¿Es el mercado más seguro ahora?

Como uno de los acontecimientos más determinantes de la historia económica reciente, la mayoría de los inversores recordarán dónde estaban cuando comenzó la crisis financiera. Mirando atrás, después de 10 años, hay sectores de la economía, clases de activos e industrias que todavía se tienen que recuperar. También hay lecciones que todavía tenemos que aprender.

Durante estos 10 años he pensado que las economías son como los coches en una autopista y la velocidad como una metáfora de la deuda. En las economías modernas, el apalancamiento es tan básico para el crecimiento como es la velocidad para la distancia. Sin embargo, cada coche, dependiendo del modelo, tiene una velocidad óptima para su rendimiento. En muchos aspectos, una economía funciona igual. Si el nivel de deuda en el sistema aumenta por encima del nivel óptimo para dicha economía, el sistema se vuelve inestable. Con ello, la confianza se vuelve también vacilante y los prestadores comienzan a preocuparse sobre si recuperarán su dinero. Es en última instancia esta pérdida de confianza lo que convirtió la crisis del mercado hipotecario subprime de EEUU en una catástrofe económica global.

El riesgo moral consiste en que una o más contrapartes de un contrato puedan beneficiarse actuando de una manera contraria a los principios de dicho contrato. En 2007, el mercado estaba plagado de este riesgo. Prestadores de todo EEUU y de otras muchas economías desarrolladas concedían hipotecas y otros préstamos a sujetos que tenían ninguno o muy pocos medios para devolver la suma total. Con razón, los gobiernos quisieron poner fin a esta práctica e intentaron penalizar al sector permitiendo que la crisis se desarrollase sin tomar medidas. Esperaban que los deudores con más dificultades se declarasen insolventes y que los prestadores limpiaran sus cuentas con el tiempo.

Sin embargo, las autoridades no vieron la velocidad con la cual se extendería el contagio al mercado hipotecario en general y luego al sistema bancario en su totalidad.

Cuando las economías exhiben síntomas de crisis, autoridades y gobiernos pueden elegir entre dos opciones. Por un lado, tienen la posibilidad de no hacer nada dejando que las fuerzas del mercado se sostengan por sí solas en un proceso que suele terminar en algún tipo de colisión. Esta fue la opción elegida por las autoridades en 1929. Debido a ello, sabemos que las economías que se desploman se disparan de nuevo con el tiempo; aun teniendo que soportar una depresión económica, inquietud social, agitación política e incluso una guerra anticipada.

La segunda opción es el rescate de las instituciones que suponen el mayor riesgo sistemático e inyectar liquidez nueva en el sistema. Habiendo elegido la primera opción en 2007, las autoridades globales cambiaron de idea a finales de 2008 después de que el acelerado coche, en nuestra metáfora, acabara con una larga lista de instituciones financieras. En EEUU la Reserva Federal inyectó cantidades de reservas sin precedentes en la economía. Su base monetaria pasó desde alrededor 850.000 millones de dólares en julio de 2007 a 4 billones de dólares en julio de 2014, cuando el esfuerzo de flexibilización cuantitativa estaba a punto de alcanzar su máximo. Mediante ello, la Fed y otros bancos centrales han aliviado el impacto de la enfermedad económica; aunque haciendo esto también la han prolongado. La economía global se encuentra actualmente en un nuevo paradigma de crecimiento caracterizado por un lento, pero estable, desarrollo económico, con bajas rentabilidades de inversión. Este perfil de crecimiento, en mi opinión, ha llegado para quedarse.

Una década después, nuestro metafórico coche está bastante dañado, pero de vuelta en la carretera. Actualmente, la pregunta es ¿qué ha aprendido el conductor sobre la velocidad?

Los datos actuales de deuda nacional y corporativa insinúan que el conductor no ha aprendido tanto. En todas las economías principales el porcentaje de deuda gubernamental sobre el PIB se ha incrementado considerablemente desde 2007.

La deuda total en EEUU permanece de momento en el 352,4% del PIB. China ha añadido 24 billones de dólares a su cantidad de deuda desde 2007. Esto ocurre a pesar de un crecimiento considerablemente más lento. Claramente, el coche todavía conduce por encima de su velocidad óptima.

Mientras todavía vivimos en un mundo extremadamente endeudado, un inversor inteligente puede usar las lecciones de la crisis para construir carteras ajustadas al nuevo paradigma económico en el que nos encontramos. Dos de las lecciones aprendidas más importantes son las siguientes:

En primer lugar, la liquidez está determinada por la calidad: si las posiciones de una cartera tienen calidad suficiente, el inversor será capaz de venderlas independientemente de las condiciones económicas.

En segundo lugar, la perspectiva es clave en la modelización de riesgos: cualquier modelo de riesgo nos proporcionará una hipótesis sobre el riesgo principal derivado de su singularidad. Los distintos modelos de riesgo presentarán diferentes estimaciones de riesgo, cada cual tan válida como la otra. Es vital, por ello, desarrollar varios modelos de riesgo al mismo tiempo.