Por qué Francia cae mientras todos suben: el triple golpe que ha pinchado la bolsa de París

A pesar de que está muy lejos de las grandes subidas de Wall Street, 2024 no está siendo un año precisamente malo para Europa. En lo que llevamos del mismo, el EuroStoxx 600 sube un tímido 6,5% al calor de las promesas de recortes de tipos. El Ibex 35 vuela con alzas superiores al 16%, la bolsa de Milán un 13% e incluso la bolsa alemana, cuya economía está mirando hacia la recesión y el estancamiento, sube con contundencia un 14,5%. En este contexto en el que la renta variable europea parece atravesar un gran momento, uno de sus grandes valedores se ha quedado atrás. La bolsa de París cotiza en negativo con caídas del 2%, recorriendo una senda totalmente diferente a la de sus pares.

En ese sentido, mientras los inversores de todo el mundo, viendo con vértigo las subidas de Wall Street, han mirado al viejo continente en busca de un mercado asentado pero menos sobrecalentado, una tormenta perfecta se ha posado sobre la bolsa de Francia. El año no empezó mal para los títulos galos, que llegaron a revalorizarse un 9% hasta sus máximos de agosto. En aquel momento París ostentaba la corona de bolsa más cara del mundo, un título que ha periodo con las caídas posteriores desde Londres. Desde que el quinto mes del año conquistase sus máximos ha descendido un 10% y entrado claramente en terreno negativo.

Todo comenzó en verano. En aquel entonces se revelaron en su máxima intensidad tres grandes problemas que han anegado el índice que estaba llamado a reinar en Europa con las bajadas de tipos y la frágil situación de Alemania. Y no es solo que hayan surgido tres problemas, sino que sus grandes fortalezas se han convertido desde entonces y con el transcurso de los meses en el Talón de Aquiles de uno de los pocos selectivos entre los grandes, impidiendo que este mercado alcance el potencial que muchos esperaban.

El desplome del lujo

El factor probablemente decisivo por su importancia. Solo LVMH (matriz de Louis Vuitton) representa el 10% de todo el índice y Hermes un 3,73%, Kering un 1,3% y L'Oreal un 5%. Sumando a Pernod Ricard (1,57%) estamos hablando que solo este selecto grupo supone una cuarta parte de todo el índice. Y si bien estas empresas llenaron de euforia al índice tanto el año pasado como a comienzos de este, la realidad es que se encuentran en una situación límite.

Este sector, que tradicionalmente supone un escudo inquebrantable en tiempos de crisis (pues los más adinerados no suelen renunciar a las compras de este tipo) se han encontrado con que la demanda se ha paralizado y eso les ha quitado su gran arma para mantener la rentabilidad, el control de precios. Si bien desde 2019 los precios han subido un 22% en el sector (según Bain & Company), desde KPMG explican que ya hay un "un límite natural" que está "desalentando el consumo" en todo el mundo.

Sin embargo el principal frente es China, según las previsiones de Bernstein para todas estas firmas el gigante asiático es su principal mercado. A día de hoy ya supone el 35% de las ventas de Gucci, el 27% de Louis Vuitton y el 26% de las de Hermès. Sin embargo la clave es crece a un ritmo del 4,7% o, al menos, eso es lo que pensaban hasta ahora los analistas.

Desde antes del verano las ventas en China están cayendo dado que la economía del país no crece como se esperaba. Los estímulos prometidos desde Pekín podrían cambiar esta realidad pero, de momento, no han aterrizado y las ganancias de estas empresas siguen bajo asedio. Esto se vio, por ejemplo, en los resultados de LVMH en el tercer trimestre, publicados en octubre y que mostraron una caída del 3% de los ingresos lastrado principalmente por China.

Desde HSBC esperan un golpe general. "Como resultado (del mal desempeño chino) reducimos nuestras estimaciones, ya no esperamos un retorno al crecimiento de dos dígitos en el tercer o cuarto trimestre de 2024, y esto a pesar de que contamos con una base de comparación mucho más sencilla"

Esto ha llevado a que estas empresas estén teniendo un desempeño muy negativo. LVMH ha sido uno de los factores más determinantes con una caída del 17,8% que, dado el gran tamaño de la misma, supone un golpe demoledor para el conjunto. También Kering, que se desploma un 43%, L'Oreal un 23% o Pernod Ricard un 28%. Solo ofrece un alivio en este frente la firma de bolsos de lujo Hermes que, a pesar de la dinámica del sector, se ha rebelado con una subida este 2024 del 7% gracias a su menor dependencia en China y mayor presencia en otros mercados como EEUU. Sin embargo, la realidad es que el sector está siendo el gran lastre.

Golpe industrial

Por su parte, Francia es, junto con Alemania, uno de los países más afectados de la UE en su sector industrial. Esto ha lastrado a algunas de las figuras que podían darle la vuelta a la situación. Destacando Stellantis, el grupo automovilístico detrás de Renault, Chrysler y Fiat que es uno de los que más está padeciendo la crisis del motor.

De hecho, esta firma se deja cerca del un 41% en lo que va año debito a que los mayores costes, una demanda debilitada por los altos tipos de interés y una alta competencia de modelos chinos más baratos están siendo veneno. El resto de la industria también palidece en el Cac 40 donde solo se salvan las factorías dedicadas a la Defensa como Safran o Thales, que están viviendo un resurgimiento por el rearme de Europa.

Sin embargo, volviendo al caso concreto de Stellantis, la crisis del sector se ha dejado sentir especialmente en sus últimos resultados, en los que se ha visto una caída del 27% en sus ingresos. Morgan Stanley comentaba en su último informe sobre la compañía que se encuentra a las puertas de un "largo ciclo" de márgenes negativos ante unas expectativas que eran demasiado altas para 2025 y 2026.

Más allá de los coches, los últimos PMI publicados por S&P Global relativos a la actividad industrial de Francia dejan claro el problema. Este mes de noviembre la producción fabril cayó al ritmo más rápido en nueve meses. El índice general de compras se situó en los 44,5 puntos (50 puntos marcan el crecimiento o la contracción). "El sector manufacturero francés sigue sumido en una profunda crisis", afirmó el Dr. Tariq Kamal Chaudhry, economista de Hamburg Commercial Bank. "Las perspectivas siguen siendo sombrías y no hay señales de una tendencia al alza en el horizonte".

La gran banca 'victoriosa'... desactivada

Sin embargo donde debería compensar estos problemas Francia es gracias a su sector financiero, uno de los más potentes de Europa. Sus principales bancos y aseguradoras son algunos de los más grandes del continente. BNP Paribas, Crédit Agricole, Société Générale, Axa… Sin embargo hay dos problemas. El primero es que el peso de estos gigantes es muy pequeño en el cómputo global del índice, con un 9,55% del mismo. Es decir, supone menos de la mitad del maltrecho lujo.

Al margen de la propia cuestión de tamaño, las subidas de su sector financiero se han quedado muy atrás respecto a la de sus pares en el resto del continente, en particular en el sur de Europa. El ejemplo paradigmático es España donde no solo es sector financiero representa más de un 30% de la ponderación total del Ibex 35, sino que se ha disparado un 28% en lo que va de año respecto al escaso 8,5% de sus homólogos claros.

El motivo detrás del lastre en el sector que debería estar igualando la balanza destaca en la complicada situación estructural de Francia a nivel financiero y, en particular, a nivel político. Respecto a lo primero, desde Fitch señalan que "la rentabilidad de la banca francesa se quedará rezagada respecto a sus pares europeos hasta finales de 2025 porque se ha generado una lentitud estructural de fijación de precios y unos depósitos muy superiores". En resumen, la banca francesa se vio abocada a una "intensa competencia" a la hora de ofrecer hipotecas o de captar depósitos que ha lastrado con creces sus números.

"La relación beneficio operativo/activos ponderados por riesgo (APR) del sector todavía estaba ligeramente por debajo del 2%, en comparación con al menos el 3% en la mayoría de los demás mercados europeos importantes." comentaba Fitch en su último informe. "Los ingresos consolidados de los seis principales grupos bancarios franceses (BNP Paribas (BNPP), Crédit Agricole, Société Générale, BPCE, La Banque Postale (LBP) y Crédit Mutuel Alliance Federale (CMAF)) aumentaron una media del 1,8% interanual en el primer semestre de 2024, mientras que los costes disminuyeron alrededor del 1%".

Aunque hay otro factor realmente importante, la política, los déficits de Francia y su impacto en los bonos franceses. Las aseguradoras y entidades de Francia tienen grandes cantidades de bonos nacionales en sus balances, lo que las deja expuestas a la debilidad que han experimentado los mismos. Esto provocó auténticas sangrías bursátiles cuando se dieron las elecciones legislativas en Francia y crecieron los temores de auténticos problemas fiscales en el país con un ejecutivo dividido y con el posible ascenso de Jean-Luque Melenchon y Marine Le Pen.

"Los modelos de negocio de la mayoría de firmas implican dependencia del mercado mayorista y están expuestos especialmente a problemas en el mercado de deuda"

Ahora, aunque la situación política parece haberse calmado, los temores de un déficit estructural de Francia cada vez más insostenibles siguen totalmente asentados. No en vano la UE da por hecho que para 2024 el déficit de Francia alcance el 5,3% y del 5% para 2025. Las futuras decisiones políticas apuntan a que esta tendencia ha venido para quedarse. "Prevemos que el gobierno tendrá dificultades para aprobar un presupuesto que reduzca sustancialmente el déficit el año próximo y, como resultado, creemos que es probable que el diferencial entre los bonos gubernamentales franceses y alemanes siga aumentando en las próximas semanas y meses", comentan los expertos de Capital Economics.

Esto ha provocado que se dé una situación histórica, los mercados ya pagan más por la deuda de Francia que por la de España. Los títulos galos a 10 años cuentan con una rentabilidad del 3,154% frente al 3,125% de los españoles. Este escenario, totalmente impensable hace no tanto, ahora confirma la debilidad de la deuda francesa, algo que tiene un impacto claro en la banca.

Desde S&P Global comentan que "los modelos de negocio de la mayoría de firmas implican dependencia del mercado mayorista y están expuestos especialmente a problemas en el mercado de deuda, además de que un aumento de los diferenciales podría incrementar sus costes". En resumen, unos bonos más bajos de forma estructural "pueden suponer un lastre duradero en las ganancias".