Un traje caro y a medida en bolsa al final sale barato al inversor

Netflix, Amazon o Apple, las firmas que más se han revalorizado en la última década, se situaban entre las que cotizaban a múltiplos más altos en 2007. Inditex es el gran caso español.

El dinero del avaro, dos veces va al mercado. Así recrimina el refranero español a quien escatima y adquiere productos baratos, pero de escasa duración, y se ve obligado a volver a comprar para acabar gastando más, en vez de ahorrar. Si se quiere un buen traje, confeccionado a medida, de un tejido resistente pero suave al tacto, no hay otro camino para conseguirlo que rascarse el bolsillo. Igualmente ocurre en bolsa, donde las compañías de Wall Street (y también del Ibex 35) que más se han revalorizado en la última década son las mismas que, a finales de 2006, proyectaban un PER (veces que el beneficio está recogido en el precio de la acción) más elevado respecto a la media para el año siguiente. Los inversores que apostaron por estas firmas, aunque entonces cotizaran caras respecto a otras, hoy saben que fue una buena decisión. Porque la calidad se paga. Y el crecimiento también.

Priceline, Netflix y Amazon son las tres compañías del S&P 500 que más han repuntado en los últimos diez años. La plataforma de reservas de viajes, la de contenido audiovisual bajo demanda y la de comercio online han multiplicado por 73, por 60 y por 49 veces el precio de sus acciones, respectivamente, desde 2007. Eso sí, hace una década, este extraordinario crecimiento se pagaba caro. A finales de 2006, las tres se compraban a un PER superior a las 20 veces. De hecho, se situaban entre las 100 firmas del índice norteamericano con el multiplicador de beneficios más elevado.

Las tres tecnológicas eran, en aquella época pre crisis, fieles a su condición: compañías de crecimiento de las que se esperaba un fuerte incremento de sus beneficios en los siguientes ejercicios, pero cuyos negocios todavía no habían explotado. Priceline cerró aquel curso con unas ganancias de 74 millones de dólares, Netflix solo alcanzó un beneficio neto de 49 millones de dólares y Amazon de 190 millones. El principal riesgo para quienes decidieron comprar sus acciones era, precisamente, creerse las estimaciones que lanzaban, entonces, los expertos.

"En muchas ocasiones un PER elevado significa que el mercado tiene grandes expectativas de crecimiento en la facturación y en los beneficios de una compañía", puntualiza Hernán Sánchez, analista de CMC Markets, quien incide en que "la bolsa descuenta las expectativas antes de que éstas se produzcan, por lo que tiene sentido que compañías que hace unos años cotizaban con estimaciones altas, hayan conseguido finalmente los objetivos propuestos y, por tanto actualmente, su cotización se haya multiplicado varias veces y, en algunos supuestos, el PER actual sea mucho menor".

En los tres casos más exitosos de los últimos 10 años, las previsiones acertaban o, incluso, se quedaron cortas. El operador de reservas online ganó el año pasado 2.550 millones de dólares, 35 veces más que 2006. El conocido proveedor de contenidos audiovisuales por suscripción elevó sus beneficios a 123 millones, 2,5 veces más, y la plataforma de Jeff Bezos hasta los 596 millones, 3 veces. De cara a los próximos ejercicios, el consenso de mercado espera que todas ellas sostengan un ritmo de crecimiento de doble dígito, pero es mayor en el caso de las dos últimas. Por eso, ahora hay diferencias entre las tres. En el caso de los títulos de Priceline, que, actualmente, proyecta un PER medio de 18 veces en 2017, su perfil de crecimiento se ha matizado. Mientras, Netflix y Amazon aún no han normalizado su multiplicador de beneficios. Su naturaleza growth permanece intacta: el consenso de mercado espera que sus ganancias crezcan un 583 y un 1.243 por ciento en los próximos tres años, respectivamente, y siguen aparaciendo entre las más caras del S&P 500. Para quien confíe en las estimaciones, vuelven a ser, como hace 10 años, las que más crecimiento prometen.

"Uno de los motivos por los que los valores considerados de crecimiento tienen mayor potencial es que no suelen repartir dividendo, por lo que no hay salida de dinero de la caja", reconoce Felipe López-Gálvez, de Self Bank. "Con el tiempo, hay empresas como Microsoft y como Apple que han comenzado a repartir dividendo, y otras como Amazon o Alphabet que prefieren reinvertir en el negocio, ya que siguen viendo oportunidades, antes que remunerar a los accionistas", continúa.

"También existen compañías llamadas a seguir creciendo pero que se han quedado por el camino, como es el caso de Twitter", advierte el experto de Self Bank. "Para entrar en compañías de este tipo hay que asumir un riesgo elevado y hay que tener una confianza alta en su negocio", reconoce, por su parte, Alejandro Núñez, analista de XTB, quien cree que la crisis de 2008 tuvo mucho que ver con las rentabilidades ofrecidas por el sector de la tecnología en los últimos 10 años. "Los inversores que buscaban crecimiento miraron a una de las industrias más castigadas", explica. Para Felipe López-Gálvez, además, "los planes de la Reserva Federal desde 2008 han sido contundentes: inyectar dinero y bajar los tipos de referencia, favoreciendo en general a la renta variable y, en especial, a sectores ligados al consumo", y añade que, asimismo, hay que tener en cuenta que "la tecnología ha ido ocupando cada vez más peso dentro de nuestras vidas y de la economía".

También ve "un sesgo de la crisis" en las verticales revalorizaciones de las empresas más caras por PER en la década Pablo Martínez, responsable de relaciones con inversores de Amiral, firma que sigue la filosofía de la gestión valor de la que Warren Buffett, presidente de Berkshire Hathaway y uno de los inversores más famosos del mundo, es el máximo exponente. "El propio Buffet no cree en la distinción de valor y crecimiento que muchos inversores hacen, para él en un análisis de una compañía se tienen que incorporar las tasas de crecimiento", comenta.

Ventajas competitivas

"Si analizas compañía a compañía descubres que todas tienen algo más importante en común que un PER alto en 2006: una ventaja competitiva muy fuerte", continúa Pablo Martínez, quien destaca "la escala de Amazon, el producto de bajo coste de Priceline" e introduce otras dos empresas que comparten destino, como la tecnológica Apple, "que cuenta con el liderazgo de su marca" o la financiera MasterCard, que aprovecha "el efecto red". "Si un inversor es capaz de comprar estos negocios a un multiplicador de beneficios alto, a largo plazo lo hará mucho mejor que otro que compre negocios de peor calidad a PER más bajo". "Amazon lleva año tras año realizando una fuerte inversión en I+D y en el último año estas inversiones están teniendo un efecto en los beneficios trimestre a trimestre", coincide Hernán Sánchez.

"El mismo ejemplo podríamos aplicarlo a Netflix, Apple o cualquier empresa farmacéutica, ya que a pesar de las diferencias obvias con las empresas tecnológicas, comparten todas el uso intensivo de capital para el desarrollo de nuevos productos", concluye.

El caso español

Dentro del Ibex 35, Inditex surge como el valor que siempre parece caro pero nunca lo está. En las postrimerías de 2006, el grupo textil se compraba en bolsa a un PER de casi 22 veces, lo que le situaba entre las cinco compañías del índice que presentaban un multiplicador de beneficios más alto de cara al siguiente ejercicio. Desde entonces, sus acciones han subido en el parqué un 262 por ciento, mientras sus beneficios han crecido a ritmo de doble dígito.

En todo este tiempo, la compañía que fundó Amancio Ortega no ha podido sacudirse el estigma de ser un valor que se compraba caro. También ahora. El consenso de mercado cree que cotiza a un PER de 26,6 veces según los beneficios de 2017, un 50 por ciento por encima del PER medio estimado para el conjunto del Ibex 35. Eso sí, los bancos de inversión esperan que las ganancias de Inditex crezcan un 44 por ciento hasta 2018, respecto a 2015.

"Aunque cotiza a múltiplos elevados, el título nos gusta por las buenas perspectivas", reconoce Banco Sabadell. Y lo cierto es que las acciones del grupo que hoy dirige Pablo Isla merecen la recomendación de compra para los analistas. La clave para la compañía líder en el sector textil es "haber abrazado Internet", incide Charles Allen, experto de Bloomberg, quien explica que, aunque es cierto que no se publican datos de las ventas online y "la apertura de tiendas continúa", lo hace "a un ritmo más lento y se centra en edificios emblemáticos". "Esta estrategia refuerza sus marcas mientras crece en Internet", concluye.

Grifols y Viscofan son los otras dos compañías que completan el podio de los valores del Ibex 35 que más se han revalorizado en la última década. Y como Inditex, ambas se situaban entre las que presentaban un PER más elevado en 2006.

Pero, hoy, es Meliá la firma que cumple con el perfil de crecimiento. Es el tercer valor más caro del índice y presenta un incremento de las ganancias del 250 por ciento de cara a 2018. También recibe el consejo de compra.