Neil Dwane: "China ya no es una turbulencia para el mercado"
Hablamos con el estratega global de Allianz Global Investors, la firma de gestión de activos de la aseguradora alemana. Dwane destaca la importancia de los cambios que está sufriendo el mercado durante los últimos años y cómo los inversores deben actuar en consecuencia. La volatilidad es elevada y la rentabilidad baja, lo que obliga a llevar una gestión más activa y buscar oportunidades concretas de inversión.
Neil Dwane es estratega global de Allianz Global Investors (la compañía de gestión de activos de la aseguradora alemana). El experto cuenta con más de 26 años de experiencia en el mundo de la inversión, y forma parte de la firma germana desde el año 2001.
Para poner en contexto, en una conferencia previa a la entrevista concedida a elEconomista, Dwane destacó los riesgos políticos que hay en Europa en este momento -Brexit, año de elecciones en España e Italia, además de elecciones en 2017 en Alemania y Francia-. También hizo hincapié en los problemas del sector bancario pero, sobre todo, quiso destacar la importancia que tiene que nos encontramos en un momento de disrupción -creación de nuevos mercados o transformación de otros ya existentes, por la aparición de nuevos productos y servicios derivados de cambios en los hábitos de consumo y del avance tecnológico- en el que hay que saber adaptar las inversiones.
A principios de año todo el mundo esperaba que Europa se comportase mejor que EEUU (renta variable). Considerando el contexto actual, ¿crees que esta fortaleza europea va a terminar apareciendo, y serán capaces de superar a la bolsa estadounidense?
Mirando hacia el segundo trimestre, Europa lo está haciendo bien: tiene al BCE totalmente comprometido, y mucha gente, que estaba largo en Europa, sintió que el euro iba a cerrar el hueco del 40% frente al dólar muy rápido, pero la vida no es así. Cuando miro a los mercados en general, me inquieta la correlación entre el euro y las bolsa europea. Cuando uno cae, el otro sube. La historia de fondo es, que si Europa quiere recuperar terreno, no puede mirar más al mercado de bonos. Hay mucha volatilidad y no hay rentabilidad. Los inversores deben empezar a mirar a la renta variable, los dividendos... etc. Creo que el BCE está forzando a los inversores a invertir en bolsa si quieren rentabilidad, aunque, hasta ahora, estos se están resistiendo mucho a hacerlo.
Entonces, entiendo que si la Reserva Federal sube tipos y el euro cae frente al dólar, vendrá bien a la bolsa europea. ¿Crees que lo hará este año?
Creo que el problema al que se enfrenta EEUU, es, si la gente es optimista sobre la situación del país, subirán tipos. Si no, no. Nosotros estamos preocupados por el ciclo político. La economía está en un momento aburrido, por decirlo de alguna forma, pero Donald Trump ha emergido de forma inesperada, y eso representa que, podamos esperar más preocupación por la política en USA. Eso hace que los activos europeos sean más atractivos, aunque primero tenemos que superar el Brexit, las elecciones en España... etc. Hay que navegar esa volatilidad primero, al margen de lo que haga USA.
¿Cree que si la Fed no sube tipos en junio, estarán forzados a hacerlo en julio, ya que no quieren hacerlo justo antes de las elecciones?
La mitad de mis clientes creen que lo hará en junio y la otra mitad creen que habrá una en verano y otra en navidades. Lo que yo pienso es que, por la incertidumbre política en USA, lo hará ahora, para no tener que hacer nada durante las elecciones. Si lo hace en septiembre se considerará una decisión política. Yo diría que, por las lecciones que hemos aprendido, la gente quiere tener claridad en la política monetaria. Si no, eso genera incertidumbre, y cuanto más tarden en hacer algo, se generarán menos rentabilidades.
Entiendo que no esperas más devaluaciones del yuan, pero ¿existe riesgo de que haya este verano algún otro shock en el mercado? Me llamó la atención que los dos últimos desplomes tuviesen lugar en vacaciones. ¿El hecho de que muchos gestores estuvieran en vacaciones pudo tener que ver?
No había oído eso, pero es cierto que entre mayo y septiembre los mercados hacen cosas raras, porque los gestores están de vacaciones. Pero yo miraría a la posibilidad de shocks de china de otra forma, en este momento. Lo que hemos visto este año es que la gente piensa que China ya tiene algo de tracción. China ya no es una turbulencia para el mercado... y por eso el petróleo está subiendo, junto a algunas otras materias primas. Miro hacia el segundo trimestre y creo que China no será el problema. El problema es que la gente piensa que EEUU tiene poca tracción, Japón parece peor, y Europa parece que está, sin más. El shock, de producirse, vendrá de Brexit, si ocurre, o de EEUU, si siguen saliendo datos complicados, como el del empleo de la semana pasada.
¿Entonces cree que China va a conseguir solucionar sus problemas, como el del fuerte apalancamiento, sin demasiado ruido?
No quiero sonar muy simplista, y no digo que no tenga problemas que afrontar, claro. La deuda soberana no es demasiado fuerte, si no que está en las corporaciones. Pensamos que es un círculo cerrado que necesitará tiempo para reestructurarse. El miedo que hay es que, si tienes un ciclo cerrado de este tipo, similar a la de la eurozona, ¿como vas a conseguir que la gente pida prestamos? Sin embargo, creemos que en China, con empresas como Alibaba tomando depósitos, el sector privado va a dar crédito a la nueva economía, sin que se produzca un estrechamiento del crédito en el sector publico.
Siguiendo con las últimas fuertes caídas ¿Cree que hay un boom de análisis técnico, una nueva disrupción en el mercado que pudo tener mucho que ver con los desplomes de agosto y enero?
En Estados Unidos más de la mitad del volumen es trading de alta frecuencia. Se dan millones de órdenes por segundo. En Europa supone el 30 o 35% del volumen. Esto no ayuda a poner el precio en el mercado, sólo hace que se sigan tendencias. No es saludable para el mercado. Muchos son programas de ordenador, y se basan en el técnico. La mayor parte de gestores de fondos modernos tienen ahora muy en cuenta los niveles técnicos. Yo mismo sé cuales son esos niveles en este mismo instante para el S&P 500. Si yo se eso, muchas otras personas también. Eso me hace sentir que el mercado es un mercado de trading, y no de inversión y me pone nervioso la volatilidad que esto genera, ya que elimina la importancia de nuestra habilidad para mirar una pantalla y ver qué me dice el precio de una compañía. Sin embargo, y precisamente por eso, preferimos buscar buenos valores, mirar sus fundamentales y elegir las mejores firmas para nuestros clientes, intentando dejar un poco de lado todo el ruido técnico que hay. El mercado se está convirtiendo en algo muy peligroso.
Hablé con un gestor que lleva un fondo en el que invierte un algoritmo que él mismo creó, y me dijo que en el futuro esperaba que los reguladores terminen prohibiendo este tipo de inversión, para evitar que domine totalmente el mercado. ¿Cree que puede ocurrir?
Si miras atrás, hace 200 años, el sentido del mercado era otro. Era atraer a los ciudadanos que habían ahorrado para que tomasen riesgo en una empresa con una regulación concreta, auditada... etc, para conseguir una rentabilidad que no lograrían en otros lados. Lo que tenemos ahora es eso, sí, pero con una alternativa también: que la gente está haciendo trading en el mercado. Es similar a lo que ocurrió en la última crisis financiera, cuando los bancos eran más grandes que los mercados y hacían trading con ellos mismos. Eso se ha convertido en una fuerza dominante. ¿esto hace que los inversores estén más seguros? Yo creo que no. A nadie le gusta estos mercados. Son muy volátiles, Lo que les mueve es muy opaco y poco claro, y ciertamente, no ayuda a atraer capital. A medio plazo, los reguladores tendrán que dar un paso adelante para volver a encajar las piezas del motor. Desafortunadamente, ahora mismo los reguladores siguen peleando la crisis financiera, y no pueden luchar la guerra por venir. Tienen que arreglar ciertas cosas, antes de ponerse con otros temas. Creo que está en lo cierto, pero la pregunta sería. ¿Cuando?
Sobre el BCE, ¿como valoras los esfuerzos que está haciendo la entidad para impulsar la inflación, y qué crees que es lo que impide que esta esté repuntando?
Creo que la razón es el petróleo. A medida que esto está arreglándose, y a pesar de que no volverá a los 100 dólares, salvo en caso de guerra, la inflación volverá al sistema y el fracaso del BCE será menos evidente de lo que parece ahora. Será cuestión de tiempo. El BCE está intentando dos cosas: en los últimos 4 o 5 años, los bancos de la eurozona, al contrario que los estadounidenses, no fueron honestos con la cantidad de deuda mala que tenían en sus balances. Un banco que tiene deuda mala no puede prestar de forma efectiva, es insolvente. Los TLTRO han estado pensados para que los bancos hagan dinero y empiecen a dar crédito. Por otro lado, han querido fomentar que la gente preste. Esto es el recorte de tipos. El problema con los tipos negativos es que daña los márgenes de prestamos de los bancos, y poco a poco, cada vez tenían menos incentivos para prestar. De esta forma, algunas de sus propias políticas han complicado la recuperación bancaria en la eurozona. No me gustan los bancos ahora, no creo que sean una buena inversión. Sin embargo, si quieres ver la situación de una economía, debes fijarte en qué esta ocurriendo en los bancos, y lo que empezamos a ver es que la demanda de crédito está creciendo en la eurozona. Los bancos están tomando cuota de mercado en Europa y otras economías, y esto está ayudando a la inversión y que caiga el desempleo, lo que quiere el BCE. En este momento, y aunque no quiero ser demasiado optimista tienes un pequeño circulo virtuoso, pero está requiriendo una cantidad enorme de esfuerzo del BCE.
¿Crees que finalmente los bancos serán capaces de superar los retos a los que se enfrentan (bajos tipos, digitalización, competencia de fintechs... etc), o los inversores en este sector deben prepararse para tener problemas?
Sí, creo que habrá grandes turbulencias estructurales en esta industria, y esto, antes de que aparezcan los cambios en el tipo de consumo de la gente. La cantidad de disrupción que va a llegar, por parte de Apple, Amazon..., será algo con lo que podrán lidiar, pero creo que será una "lidia en caída". No tiene por que ser las fintechs. Pueden ser Samsung, Apple... etc. Dirán "¿por que no usas el servicio conmigo? Lo ofrezco mejor". Si es Facebook o Google, no me sorprenderá nada, ya que la lealtad de los clientes hacia este tipo de compañías es mucho más fuerte que la que tienen con el sector bancario.
Sobre las materias primas, escuché lo que dijiste del petróleo (el crudo estará entre 50 y 70 dólares en los próximos años), y me voy a enfocar en metales. ¿Crees que la subida que hemos visto tiene mucho que ver con el dólar y que si sube al incrementar tipos, las materias volverán a caer?
Creo que el crudo es diferente a otras materias industriales, por la cuestión de la oferta. En el petróleo, tienes 95 millones de barriles la día, pero al año siguiente 7 de esos no existen por que los campos se agotan. Eso es único en el petróleo. En hierro o cobre, todos los años llegan oleadas de nueva oferta, por el boom en China. A menos que el precio siga cayendo con fuerza, toda esa oferta nueva seguirá llegando. El hierro está en 48 dólares, y Rio Tinto lo puede producir a 16 dólares. Hasta que no consigas que otros productores caigan, no hay razón por la que el hierro vuelva a 230 dólares, como estaba hace unos años. Los grandes metales industriales están en un sitio oscuro. Se necesitarán 10 o 15 años de crecimiento en India o Indonesia para equilibrarlo. Por eso, creo que se deben evitar las grandes firmas de la industria de la minería de metales industriales, ya que todavía quedan años de sobreoferta. Eso sí, también creo que el miedo sobre tipos negativos apoyará al oro. Si piensas en ese contexto de tipos, los consumidores que tienen 100.000 euros en el banco, y le caen a 99.000 euros, por que el banco te cobra por ello, racionalmente, sacarás el dinero de banco, y pensarás que quizá debes invertir en algo que no te cobre. Ahí está el oro. Eso puede ser una consecuencia de los bajos tipos.
Teniendo en cuenta la disrupción que está teniendo lugar en el mercado, con los cambios rápidos en el consumo que usted destaca y los avances tecnológicos, ¿esto puede acabar con el tipo de inversión a largo plazo que defiende Warren Buffet o defendía Benjamin Graham?
Creo que la mayor parte de inversores no tiene el punto de mira a 30 años. Nadie puede hacer previsiones a 30 años y acertar. Pero creo que las tendencias son muy claras. La generación del baby boom, a medida que se retire, demandará productos como mejor sanidad, pensiones... etc. Japón es único con lo bien que han ahorrado en este sentido. Otros sitios, como UK, no es así. El otro lado de la moneda son los nuevos consumidores. Hacen las cosas diferente, y esto es muy importante, ya que cuando eliges valores tienes que tener muy claro qué dinámicas son invertibles. Cuando veo a mis hijos, cosas como Justeat, para comprar comida... Yo no sabría ni encontrarlo. ¡Mis hijos lo usan! Están cómodos con la tecnología, y esto cambiará muchas industrias. Si piensas en el hecho de que la gente ya no tendrá coches y no irá a supermercados, y comprará online, esto son cambios muy profundos, y afectarán a la inversión a largo plazo. Puedes especular con estas cosas, pero hasta que no empiezan a ocurrir y ves como responde la sociedad, no es fácil ver las oportunidades que hay de inversión.
¿Crees que los reguladores y los gobiernos pueden terminar dando un paso adelante para frenar este progreso disruptivo?
No tengo ninguna duda de que tendrán mucha influencia en la velocidad a la que se producen estos cambios, pero por otro lado, si los consumidores lo quieren, ellos son sus votantes, con lo que sólo podrán robarlo por un tiempo. Uber cubre una necesidad, cubre una demanda, por ejemplo. La gente lo quiere. El futuro de los taxis está claro: la gente quiere la flexibilidad de un producto como Uber. En Londres, si llueve, no coges un sólo taxi. Si no llueve, sobran por todos lados. Creo que es una batalla que van a perder, pero pueden ralentizar el proceso.
Sobre lo que dijo de ETFS y fondos baratos, ¿cree que el aumento en la necesidad de encontrar valores concretos que generen valor va a incrementar el atractivo de otros fondos de inversión con gestión más activa?
Definitivamente. Lo que hemos visto desde la crisis financiera, durante varios años, es que el poder de la política monetaria hizo que todos los activos subiesen. Sin embargo, esto ha cambiado en los últimos 15 meses. Estratégicamente, estamos en un contexto de mucha volatilidad, en la que el mercado no va hacia arriba, necesariamente. Así, tener fondos baratos relacionados con índices sólo te da volatilidad. Antes era fácil sacar un 10% o 12% al año, pero ahora no. Ahora, o quieres valores que suban, o activos que te ofrezcan beneficios. Cuando miro al mercado de renta variable, ves que las dificultades por regulación en las utilities, los problemas de los bancos... ¿para qué quieres exposición a estos sectores? Si tienes un ETF de índices, tienes un 20% o 30% en sectores que no van a ningún lado. Así, quieres ser más activo, quieres buscar empresas de un tipo concreto. Defendería que, medio mercado, está barato, y está barato por una razón: no es atractivo y sólo ofrece volatilidad.