Las interferencias impiden a las 'telecos' conectar con el inversor

Durante los últimos 10 años, uno de los sectores que peor comportamiento ha tenido ha sido el de las telecos. Si una década atrás alguien hubiese realizado una encuesta sobre el futuro de la industria, probablemente pocos habrían pintado un panorama de debilidad que ha vivido en los últimos ejercicios, en los que se ha ido perdiendo paulatinamente la confianza del mercado.

Si en 2003 la ponderación de las operadoras sobre el Stoxx 600 superaba el 9%, ahora esta cifra se hunde hasta el 3% situándose en mínimos históricos. Así, el inversor que haya acompañado a la industria durante este viaje no habrá tenido un resultado muy satisfactorio: desde ese año la rentabilidad por precio ha sido de solo un 3% –89 puntos porcentuales por detrás del Stoxx 600– y con dividendos se queda en el 136% –cerca de 100 puntos porcentuales por detrás de Europa–.

Esto en medio de unas ganancias que se alejan de sus altos históricos logrados principalmente en la primera década del milenio. Las 10 mayores firmas de la industria en la eurozona lograron amasar un beneficio de casi 53.200 millones juntando sus ganancias históricas, frente a los menos de 22.000 millones que van a ganar en conjunto este año. Royal KPN logrará este año 426 millones, un 84% menos de lo alcanzado en su mejor momento. Vodafone se apuntará beneficios de 2.767 millones, un 79% por debajo de sus ganancias históricas; y Telefónica logrará 3.738 millones, frente a los más de 10.000 millones de 2010.

Esta situación contrasta fuertemente con el entorno que se vive al otro lado del Atlántico. En la última década las grandes telecos norteamericanas ofrecen una rentabilidad total del 164%, 66 puntos porcentuales por delante del Viejo Continente.

"Las telecos no gustan a los inversores por tres motivos. Primero, no están logrando aumentar la facturación. Segundo, tienen demasiada deuda y, tercero, la regulación y las políticas complican las decisiones de inversión", reflexionan en Berenberg. En este escenario, vuelven a situarse como el sector con peor comportamiento en Europa en 2019, con una caída del 2,6%, frente al 11,6% que se anota el Stoxx 600.

Las telecos vuelven a situarse como el sector con peor comportamiento en Europa en 2019, con una caída del 2,6%, frente al 11,6% que se anota el Stoxx 600.

Esto no quiere decir que los inversores teman que el sector se encuentre en una situación completamente crítica, lo que se refleja en el comportamiento sustancialmente mejor de la deuda de la industria. De hecho, el índice iBoxx Euro Telecommunications –que recoge las emisiones de deuda del sector– acumula un rendimiento total de más del 4% en lo que va de año. "Consideramos que la diferencia de percepción entre los inversores de renta fija y variable se debe a su visión sobre los dividendos. Desde la perspectiva de los primeros, ven el dividendo como una protección, ya que las telecos pueden rebajarlos para proteger el pago de los intereses. Por contra, los segundos se preocupan por un posible recorte ante el aumento del endeudamiento y la inversión", señalan desde Morgan Stanley.

Y es que el abultado endeudamiento de las telecos es otra de las grandes preocupaciones de los inversores. Según datos de Bloomberg, el sector es el tercero con una ratio deuda/ebitda más elevada del Viejo Continente, solo por detrás de eléctrico e inmobiliario. En concreto, su apalancamiento se sitúa en las 2,5 veces, si bien es cierto que se ha reducido sustancialmente desde las 3 veces que llegó a alcanzar en 2016.

Además, las grandes operadoras han aprovechado los bajos tipos para mejorar la estructura de su deuda –con vencimientos más largos y un mayor porcentaje del pasivo a tipo fijo– y para reducir el pago de intereses. Si en 2016 el cupón medio de Deutsche Telekom era del 5,4% ahora se sitúa en el 3%, el de Vodafone ha pasado del 5,4% de septiembre del 2014 al 2,5% actual y el de Telefónica del 5,4% de 2014 al 3,4% de cierre de 2018.

Regulación y fusiones

Otro de los grandes palos en las ruedas del sector ha sido la regulación. Las exigencias de inversión y la presión política para, por ejemplo, desarrollar las redes de fibra óptica han hecho mella en los resultados de un sector que ha visto como la rentabilidad sobre el capital (ROE) se ha ido desinflando. Según datos de FactSet, en 2009 la industria lograba un ROE que superaba el 15%, frente al 10,5% que los analistas estiman que se logrará este ejercicio. "La intervención regulatoria –bien sea directa o indirecta– ha sido la fuente de todos los problemas del sector durante una década, ya que los reguladores han logrado rebajar los rendimientos de todo el sector", inciden desde New Street Research.

En este entorno de fuertes necesidades de inversión y bajas rentabilidades, la gran esperanza del mercado ha sido una ola de fusiones que tampoco ha terminado de llegar. Mientras en Europa hay 450 operadores, en Estados Unidos son cuatro y se quedarán en 3 tras la fusión de T-Mobile y Sprint. Las compras entre telecos en 2018 movieron más de 233.000 millones.

Entre 2013 y 2015 el sector vivió unos años dorados en bolsa con la esperanza de una consolidación que finalmente no llegó y que acabó con un fuerte castigo desde los máximos de 2015. De hecho, la última reacción de las telecos en bolsa se vivió a finales de 2018, cuando el regulador dio luz verde a la compra de la filial de Tele2 en los Países Bajos por parte de Deutsche Telekom.

Sin embargo, este intento de reacción tocó a su fin, una vez más, por las necesidades de inversión. Si el pasado año las subastas de espectro en Italia penalizaron al sector, este ejercicio ha sido la alemana la que ha pesado sobre el sentimiento de los inversores que, en opinión de los analistas de Berenberg, "se cuestionan la racionalidad de los operadores en estas subastas"