Draghi, en busca de la autocomplacencia

La decisión del Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE) de mantener los tipos de interés, se ha interpretado por parte de los mercados como una señal continuista de lo que hizo la semana pasada el Banco de Inglaterra. En medio de la incertidumbre inherente a las decisiones monetarias, la mayor parte de los institutos emisores a nivel mundial han optado en las últimas semanas por mantener el precio del dinero a la espera de movimientos en el corto-medio plazo por parte de la Reserva Federal de los Estados Unidos.

Una vez más, los bancos centrales (y en especial, el BCE) utilizan un modelo de líder-seguidor (algo así como la adaptación del modelo de competencia de Stackelberg a la política monetaria) con respecto a lo que hace Janet Yellen. En este sentido, por el momento el efecto más evidente es una volatilidad implícita enorme en los mercados de divisas, desconcertados ante cuál es el ?verdadero valor? de su divisa.

Sin embargo, la actitud del BCE no responde tanto a lo que hace el resto de los bancos centrales sino más bien a una cuestión interna. Tanto el presidente Mario Draghi como el resto de los miembros del Consejo de Gobierno en Frankfurt, prefieren esperar a la ?efectividad? de las medidas tomadas antes que tomar nuevas decisiones encaminadas a abaratar todavía más el precio del dinero (más bien, regalarlo) e inyectar más ?gasolina monetaria? sobre los mercados financieros y el sistema crediticio.

De esta forma, los decisores de la política monetaria están esperando resultados tangibles en el corto plazo, los cuales muy a su pesar están tardando en llegar. Por una parte, el stock total de crédito sigue cayendo (los repagos siguen siendo mayores que el nuevo crédito), mientras la atonía del crecimiento de la economía europea sigue estando presente y se refleja en la revisión de estimaciones que han hecho instituciones como el Fondo Monetario Internacional (FMI), el cual cree que la economía de la Eurozona apenas crecerá un 1,4 por ciento con una inflación muy cercana al cero absoluto.

En este sentido, si tomamos de forma estricta los objetivos de política monetaria, la actuación del BCE no está generando los resultados esperados. Los 80.000 millones de euros que inyecta el BCE cada mes en forma de compra de bonos públicos y desde junio también privados, no se está traduciendo en una ganancia de crecimiento económico (aunque sea a corto plazo) ni tampoco en una tasa de inflación sensiblemente mayor a la actual. Precisamente, este punto es el que el presidente Draghi recalca en cada una de sus intervenciones, ya que el mandato del BCE es precisamente la estabilidad de precios pero con un objetivo de inflación anual del 2 por ciento.

Entonces, si el BCE no está logrando restañar el casi inexistente mecanismo de transmisión de la política monetaria ni tampoco logra resultados en términos de diferencial de inflación con respecto a su objetivo ni más crecimiento de la economía respecto a su potencial (en resumidas cuentas, no funciona la Regla de Taylor), ¿dónde se está notando la intervención monetaria? Ciertamente, la política monetaria está generando resultados reales en dos campos.

Por un lado, en el mercado financiero, donde las curvas de tipos de interés se están hundiendo hasta tipos negativos en vencimientos cada vez más largos y, por otro lado, en un exceso de liquidez (liquidez sobrante de los bancos depositada en el BCE a un tipo de interés negativo del 0,4 por ciento) en el Eurosistema que ya es superior a los 700.000 millones de euros.

La primera consecuencia es evidente: las señales de precios del dinero en sus diferentes plazos están distorsionadas e incluso provocan reacciones potentes de aversión al riesgo en los bancos (su tipo de interés real está subiendo porque refleja el riesgo real que intenta encubrir el ?velo monetario?). Por otro lado, el multiplicador monetario (la conversión de base monetaria o dinero inyectado por el BCE en oferta monetaria o crédito circulante) sigue sin funcionar.

Con este panorama, en suma, es normal que el BCE mire con preocupación su actuación y decida quedarse quieto hasta que se dé cuenta de que sus mensajes y medidas son contraproducentes.

Los más de 10.000 millones de euros inyectados en bonos corporativos desde junio, causan más inquietud que confianza en aquellas empresas en las que el BCE está invertido pero Draghi sigue buscando más bien la autocomplacencia que la efectividad real de una política monetaria que debería ser en todo momento poco distorsionante y que no entorpezca la generación de riqueza.