sigue dando sorpresas positivas, y está acelerando el descenso de su crecimiento, con una estimación del 2,4% en noviembre, frente a las previsiones que apuntaban al 2,7%.

Sin embargo, el mercado tiene una opinión bien distinta: los indicadores que recoge Bloomberg, basados en los swaps sobre los tipos de interés de la zona euro, apuntan a que el primer recorte de tipos no sólo llegará el año que viene, sino que será en la reunión del 7 de marzo. Y no será una bajada de tipos aislada: después de esa llegarán otras cinco del mismo calibre hasta octubre, la fecha más lejana donde llegan estos indicadores de la agencia.

La mayor parte de analistas cree que esta hoja de ruta no se cumplirá, y da crédito al mensaje del BCE que descarta movimientos en el precio del dinero hasta la segunda mitad del año que viene, como pronto. Desde Axa IM, Gilles Moëc, su economista jefe, ha sido una de las últimas voces que confirman el escepticismo que existe en general respecto a una pronta bajada de tipos por parte del banco central. "Es posible que tengamos que prepararnos para algunas lecturas del IPC menos espectacularmente alentadoras en los próximos meses", indica, lo que le lleva a pensar que "en esta configuración, ver que el BCE ya recorta a finales del primer trimestre sería descabellado en nuestra opinión", señala.

En el mismo sentido, para que el escenario de recortes de tipos agresivos que han puesto en precio los mercados se pueda cumplir, el equipo de analistas macro de Bloomberg sólo contempla tres circunstancias que pueden haberle forzado a ello. "Cualquiera de estos tres elementos puede causar que el BCE recorte tipos antes de mitad de año, por no hablar de una combinación que pueda ocurrir de varios de ellos", señalan.

La llegada de una recesión

Hasta la fecha, el BCE ha sido capaz de endurecer su política monetaria y conseguir que la inflación vaya moderándose sin hacer descarrilar la economía, el gran peligro que, desde el comienzo, escondía el proceso de subida de tipos y de reducción del balance del organismo. Sin embargo, el riesgo de que se produzca una recesión no ha desaparecido, y los recortes para las previsiones de crecimiento del año que viene continúan produciéndose, como el que llevó a cabo la propia OCDE a finales de noviembre.

Con el consenso de analistas esperando un incremento del 0,6% del PIB para toda la zona euro en 2024, grandes firmas como el banco japonés Nomura, o el estadounidense Citi, creen que la región no será capaz de evitar la recesión el año que viene, con estimaciones del -0,4% y del -0,2% para el conjunto del ejercicio, respectivamente.

Si se cumple este escenario, y el frenazo en el crecimiento económico se hace notar, el BCE tendrá que asumir que los mercados estaban en lo cierto, y recortar los tipos de interés antes de lo que tenía planeado. Es el primer escenario que destaca el equipo de analistas de Bloomberg, que forzaría al BCE a cambiar de parecer. "Los nubarrones sobre la economía se han oscurecido en los últimos meses, y el peligro sigue siendo que haya un deterioro de las perspectivas. Los datos mensuales del BCE confirman que el gasto en provisiones de crédito es significativamente más fuerte de lo que llegó a ser en la crisis del euro, y que sólo fue superado en la Gran Crisis Financiera", destacan desde Bloomberg Economics.

Un descenso de la inflación excesivo

El segundo elemento con la capacidad de tirar por tierra el plan del BCE, y que lo forzaría a empezar a recortar los tipos en el primer trimestre, es un descenso de la inflación más fuerte de lo que se espera, o incluso hasta niveles inferiores al objetivo del 2% que mantiene el banco central.

Para el equipo de analistas de Bloomberg Economics, el escenario base no contempla que la inflación modere su crecimiento hasta niveles que obliguen al BCE a cambiar su hoja de ruta, pero reconocen que los últimos datos que se han publicado sobre los precios incrementan la posibilidad de que esto termine ocurriendo. "No creemos que las presiones de los precios se hayan evaporado por completo. Parte del descenso de noviembre probablemente se debió a servicios volátiles, relacionados con los viajes, y por distorsiones estadísticas", explican", pero también avisan de que "a pesar de todo, el descenso del avance de la inflación está sorprendiendo al BCE", e indican cómo "en septiembre las previsiones de inflación del BCE apuntan a un 3,3% en el último trimestre de este año, y probablemente esta cifra va a ser del 2,8%", señalan.

En la última reunión del organismo, la que tuvo lugar en octubre, algunos miembros del Consejo de Gobierno ya expresaron su preocupación de haberse pasado de rosca con el aumento de tipos, y creen que es necesario reconocer el peligro de haber presionado en exceso a la inflación con sus medidas de los últimos meses, algo que encaja con su estrategia de tomar decisiones en función de los datos macro que se vayan publicando.

Para el BCE, "los datos económicos y financieros de la inflación, las dinámicas de la inflación y la fortaleza de la transmisión de la política monetaria se están moviendo en la dirección correcta, una evidencia de que la política monetaria está funcionando como se pretendía", recogían las actas como una de las principales conclusiones del debate. Sin embargo, los miembros del Consejo no quieren morir de éxito, y advierten de la necesidad de tener mucho cuidado para evitar que la inflación llegue a caer por debajo del objetivo del 2%.

En el encuentro, "se hizo notar que el frenazo que se está produciendo en la actividad económica refleja el impacto rezagado de las subidas de tipos", y el análisis que mantiene el Consejo les permite concluir que "con las perspectivas actuales, se puede esperar que la inflación caiga al objetivo del 2% en el año 2025", indican. Sin embargo, es clave para ellos recordar que "aunque se asume que la última milla para conseguir que la inflación caiga al 2% es la más complicada, el Consejo de Gobierno, debe tener mucho cuidado de que sus esfuerzos para suavizar el crecimiento de la inflación no provoquen que esta caiga por debajo del objetivo", señala el documento.

Si esto ocurre, no hay duda de que el BCE se verá forzado a recortar los tipos rápidamente para evitar a toda cosa una reacción excesiva de caída de la inflación. No hay que olvidar que el gran peligro para el BCE, desde la Gran Crisis Financiera, hasta la llegada de las presiones inflacionistas en 2021, fue precisamente la contraria: seguir los pasos de Japón y caer en una espiral desinflacionista de la que es muy complicado escapar.

Un recorte agresivo por parte de la Fed

La última circunstancia que podría llevar al BCE a bajar tipos antes de lo que esperan tiene que ver con la influencia externa del principal banco central del planeta: la Reserva Federal estadounidense. En el universo de los bancos centrales, las decisiones que toma la Fed son clave para determinar qué es lo que hace el resto, una práctica que algunos economistas, como el profesor Javier Santacruz, denominan el "efecto líder-seguidor".

En este sentido, el BCE seguiría a la Fed si esta lleva a cabo un recorte agresivo de tipos de interés que comenzaría en la primera mitad del año que viene, un escenario que también es el más probable para los mercados, pero que también pone en duda el consenso de analistas. A día de hoy, los inversores han puesto en precio el primer recorte de la Fed también para el mes de marzo.

Desde Bloomberg Economics explican cómo "si la Reserva Federal empezase a recortar los tipos, esto abriría la puerta a que el BCE hiciese lo mismo sin temer una fuerte depreciación del euro, que crearía más presiones inflacionistas en la eurozona por el aumento de los costes de importación", señalan. Este efecto inflacionista que genera la caída del euro frente al dólar no sería entonces un problema, y podría permitir que el organismo que preside Lagarde baje tipos sin temor a fracasar en su misión por el efecto divisa.