Barry Eichengreen: ¿Se hunde el yuan?

Desde diciembre, cuando la Reserva Federal de EEUU empezó a reducir sus compras mensuales de activos a largo plazo, las monedas de mercados emergentes han caído por todos lados. La gran excepción, hasta hace poco, era el indomable yuan chino. Pero ahora también se hunde frente al dólar. ¿Una prueba más del efecto desestabilizador de la política de la Fed?.

El declive del yuan ni es amplio ni es seguro que vaya a continuar pero el movimiento sorprende en una moneda tan manipulada y se opone a lo que todos esperaban.No hay duda de que la retirada de la política de flexibilización cuantitativa de la Fed ha tenido repercusiones. Una estrategia habitual para ganar dinero por parte de los inversores con acceso a los mercados financieros chinos ha sido pedir dólares prestados a tipos bajos de interés y comprar activos chinos de alto rendimiento.

La retirada, sin embargo, al augurar unos tipos de interés estadounidenses más altos, ha encarecido el préstamo de dólares y la inversión en activos chinos. Y, cuando el carry trade cae en desuso, la demanda del yuan desciende y su tipo de cambio se deprecia. Sin embargo, aunque la Fed lleva reduciendo estímulos desde diciembre, la debilidad del yuan no se ha materializado hasta febrero, por lo que debe de haber algo más. Lo cierto es que la moneda china, ferozmente controlada, solo se hunde cuando el Banco Popular de China (PBOC) quiere que lo haga. El yuan baila al ritmo del PBOC, no de la Fed.

¿Por qué cae el yuan?

Pero ¿por qué entona la melodía de la depreciación? Una posibilidad es que un yuan más débil pudiera entrar, paradójicamente, en la estrategia del gobierno chino para generalizar su uso internacional. China se ha propuesto ampliar el papel del yuan en el comercio extranjero y con fines de inversión. En último término, pretende que el yuan alcance un estatus internacional comparable al del dólar.

Para ello, China tendrá que desarrollar sus mercados financieros y abrirlos a los inversores extranjeros. Pero hacerlo solo es posible si las autoridades eliminan la percepción de que los movimientos de tipo de cambio son una proposición de un único sentido. Mientras los inversores crean que el yuan sólo puede apreciarse, abrir los mercados del país provocaría un aluvión de dinero extranjero con consecuencias financieras desagradables, entre ellas, la inflación.

Por eso, hace falta recordar a los inversores extranjeros que el yuan puede bajar también. Algunos observadores ven el último descenso del yuan como un intento de exprimir a los especuladores y anunciar la llegada de un tipo de cambio más flexible. Creen que el PBOC está a punto de ensanchar la banda de cotización de la moneda. De ser así, las últimas medidas de mercado del PBOC serían una buena señal. Si la historia nos ha dejado una cosa clara es que la combinación de mercados financieros abiertos y un tipo de cambio rígido es un desastre a punto de suceder. China ya ha empezado a abrir sus mercados financieros, por lo que una mayor flexibilidad del tipo de cambio no se va a hacer esperar.

Una segunda interpretación, menos positiva, es que el PBOC ha debilitado el yuan para impulsar las exportaciones chinas. En una reacción contra los excesos de los mercados inmobiliarios nacionales y la banca paralela, el PBOC ha actuado, no sin razón, para limitar la disponibilidad de crédito barato. Una consecuencia posible es que el crecimiento de la demanda interna se ralentice más deprisa de lo esperado. Por supuesto, impulsar las exportaciones es la respuesta china habitual a una demanda interna más débil.

Esta interpretación, menos halagüeña, de la reciente debilidad del yuan sugiere que el empeño oficial de arremeter contra la banca paralela no marcha bien y el esfuerzo de maquinar un aterrizaje económico suave tampoco va por buen camino. Si esta opinión es correcta, la tentativa de reequilibrar la economía china podría ponerse en espera, lo que no augura nada bueno para la estabilidad económica y financiera futura.

Además, si China baja el yuan para meter mano a las exportaciones, su política no va a sentarle nada bien a los competidores extranjeros, ya se trate de Estados Unidos o Japón. Las quejas de manipulación monetaria y las tensiones diplomáticas asociadas serán el paso siguiente. China es lo bastante opaca como para que cueste saber desde fuera qué interpretación es la correcta.

Los futuros movimientos del yuan nos lo dirán. Las fluctuaciones serían la señal de que el objetivo de los políticos es eliminar las apuestas de un único sentido y propulsar la causa de la internacionalización del yuan. Un declive secular, por el contrario, indicaría que la demanda de China se debilita y se ha suspendido el reequilibrio. Por ahora, lo único que podemos hacer es observar de cerca y cruzar los dedos. Pero en quien hay que fijarse es el PBOC, no la Fed.

Barry Eichengreen, profesor de Economía en la Universidad de California-Berkeley