Curva peligrosa: deuda con alta volatilidad

La 'autopista' de la deuda en la que los precios se movían con suavidad se ha acabado. La 'nueva normalidad' es una carretera con curvas peligrosas para los precios, esto es, con mucha volatilidad. En los dos últimos meses se ha multiplicado, afectada por la escasa liquidez del mercado, los precios históricos que se alcanzaron en abril y los signos de recuperación de la economía

La inversión en renta fija no es como circular por una autopista. Aunque durante años ha sido suficiente con poner el control de crucero para conseguir ganancias, en los últimos meses las curvas y desniveles están siendo mucho más pronunciados que en la renta variable. El mercado de bonos ha reaccionado con mayor brusquedad a los estímulos del Banco Central Europeo (BCE) y a los desacuerdos con Grecia, porque la volatilidad está más presente en la deuda que en las acciones.

Los movimientos violentos están siendo la tónica tanto en la deuda más segura, la alemana, como en la renta fija de la periferia europea. Es sencillo observarlo en la amplia horquilla que han recorrido los bonos españoles en poco más de dos meses. El precio ha llegado a caer en torno a un 10 por ciento y la rentabilidad -que varía a la inversa del precio- se ha movido entre el 1,14 y el 2,34 por ciento alcanzado esta semana. Esta volatilidad, que también se ha vivido dentro de una misma sesión, puede medirse a través de índices que corroboran claramente los rápidos cambios vistos en los últimos meses.

Según un índice elaborado por Bloomberg, donde se recogen los movimientos de los precios de los bonos soberanos alemanes en base a la desviación típica de los últimos 30 días en término anualizado, la volatilidad ha repuntado en torno a un 160 por ciento en solo dos meses, situándose en niveles no vistos en este índice desde 2012 (ver gráfico). En esa fecha, la tensión en el mercado era tal que la rentabilidad del bono español tocó unos niveles nunca vistos antes, ni después.

Varios motivos explican estos volantazos. Los últimos episodios de volatilidad se iniciaron en un momento de sobrecompra en el mercado, con las rentabilidades de muchos bonos en mínimos históricos gracias a las compras de deuda del BCE y con unas expectativas de inflación en aumento. El posible impago de Grecia al FMI y al BCE solo han contribuido a alargar estos movimientos.

Pero hay otro gran enemigo responsable de que la volatilidad se haya amplificado: la falta de liquidez. Aunque pueda parecer contradictorio por el programa de compras con el que el BCE respalda el mercado, faltan compradores y la escasa liquidez se ha convertido en un grave problema para la renta fija. "Antes había más market makers que aportaban estabilidad. Ahora no hay liquidez, cuando quieres vender no hay nadie comprando", asevera Pablo González, consejero delegado de Ábaco Capital. La dificultad a la hora de deshacer posiciones, que es lo que ocurre con la ausencia de liquidez, ha recrudecido la caída de los precios de los bonos y, por tanto, ha impulsado la escalada de las rentabilidades. Y es en los descensos, en las ventas, cuando se producen mayores bandazos.

En la última sesión ha vuelto a repetirse. Pese a que la rentabilidad del bono español hizo amago de acabar por debajo de la semana anterior, finalmente repuntó hasta el 2,27 por ciento, con lo que ya son ocho semanas las que acumula al alza el rendimiento de la deuda española. Nunca antes las ventas se habían prolongado durante un periodo tan largo.

Miedo al terror

Los inversores tienen terror a este miedo que hay en el mercado, o lo que es lo mismo: cuando sube la volatilidad, hay una espantada de dinero que no quiere exponerse al riesgo de los cambios bruscos de los precios. Sin embargo, hay una gran diferencia entre cómo se ha comportado la volatilidad de la deuda en comparación con la bolsa. En los dos últimos meses, la volatilidad del mercado de bonos casi se ha triplicado en Alemania, mientras que el VDAX, índice que mide la volatilidad del Dax, ha aumentado un 25 por ciento. De hecho, una comparativa de la desviación de los precios de los dos activos refleja cómo la volatilidad se disparó en la renta fija a finales de abril y en la renta variable no llegó hasta finales de mayo. "Esta divergencia refleja que la corrección de la renta fija no se ha debido en exclusiva a Grecia, sino que empezó como una reacción a las fuertes compras de los meses anteriores", explica Diego Triviño, analista de Intermoney.

Al margen de la volatilidad del precio medido como la desviación típica, el mercado de deuda tiene un concepto técnico para la volatilidad de los bonos y que es la sensibilidad del precio con relación a los cambios que se producen en el tipo de interés. En otras palabras, se mide como la variación en los precios respecto a un aumento (o descenso) de cien puntos básicos en la rentabilidad, o lo que es lo mismo, del 1 por ciento. Hay tres factores que afectan directamente a esta volatilidad: el plazo de vencimiento, cuanto más largos, sufren más volatilidad; la rentabilidad de los cupones y la frecuencia de los pagos, que son menos sensibles al cambio de los tipos cuanto mayor sea el cupón y mayor sea la frecuencia del pago.