Solana, Iturriaga, Gregorio o Vidal... ¿en qué valores invierten los gestores activos españoles?

¿Qué valores hay que tener en cartera en el entorno actual? Es una de las preguntas clave que se puede formular a algunos de los mejores gestores de fondos de inversión nacionales en un momento en el que, a falta de un mes para cerrar el año, el Ibex 35 pierde un 10%. Esta situación ha provocado que en el último trimestre hayan salido de la gestión de activos 85.000 millones de dólares a nivel mundial. Así ha sido la jornada en directo. El sábado se publicará la información completa en Ecobolsa.

"El mundo está muy negativo, especialmente con España, aunque no debería ser así ya que la desaceleración que afecta a nuestro país viene por la caída de la demanda exterior", asegura Lola Solana, una de las mejoras gestoras de bolsa española especializada en pequeñas y medianas empresas que gestiona el fondo Santander Small Caps. En su opinión, hay que estar posicionados en firmas "vinculadas con la demanda interna", como el sector inmobiliario y en todo aquello que depende de la demanda de ascensores, telefonía, etc.

Sector inmobiliario

Se trata de uno de los sectores de referencia en el mercado español, más si cabe tras el boom protagonizado por las últimas promotoras inmobiliarias en llegar a la bolsa española, Neinor Homes, Aedas Homes y Metrovacesa, aunque ahora parece adolecer no sólo de un parón absoluto en las salidas a bolsa sino que cotiza, además, con un importantísimo descuento respecto al valor neto de sus activos (NAV), por encima en muchos casos del 20%, como socimis como Merlin Properties, la mayor nacional.

La apuesta por el sector inmobiliario es algo que plantea José Ramón Iturriaga, gestor del fondo Okavango Delta, de Abante Asesores. "En este sector están pasando cosas que evidencian la enorme distorsión que existe actualmente en el mercado en España. Solamente ver las operaciones que ha llevado a cabo Blackstone -compró Testa y también Hispania- es el mejor indicador de que hay algo que no está cotizando bien en la bolsa española. Hay una ineficiencia enorme".

En lo que respecta a las socimis, con un abultado peso su cartera, "Merlin Properties cotiza hoy con el mayor descuento sobre NAV desde que salió a cotizar hace cinco años". Sin embargo, Iturriaga reconoce estar "dispuesto a pagar un 20% de prima sobre NAV para las socimis españolas dado el potencial de crecimiento del mercado español, mucho mayor que el resto de países europeos".

Dada la situación actual de mercado, "la paciencia", dice Iturriaga, "es lo que venimos teniendo los últimos tres años y creo que los fundamentales, tarde o temprano, siempre se imponen". En lo que respecta a valores, "Merlin tiene mucho atractivo por los niveles actuales a los que cotiza, sobre todo, teniendo en cuenta que su principal inversor es un banco (y por tanto podría entender como interesante alguna oferta que pueda recibir por la compañía)". Para Iturriaga, también es interesante Lar España. "Se da el caldo de cultivo necesario o bien para que suban en bolsa o bien para que haya operaciones corporativas".

Cíclicas

Alfonso de Gregorio, responsable de renta variable de Trea AM, cuenta con firmas vinculadas al ciclo económico en cartera como Cie Automotive o acereras como Acerinox o ArcelorMittal, de la que se deshizo hace unos meses. En el caso de la firma capitaneada por Antón Pradera, De Gregorio destaca "la visibilidad que ofrece a firma, con un crecimiento que le va a permitir cumplir sobradamente su plan estratégico hasta 2020. Cuenta con márgenes ebitda del 18%, muy diversificada geográficamente", lo que no ha impedido que Cie haya borrado el 45% que subía a comienzos de año, a prácticamente sólo ganancias del 5%.

"Respecto a Acerinox, a comienzos de octubre aseguraron que el último trimestre del año reconocieron que venía, veinte días más tarde dijeron que no tanto y es por ello por lo que creemos que se justifica la caída del 14% en las últimas. Esto ha dejado a la acción cotizando por PER un 50% por debajo de la media histórica", apunta el gestor.

Sin embargo, para Lola Solana no está tan clara "la tendencia de que haya que coger ciclo en el momento actual" ya que no ofrece "mucha visibilidad". Solana insiste en la idea en que hay que invertir en aquellos sectores donde "va a subir la demanda, como el farmacéutico, el vinculado con la salud por el tema del envejecimiento, etc". Además, la experta reconoce que "las small caps no tienen por qué caer más que las grandes empresas en caso de que venga una recesión. Nunca la valoración ha sido un elemento definitivo para invertir en una compañía porque nos podemos equivocar. Yo no compro con un PER 30, prefiero hacerlo a 15 veces, pero sobre todo con ventas en crecimiento y con personas en la gestión que tengan ética y honestidad, capaces de crear una empresa en un nicho de mercado que tenga altas barreras de entrada. A largo plazo, las valoraciones de las empresas no solo se justifican por datos financieros, sino también por intangibles".

Banca

José Ramón Iturriaga es, sin duda, el gestor español con mayor exposición al sector financiero tradicionalmente. "Los bancos europeos desde 2011 hasta ahora han subido un 20% y, sin embargo, la banca retail americana se ha multiplicado por cuatro, firmas como Wells Fargo o JP Morgan. Detrás de esta brecha sigue estando el riesgo de ruptura del euro", situación que sigue cotizando según el gestor, a lo que se ha unido "la comedia italiana" en los últimos tiempos a la "que van a seguir sacando rédito electoral", según su previsión.

Dado este contexto, "entiendo que los inversores estadounidenses hayan tirado la toalla con la banca europea". La otra variable que está penalizando a los bancos es el retraso en la subida de tipos de interés por parte del Banco Central Europeo (BCE). "Lo lógico sería que cuando los bancos coticen con ROEs del 15% como la banca americana, una vez que el BCE haya subido el precio del dinero, cotizarán sobre las dos veces su valor en libros".

CaixaBank y Bankinter, "para quienes el 70% de sus activos están basados en hipotecas", logran rentabilidades del 13% lo que, en el entorno actual, "les convierte en máquinas de ganar de dinero". "¿Qué va a pasar cuando suban los tipos?", se pregunta Iturriaga.

Haciendo cálculos aproximados, CaixaBank "doblará su beneficio hasta los 2.000 millones con una subida de tipos del hasta el 1%". "La banca en otras circunstancias habría anticipado una subida de tipos, pero es que estamos en una situación tan distópica que entidades como BBVA tienen casi el 60% en América del Norte (México y EEUU) donde los bancos cotizan a dos veces valor en libros. Sin embargo, BBVA cotiza a 0,85 veces. Cuando llegamos ya a estos niveles tan absurdos, con un ROE del 13%, con el mejor banco de México y un beneficio en EEUU de 1.000 millones de euros, da la sensación de que esto sólo se justifica pensando que el mercado está enajenado".

¿Puede continuar esta situación 'absurda' por más tiempo? "Puede seguir", dice Iturriaga, pero "no es sostenible". "O suben los precios o vamos a ver un aluvión de operaciones corporativas a raíz de que los propios bancos pueden llegar a tener certeza o más visibilidad de cuándo van a empezar a subir tipos, que ya se ve para después del verano del año que viene". "Si hay un gran deep value en este momento es la banca española".

En su opinión, "BBVA puede ser objetivo de actividad corporativa, con 30.000 millones de euros que es prácticamente lo que vale Bancomer -su filial en México-".

La situación de Trea AM es prácticamente la contraria al fondo de Iturriaga respecto a la banca donde están infraponderados. Cuentan en cartera sólo con CaixaBank y Liberbank. "Son dos claros ejemplos de cómo están limpiando el balance, están bien capitalizados, más allá de posibles operaciones corporativas. En Liberbank la composición accionarial es más proclive a un movimiento accionarial, sobre todo, con un Unicaja".

En el caso de EDM Inversión, sus opciones financieras son Santander y "la sentencia de las hipotecas" les dio la "oportunidad de entrar en Bankinter". "Durante mucho tiempo no hemos tenido bancos por su valoración. Hoy creemos que Santander tiene una gran diversificación geográfica y decidimos entrar en el valor cuando cayó por debajo de 5 euros".

Inditex y Repsol

Inditex es una de las apuestas del fondo EDM Inversión. "Tiene un modelo integrado entre la parte física y el online, que es donde más crecimiento tiene. Todo el tema de Amazon y la disrupción de Internet está ahí, pero eso no impide que siga siendo nuestra segunda mayor apuesta del fondo, por detrás de Grifols, aunque vaya a moderar su crecimiento a futuro, en todo caso cercano a tasas del 10%".

Repsol es otra de las firmas que destacan en la cartera de la gestora catalana y que se ha incorporado recientemente a sus estrategias. "Ya no dependen tanto del precio del petróleo. Tiene una integración muy vertical". La petrolera es también una apuesta para Trea AM que destaca cómo Repsol ha pasado de subir un 15% en el año a sólo un 5%, aunque ha reducido su posición en los últimos meses.

Solana, que no se muestra partidaria del sector bancario, considera, además, que "el ahorro está cayendo en nuestro país, aunque asegura tener algún banco doméstico en cartera, ya que cotizan a valoraciones atractivas, a pesar de que es de los sectores con menor visibilidad".

Perspectivas 2019

Desde EDM Inversión destacan que será el año en el que se suban tipos en Europa después del verano, y además un nuevo ejercicio en el que se podrá "pescar en río revuelto" porque continuará la volatilidad.

Para De Gregorio "la incertidumbre seguirá estando ahí". Aún así, "hay compañías que pueden subir con fuerza a partir de enero, aquellas que han sido penalizadas sin justificación en bolsa, sobre todo en pequeñas y medianas que es de donde más dinero ha salido".

Por regiones, Solana sugiere que ve a "Europa mejor que a EEUU, dentro de Europa mejor los periféricos, y por supuesto España". En línea con la opinión de Trea AM, la gestora de Santander AM reconoce que "a las small caps se las ha castigado en exceso" y destaca firmas para 2019 "defensivas y con baja o ninguna deuda" para "asegurarse un buen balance" con "generación suficiente de caja que les permitirá a futuro afrontar una situación de desaceleración". En España la situación macroeconómica está bien, "aunque peor que el año pasado", con lo cual "tenemos que buscar mucho más de ahí que sea más importante todavía el papel de la gestión activa", aún así "creo que será mejor de la hecatombe que todo el mundo ve".

Iturriaga cree, además, que "estamos en una de esas ocasiones en las que las carteras pueden ofrecer altas rentabilidades. 2019 puede asimilarse a 2013, un año en el que se volvió a la normalidad y en el que interiorizaremos que el BCE va a terminar subiendo tipos de interés. Ni siquiera hoy, tras ocho alzas del precio del dinero en EEUU, podemos considerar que restrictiva. 2019 puede ser el año en el que se cierre el gap por valoración actual".