Las cuatro razones por las que los inversores defienden que la caída del dólar solo está comenzando

Los inversores creen las caídas del dólar desde sus máximos en veinte años no han hecho más que comenzar. El mercado ha infravalorado el próximo ciclo de relajación de la Reserva Federal. Alrededor del 87% de los 331 encuestados por Bloomberg espera que la Fed reduzca los tipos de interés hasta el 3% o incluso más, en una relajación que el 40% cree que comenzará este año. Eso contrasta con los precios de mercado que sitúan la tasa de política monetaria en torno al 3,05% en dos años.

Tras estas conclusiones queda claro que los inversores son pesimistas con la divisa estadounidense, con una brecha de 17 puntos porcentuales entre los más bajistas y los alcistas. Muchos afirman explícitamente que apuestan por las caídas porque la ruta de rendimiento según el precio es demasiado alta. Curiosamente, la segunda respuesta más popular es que las tensiones del sector bancario se limitarán en gran medida a EEUU, lo que implica además que la Fed se verá obligada a ser más moderada que el resto de los bancos centrales.

Por extraño que parezca a primera vista, de hecho, existe un precedente histórico de recortes drásticos de la Fed sin que otros bancos centrales sigan su ejemplo. Durante la crisis tecnológica de principios de la década de 2000 y el año previo al colapso de Lehman Brothers, la política monetaria de EEUU se alejó radicalmente de sus iguales en todo el mundo. En el caso de este último, la Fed recortó 325 puntos básicos entre agosto de 2007 y abril de 2008, mientras que el Banco Central Europeo subió 25 puntos básicos en julio de 2008, y el dólar estuvo muy débil durante este período anterior a Lehman.

Pero el pesimismo del dólar no es solo producto de los problemas de Estados Unidos. Un grupo sorprendentemente grande de inversores cree que la apreciación del yen o del yuan será la principal causa de la caída del dólar. ¿Por qué sorprendente? En primer lugar, el nuevo gobernador del Banco de Japón, Kazuo Ueda, hasta ahora ha hecho todo lo posible para ser lo más "aburrido" posible, ofreciendo pocas esperanzas a quienes apuestan por el fin de la política súper flexible que ha provocado la debilidad del yen.

Dicho esto, Ueda tiene una ventana conveniente para eliminar el control de la curva de rendimiento mientras existe una presión mínima sobre los mercados de tipos locales. Si elige actuar, esto probablemente conduciría a una apreciación sustancial del yen: hay evidencia de que incluso los pequeños cambios en la política del BOJ pueden tener un impacto descomunal en la moneda.

En segundo lugar, el índice de sorpresa económica de Citigroup para China subió cerca del nivel más alto desde 2006 este mes y, sin embargo, el yuan ha subido solo un 1% frente a su cesta ponderada por el comercio en lo que va de 2023. El yuan debería subir, pero es preocupante que la moneda ha sido casi impermeable a las buenas noticias, ya que es difícil imaginar qué más puede hacer la nación para impresionar al mercado. Aparte del riesgo geopolítico en curso, puede ser simplemente que los inversores necesiten tiempo para acostumbrarse a la idea de que el comercio de China está de vuelta.

¿Desdolarización?

El riesgo de un giro más generalizado que se aleje del dólar es algo que los inversores están considerando seriamente. La mayoría de los encuestados cree que el dólar representará menos de la mitad de las reservas mundiales dentro de una década. Por otro lado, sigue habiendo toros del dólar, particularmente entre la comunidad minorista. Una clara mayoría de los defensores del dólar cree que la trayectoria de los tipos de la Fed en realidad está infravalorada.

Curiosamente, el riesgo de una debacle del techo de la deuda casi no se menciona. Sin embargo, pocos discutirían que el entorno político actual es extremadamente polarizado y que los riesgos son tan altos como lo han sido durante muchos años. El enfrentamiento de 2011 es la mejor plantilla para juzgar la probable respuesta del mercado a un percance grave. En aquel entonces, los rendimientos cayeron significativamente, pero el dólar repuntó durante este período debido a que la aversión al riesgo dominó los pensamientos de los inversores.