Los bonos 'no han vuelto': la fallida resurrección de la renta fija desespera a los inversores

Crónica de otra resurrección truncada en los mercados. Tras años de ingente estímulo monetario por parte de los bancos centrales, las rápidas y vertiginosas subidas de tipos en 2022 provocaron una verdadera masacre en los bonos. La magnitud del 'baño de sangre' del año pasado y la expectativa de una relajación de la inflación que hiciese a institutos monetarios levantar la mano con el endurecimiento de sus políticas hacían pensar que este 2023 la renta fija sería una buena oportunidad. Tras un primer trimestre positivo, los datos del segundo parecen estar demostrando que no es así.

Los mercados mundiales de renta fija han perdido un 1% este trimestre, ya que la inflación obstinadamente alta a ambos lados del Atlántico empuja a los grandes bancos centrales a seguir subiendo los tipos de interés. Tras una ganancia del 3% en el primer trimestre, este retroceso significa que la clase de activos no ha cumplido hasta ahora su promesa de un fuerte repunte tras la histórica pérdida del 16% del año pasado del índice Bloomberg Global Aggregate, un amplio indicador de la renta fija mundial y la referencia de muchos fondos de renta fija.

Todo un golpe para aquellos inversores que han vuelto a los bonos esperando un glorioso 'despertar'. Las cifras lo reflejan nítidamente: en los cinco primeros meses de 2023, entraron casi 113.000 millones de dólares en fondos de renta fija sujetos a imposición, según datos de Morningstar, frente a los 107.000 millones de dólares de salidas del año pasado en el mismo periodo. La avalancha de efectivo se produjo cuando los grandes gestores de fondos, como JP Morgan, Pimco, Charles Schwab, Fidelity Investments o Amundi declararon que "los bonos han vuelto".

También según datos de Morningstar, en abril y mayo se produjeron salidas de 763 millones de dólares de fondos de deuda pública a corto plazo. Las entradas en la vasta categoría de fondos de bonos imponibles se han ralentizado ligeramente: 71.000 millones de dólares durante el primer trimestre, y solo 42.000 millones en abril y mayo.

Los compradores buscaban los mayores rendimientos disponibles en años. Pero muchos también apostaban a que el ciclo de subidas de tipos de interés de la Reserva Federal de EEUU y otros bancos centrales estaba llegando a su fin. A principios de esta primavera, los inversores en el mercado de futuros apostaban a que la Fed se vería obligada a recortar los tipos de interés varias veces este año. Pero en la reunión de junio de la Fed, el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) publicó su último 'diagrama de puntos', que mostraba que los funcionarios esperaban que los tipos de interés subieran dos veces más hasta el rango 5,5%-5,75% este mismo año.

Los propios inversores reconocen ya que la Fed está ahora intensamente centrada en la lucha contra la inflación y menos preocupada por que la subida de los tipos de interés rompa la economía estadounidense. Esto sugiere que la extraordinaria volatilidad del mercado de renta fija de los últimos 15 meses va a persistir: hasta el 80% de los encuestados en el sondeo Markets Live Pulse de Bloomberg de mitad de año prevén que la curva de rendimientos estadounidense seguirá invertida en 2024. Casi la mitad de los participantes en la encuesta esperan al menos dos subidas más de tipos por parte de la Fed, frente a solo el 19% que considera que el ciclo de subidas ha concluido. Un cambio notable para un mercado que hasta este mes apostaba por recortes de tipos antes de fin de año

El Banco Central Europeo (BCE) también advirtió de nuevas subidas de los costes de financiación en su reunión de junio, mientras que el Banco de Inglaterra (BoE) sorprendió esta semana a los mercados con una subida de los tipos de medio punto porcentual, mayor de lo esperado. Estos movimientos han sido una mala noticia para los inversores que compraron deuda pública a corto plazo -muy sensible a las perspectivas de los tipos de interés- ante la expectativa de que el máximo de los tipos estaba cerca. Cuanto más suban los tipos los bancos centrales, mayor será el interés ofrecido por las nuevas emisiones de bonos y más baratos tendrán que venderse los bonos ya en circulación para compensar ese menor rendimiento.

"Los rendimientos de los bonos a corto plazo subieron en la zona euro y el Reino Unido ante las expectativas del mercado de nuevas subidas de tipos tras la señal del BCE y los datos del Reino Unido, que mostraron una sorprendente fortaleza de los salarios. Los rendimientos de los bonos del Tesoro a dos años también subieron ante la señal de la Fed de más subidas de tipos, incluso después de una pausa. Estos acontecimientos confirman el actual sesgo restrictivo de los bancos centrales que se enfrentan a una inflación rígida", señalaban los analistas del BlackRock Investment Institute en su último comentario semanal.

Si el bono americano a dos años, el más ligado a la trayectoria de los tipos de interés, ha pasado del 3,7% a principios de mayo al 4,8% recientemente (en marzo superó el 5%), el bono alemán a dos años, de referencia en Europa, ha pasado en el mismo periodo del 2,5% al 3,1%.

"Hasta el gorro" de los bonos

Según Jim Bianco, presidente de Bianco Research, los inversores que apuestan por una inflación a la baja ante la amenaza de recesión están "hasta el gorro" de bonos. "Ha sido una apuesta dolorosa. En las últimas cinco o seis semanas, varios de ellos han visto cómo su rendimiento se resentía", añade en un testimonio recogido por el Financial Times. Jason England, gestor de carteras de renta fija global de Janus Henderson, constata que "si a principios de año se apostó por los tipos de corta duración, probablemente se esté sintiendo algo de dolor, porque los tipos han seguido subiendo".

El fondo cotizado iShares, que sigue el segmento de uno a tres años del mercado del Tesoro estadounidense, ha perdido un 0,6% en lo que va de junio, y también perdió un 0,6% en mayo. Aunque los descensos parecen modestos en comparación con las ventas del año pasado, lo cierto es que parte del entusiasmo por la renta fija se está desvaneciendo.

Algunas de estas salidas pueden atribuirse al hecho de que las letras del Tesoro -los bonos estadounidenses ultracortos y superseguros que vencen en un plazo de entre unos pocos días y un año- están ofreciendo los mejores rendimientos en décadas, muy por encima de los disponibles en bonos de mayor duración que conllevan más riesgo. "Lo que oímos como anécdota es que los inversores se contentan con invertir en letras del Tesoro y fondos del mercado monetario del Gobierno, y se limitan a recortar ese rendimiento, en contraposición a la renta fija a corto plazo", afirma Alex Obaza, gestor de carteras de T Rowe Price. "Hemos visto algunas salidas de fondos de renta fija a corto plazo".

"La dependencia de los bancos centrales de los datos económicos implica que hay que prepararse para varios escenarios. La constatación de la desaceleración económica y el ritmo de la desinflación llevarán los tipos de interés a niveles mucho más bajos en términos generales. Por el contrario, si la economía sigue dando mayores muestras de resiliencia, los bancos centrales se verán obligados a subir todavía más los tipos de interés, lo que a su vez lastrará la rentabilidad de los bonos de más largo plazo, ya que un endurecimiento de la política monetaria más pronunciado aumenta la probabilidad de que la economía se contraiga de forma brusca", considera Kevin Thozet, miembro del Comité de Inversión de Carmignac. "Preferimos la deuda pública a corto plazo como fuente de ingresos, ya que los tipos de interés se mantienen altos durante más tiempo", concretan desde BlackRock.

A pesar de los mediocres resultados, muchos gestores de fondos siguen relajados en sus apuestas por la renta fija, argumentando que los mayores rendimientos ofrecen un margen de error, lo que significa que los tenedores aún pueden obtener una rentabilidad positiva incluso si los precios caen modestamente. En opinión de Greg Peters, codirector de inversiones de PGIM Fixed Income, el colchón que ofrecen unos rendimientos más elevados es "la historia de los bonos en última instancia". "Cuando los tipos estaban en cero o negativos y los diferenciales eran estrechos, ese era el peor entorno, porque no había colchón. Así que me siento mucho, mucho más cómodo poseyendo bonos hoy que en 2017", argumenta.

"En general, la volatilidad del mercado de renta fija ha sido limitada en el último mes, en comparación con la montaña rusa del año pasado. Los rendimientos a largo plazo han tendido al alza últimamente, aunque el nivel tanto en EEUU como en Europa ha rondado cerca de la media interanual. Los movimientos se han visto impulsados tanto por unas expectativas ligeramente más altas para los tipos máximos de la política monetaria como por la ampliación de la ventana entre la última subida de tipos y el primer recorte. Seguimos esperando que el próximo movimiento importante de los rendimientos sea a la baja. Las subidas de tipos están a punto de terminar en las economías desarrolladas y, a medida que pase el tiempo, la curva de rendimientos reflejará las expectativas de tipos más bajos de los bancos centrales en 2024-25. Los tipos del mercado a corto plazo en particular se verán afectados por este 'giro' y es un factor clave en el que se basa nuestra previsión de que la curva de rendimientos se incline gradualmente en el futuro", remachan Frederik Romedahl Poulsen y Jens Peter Sorensen, analistas de Danske Bank.