China: crisis improbable pese a la volatilidad

El reciente auge de las acciones de China chocaba con la desaceleración de su crecimiento económico, que había caído medio punto porcentual hasta 7% anual, la producción industrial anualizada de 9,4% a 6,2%, la construcción del 4% a cero y las exportaciones pasado de aumento del 8% a contracción del 2,5%. La caída de los precios de producción podía tener impacto deflacionario a través de vínculos comerciales y materias primas.

Así que las autoridades, con la economía en dificultades, intentaron aumentar los precios de los activos. Al mismo tiempo, un mercado inmobiliario débil canalizaba a los inversores nacionales hacia renta variable, más con la liberalización de los intercambios entre los mercados de Shanghai y Hong Kong y rumor de inclusión de las acciones llamadas tipo A (cotizan en renminbi) en el índice mundial MSCI de mercados emergentes.

Pero lo más significativo ha sido el uso generalizado de préstamos para invertir en acciones, con un volumen de 2,3 trillones de renminbiS, 12% del valor de acciones negociables en el mercado chino o 4% del PIB del país. Al tratar de reducir estos préstamos Pekín ha desencadenado inadvertidamente un ataque de pánico que ha persistido semanas.

Ahora ha tomado medidas para estabilizar los mercados, incluyendo un fondo de estabilización de 120.000 millones de renminbi, e intermediarios comprometidos a no reducir inversiones con el índice Shanghai por debajo de 4.500 puntos. Alrededor de 40 por ciento de las empresas en el índice Shanghai Composite, con valor de dos trillones de dólares, ha llegado a estar suspendidas de cotización, lo que parece que ha tenido resultado.

Tras la corrección las valoraciones están en niveles más normales -alrededor de 15 veces beneficios previstos en acciones A y alrededor de diez en acciones tipo H (que cotizan en Hong Kong)-. Así que puede haber cierto valor en determinados blue chip. Ahora bien, aunque con el tiempo puede haber oportunidades atractivas, la corrección y volatilidad pueden persistir, dado el débil crecimiento económico e impulso de beneficios.

De hecho, las autoridades chinas continuarán interviniendo, posiblemente de manera más positiva, verbalmente y con más flexibilización monetaria e incluso compra de acciones por agencias del gobierno o fondos de pensiones. Otras medidas pueden incluir reducciones de impuestos y aumento de gastos. En circunstancias extremas una devaluación de su moneda puede aumentar las exportaciones. En realidad, el efecto a largo plazo puede traducirse en rebote significativo del crecimiento económico. Además, aunque consideramos que la Reserva Federal comenzará un proceso gradual de aumento de tipos de interés en septiembre, los mercados de futuros lo descuentan para marzo de 2016. Esa demora beneficiaría a los activos en China y otros emergentes, desencadenando mejora del tipo de cambio de sus monedas.

En cualquier caso, el riesgo de desaceleración en China y en emergentes sigue siendo pequeño. El consumo en estas economías está determinado por los cambios de los ingresos de los hogares más que su riqueza, en contraste con el mundo desarrollado, como EEUU, donde los aumentos de riqueza tienden a aumentar la confianza, el gasto y el crecimiento económico. De hecho, el aumento este año de los precios de las acciones chinas no había tenido efecto en el consumo, que se ha mantenido estable en el mejor de los casos.

Además, en China la tasa de ahorro de los hogares sobre la renta disponible es el 30%, en comparación con el 5% de EEUU. Tampoco debe verse afectada la capacidad de las empresas chinas para financiarse. Las acciones suponen un 5% de la financiación, mientras que los préstamos bancarios y deuda empresarial un 76% y un 10%, respectivamente. Las empresas más vulnerables son los intermediarios que han prestado al margen y puede que no recuperen todo su dinero. Una pérdida del 10% equivaldría a sus beneficios de 2014. Pero los riesgos para el sector bancario son menores, pues su exposición a esa financiación asciende a alrededor de dos billones, menos del 1% del total.

Así que, una crisis bancaria sigue siendo altamente improbable. Lo que sí se ha dañado es la confianza de los inversores en la capacidad de las autoridades para supervisar la reforma de la economía y el sistema financiero. La esperada liberalización de la cuenta de capital, un importante paso para el ascenso del renminbi a la condición de reserva mundial, parece menos probable. Además, los planes para privatizar empresas estatales están en la incertidumbre, al haberse detenido las OPV. A ello se añade que la inclusión del país en el índice mundial MSCI se ha alejado y el deseo de que el renminbi forme parte de la cesta de monedas con derechos especiales de giro del FMI puede ahora encontrar cierta resistencia.