El mercado de bonos basura, la bomba de relojería a la que se le agota el tiempo

Con la caída de las materias, el riesgo de impago de petroleras y mineras se ha disparado. Tanto, que la prima que exigen los inversores por comprar sus bonos es la más alta en 19 años. Los expertos advierten de que puede haber problemas de liquidez en estos activos en momentos de pánico, además de que una prima muy alta ha anticipado el final de la parte alta de los ciclos económicos.

Aunque para las grandes hemerotecas la crisis de 2008 empezó con la quiebra de Lehman Brothers, muchos operadores del mercado empezaron a sentir los primeros síntomas de que algo no iba bien cuando Bear Stearns (por entonces, el cuarto mayor banco de EEUU) tuvo que cerrar dos de sus grandes fondos ante la imposibilidad de hacer frente a los reembolsos de sus clientes, que habían entrado en modo pánico. Los problemas de liquidez se hacían patentes y los temores venían de antes a raíz de las monoline.

De vuelta a 2015, antes de la reunión de la Reserva Federal de EEUU de mediados de diciembre, con la crisis china en hibernación, la bolsa sorprendía con una caída del 10 por ciento en solo 15 días. El motivo, para muchos expertos, fue el susto que se desató en el mercado de deuda, más en concreto en el de high yield (bonos que no tienen la calificación de grado de inversión, conocidos como bonos basura). Gran parte de este mercado, en especial en EEUU, lo componen las compañías que están sufriendo en carnes propias el desplome del petróleo y el del resto de materias primas. Dos fondos, Third Avenue Management y Lucidus Capital Partners, se vieron obligados a echar el cierre y liquidar posiciones, y eso, extrapoló los nervios al resto del mercado. Recuerdos macabros de los problemas de liquidez en un activo.

El mercado de materias primas está noqueado por la expectativa de que China, mayor consumidor de estos recursos, demande menos, amén de las guerras propias a las que se enfrenta el precio del petróleo por el reciente enfrentamiento de dos de los grandes miembros de la OPEP (Irán y Arabia Saudí). Con los precios deprimidos, el riesgo de impago en algunas compañías relacionadas con las materias primas está creciendo cada vez más. S&P, encargada de poner esas calificaciones crediticias, cree que el 50 por ciento de los bonos basura de compañías energéticas en EEUU están en riesgo de impago o default. Nada menos que 180.000 millones de dólares. De hecho, de las 27 empresas cotizadas que entraron en bancarrota en Norteamérica durante el año pasado, 15 eran petroleras o del sector de la minería. Barclays también cree que la tasa de impagos en los bonos basura se duplicará este año.

Como consecuencia, los dos mayores ETF de high yield, se encuentran en mínimos de 2009. El más grande de los dos, con 13.000 millones de dólares, el SPDR Barclays High Yield Bond (JNK) ha visto cómo el valor total de sus activos caía en 1.000 millones solo en el último mes, según Bloomberg, mientras que en otros grandes ETF de deuda de otras categorías sí ha entrado efectivo.

Otro dato para el desaliento es que el gran ETF de Bank of America que invierte en deuda basura de compañías energéticas perdió nada menos que un 23 por ciento en 2015. Fue su peor año desde 2008, pero lo más curioso es que la rentabilidad media de los bonos del índice cerró el año en el 15,9 por ciento (en renta fija, cuando hay ventas, sube la rentabilidad al bajar el precio). Un porcentaje que redunda casi en el impago y comparado con la rentabilidad media del resto de compañías high yield supone 7 puntos más.

Es decir, los inversores exigen una prima por comprar bonos de alto riesgo energéticos frente al resto (¡que también son basura! Al menos, en la jerga), y ese diferencial es el más alto en 19 años. El anterior máximo que se vió fue en 1999, cuando el petróleo estaba en 15 dólares, según datos de Bloomberg. Un reflejo de lo tensionado que está el mercado."Con las materias primas hay 10 indicadores que pueden ir bien o mal, y ahora mismo casi todos están apuntando lecturas negativas", afirma John McClain, un experto que gestiona 17.000 millones de la firma Diamond Hill C. M. en declaraciones a Bloomberg. "No querrás ser un héroe, no es hora de alcanzar esa meta, así que querrás evitar minas terrestres en este mercado", apostilla.

¿Y dónde viene el problema?

Según UBS (y es su peor escenario), si China se frenase hasta el punto de crecer al 4 por ciento, la tasa de quiebra en el sector de la minería y el crudo subiría hasta el 25 por ciento. El problema estriba en si se suceden los impagos y los inversores deciden retirar su inversión. "Los fondos prometen liquidez diaria y los ETF liquidez intradía. Pero para que alguien venda, alguien tiene que estar dispuesto a comprar y los tres compradores históricos para estos casos, los market makers (bancos), fondos de pensiones y hedge funds ya no pueden hacerlo con tanta intensidad y libertad como antes debido a los cambios regulatorios", apunta el responsable para España de una gran gestora internacional. La profundidad del mercado ha disminuido y la posibilidad de que el inversor pueda vender algo cuando quiere se ha reducido a tres cuartas partes desde la crisis, que es exactamente en lo que se ha reducido la capacidad de compra de estos tres actores. Así que según este experto tiene mucho paralelismo la situación actual con la de 2007 en el sentido en el que hay problemas de liquidez que recuerdan a los que en aquella época se vivieron con los MBS (activos respaldados por hipotecas, producto que nadie quería en cartera cuando se sucedieron los impagos en las hipotecas basura, o subprime, con la enorme diferencia de que en aquel caso contaban con triple A teniendo baja calidad, y en éste, el inversor es consciente del riesgo que asume).

Es decir, en caso de incendio, a la hora de desalojar el edificio, la puerta se ha estrechado considerablemente desde Lehman: "Inversores que creían que compraban productos muy líquidos pueden estar asumiendo un problema de liquidez", apunta. UBS cree, además, que en caso de que la situación se recrudezca, los bonos basura que no pertenezcan a la energía "no serán inmunes". "El incremento de los impagos en materias primas iniciaría salidas de dinero del resto de clases de high yield, es decir, inversores vendiendo lo que pueden", aseveran, además de poder dañar los balances de la banca.

El columnista de Bloomberg Stephen Mihm se preguntaba a mediados de diciembre si el mercado de deuda high yield está siendo el canario en la mina de crédito. Para algunos expertos, la prima que se exige a los bonos basura frente a la deuda gubernamental sirve para predecir la economía real. A esa conclusión llegaron tres economistas, (Peter F. Basile, Sung Won Kang y John Landon-Lane) que sostienen que ese dato ha batido a otras referencias a lo largo de la historia a la hora de servir como indicador adelantado de la economía (entre 1910 y 1955). Según su estudio publicado en agosto, cuando esa prima ha subido con fuerza históricamente, ha servido para adelantar que el ciclo económico había tocado techo y se avecinaba una contracción: así lo predijo en 8 de 10 ciclos, entre ellos, el crack del 29, es decir, la Gran Depresión, y la recesión que comenzó en 1937 después de que la Fed subiese tipos.

Hasta el propio FMI reconoce en un estudio que el diferencial entre los bonos basura y los gubernamentales predijo la actividad real durante los años 90 y es una variable importante a la hora de hacer modelos de los flujos de capitales hacia los emergentes. Así que, a buen seguro, los inversores que vigilan con un ojo a China, tendrán en el retrovisor a los spreads del mercado de bonos basura antes de apretar el botón de vender.