Luis Armada (Deutsche Bank): "Detectamos mayor apetito por fondos y empresas de Estados Unidos para invertir en España"

Frenazo de operaciones, atasco de participadas en los fondos, fusiones y adquisiciones entre gestoras... Luis Armada no rehúye ninguna pregunta sobre el estado de ánimo que reina entre el private equity de cara a un 2025 en el que el M&A, que viene de crecer en torno a un 20% en Europa, estará más agitado aún.

Por sus manos pasan algunas de las grandes fusiones y adquisiciones que idean los fondos de capital privado en España. Luis Armada es el responsable de M&A de Deutsche Bank en España, donde ha asesorado en múltiples transacciones. Armada atiende a 'elEconomista.es' en el marco del último trimestre del año para hacer balance de este 2024 y empezar a sacar las primeras conclusiones tras el transcurso de 11 meses.

¿Hay una recuperación real del mercado del M&A?¿O es un espejismo por las grandes operaciones?

Se está produciendo una vuelta a la normalidad. Después del Covid-19 se produjo un repunte de operaciones, pero en el año 2023 vimos cierta parálisis. En 2024, los volúmenes han vuelto a crecer en el entorno del 20% o todavía más si hablamos de M&A en Europa. Y lo estamos viendo en España. Hay un poco de todo. Hay operaciones grandes como Dorna o Idealista. Y es verdad que las operaciones del mercado medio ha bajado, si bien hay algunas. Lo importante a descartar es la tendencia que hay y la que viene, habida cuenta de que el pipeline que vemos para 2025.

¿Cómo influye la situación macroeconómica en el mercado del capital privado?

El mercado macro es favorable. El dólar está fuerte y eso incentivará las operaciones transfronterizas (crossborder). Segundo, sigue habiendo dinero, principalmente de los private equity que no han salido al mercado. En Europa hay muchas oportunidades y vemos que tanto fondos como corporates se están interesando. Nosotros esta semana publicamos nuestro House View, lo que DB como casa ve como indicadores que vienen. Interesante que creemos que EEUU crecerá un 2,5% y la Eurozona por debajo del 1%, lastrado por Alemania. China va a crecer un 4,8% (viene de un 4,9%) y destaca India, con crecimientos del 6%. A ello hay que sumar más efectos, como la inflación y los tipos de interés.

¿Cómo han evolucionado el pipeline y los mandatos este año?

En DB lo medimos a través de nuestro propio sistema. Cuando nos llega una petición lo añadimos en nuestra base de datos y lo nombramos bajo el nombre de Tick Two (dos checks). En el 2024 ese tipo de oportunidades, que se puede traducir o no en un mandato, pero al menos sí te da perspectiva de que hay ganas de hacer algo, ha crecido en más de un 20%. Esto te da una sensación de que hay más apetito, si bien esto no significa que vayamos a ser nosotros los mandatados. Para 2025 vemos entonces que se reúnen muchos factores positivos: una financiación que está abierta y unos KPIs macros estables y favorables, por otro.

Se ha hablado mucho este año de fórmulas imaginativas para cerrar operaciones. ¿Qué tendencias ha detectado?

Eso siempre se ha producido. Vemos que está muy a la orden del día. Por ejemplo, un earn out, en el que la operación se estructura fijando un pago variable a lo largo del tiempo una vez la operación esté cerrado y siempre y cuando se logren unos determinados hitos, lo ha habido siempre. Vendor loans, por otro lado, también están a la orden del día. No es que haya una tendencia a ser más creativo, sino a ser más flexible. Así se ve también en los procesos, donde inicialmente, por ejemplo, sale al mercado la venta de una minoría y finalmente se cierra una mayoría, en función del interés del mercado. Lo hemos visto este año con Babel, de Aurica Capital, o en 2032 con Valoriza, de Sacyr. En 2025 continuará siendo así.

Este año se ha registrado un récord de fondos de continuidad. ¿Qué observa?

Aquí, en cambio, sí vemos una tendencia. Es cierto que hay inversores muy contentos con el activo en el que están invertidos y, por una serie de condicionantes de sus fondos, deben salir. Eso se traduce en que en ese momento, si la valoración de cara a una potencial venta no es satisfactoria, prefieren reinvertir y quedarse. Hay un trend que llega y parece que puede consolidarse. Hay que mirar que estas operaciones no influyan en los procesos, en la que un comprador pueda ver que ha perdido el tiempo por comprar un activo que finalmente ha terminado siendo recomprado por su propio dueño. Esas dinámicas se tienen que analizar anteriormente.

Has mencionado anteriormente un mayor número de operaciones crossborder para 2025. ¿Cómo se van a dar?

Lo que prevemos es que el interés en Europa en general y en España en particular va a ser creciente. Seguimos viendo que los fondos optan con cada vez más facilidad por abrir una oficina local en España. Sin ir más lejos, nuestro fondo DWS, que históricamente siempre había trabajado desde Londres. Pero cuando digo crossborder hablo más pensando en el peso de Estados Unidos. Vemos corporates dispuestos a comprar activos en Europa, por un lado, y vemos a fondos que estando en EEUU van a querer comprar en España. No es algo nuevo, pero sí estamos en un momento de ciclo en el que lo vamos a ver más. Del otro lado, vemos compañías españolas que tienen activos en EEUU y decidirán vender porque es un momento bueno, sobre todo teniendo en cuenta la apreciación del dólar.

¿Cómo ve la consolidación entre gestoras?

Son operaciones un poco más ad hoc y más pequeñas por tamaño, al menos por las que hemos visto en España. Hay GPs españoles que están en el target de muchas otras gestoras internacionales.

Hemos hablado de un mayor ritmo de operaciones. ¿Esa diferencia de expectativas entre comprador y vendedor va a suponer que se vendan compañías a valoraciones no deseadas?

Eso va a ser más complicado. Los fondos tienen sus instrumentos para no malvender y no llegar a los retornos. Va a haber poco distressed.

¿Qué sectores van a seguir marcando la agenda en 2025 y cuáles no?

Acapara mucho la atención el sector infra-telecom. Ya hemos visto en la recta final de 2024 transacciones muy importantes en el mundo de los data centers y también se preparan para las fibercos. Otro sector, servicios medioambientales. Hay en marcha una gran operación (Urbaser), pero llegarán más. También vemos interés en transición energética, desde la movilidad a los gases renovables. Destaco también aquí las operaciones en renovables, tanto eólica como fotovoltaica, pese a que en los últimos meses ha habido atasco.

¿Y en los mercados públicos?

Continuarán los famosos P2P (public to private) en un formato amistoso y no hostil. Vemos compañías que fuera de bolsa pueden tener un recorrido mucho más fuerte. A la inversa, en salidas a bolsa tenemos un pipeline de oportunidades que sí están pensando en ello. Debe haber una recuperación de ese mercado, sabiendo que no todo saldrá. Por otro lado y analizando a los inversores, vemos interés en toda la parte de middle east, que cada vez van a tener un papel más importante. Los inversores asiáticos, por contra, les vamos a ver más cuidadosos y no tan activos.

¿Cómo ve el papel del escudo anti-opas? ¿Hasta qué punto va a ser un condicionante real para las operaciones?

Es un factor a tener en cuenta sin duda. El Gobierno se ha llegado a dar un plazo de hasta tres meses para dar luz verde a un FDI (Foreign direct investment). Cualquier nexo con algún país que no sea bienvenido va a estar mucho más escrutado. Lo hemos visto con la ferroviaria Talgo, pero si se quita ese expediente de la ecuación no vemos que el Ejecutivo se incline por tumbarlas sino que, en cambio, mantiene una actitud constructiva.