Iván Martín (Magallanes): "Aún no está puesta en precio la reactivación de la demanda interna en Europa"

Magallanes Value Investors cumple este año el décimo aniversario de sus principales fondos de la mejor manera posible, con el reconocimiento de unos de los premios más prestigiosos, los de Morningstar, al mejor fondo de bolsa española y a mejor gestora. Los datos avalan la trayectoria de la firma fundada por Iván Martín, Blanca Hernández y Mónica Delclaux, al conseguir Magallanes Iberian Equity un rendimiento anualizado del 7,52% desde su creación y un 8,49% anualizado en el caso del Magallanes European Equity, en un momento en que los inversores han vuelto a fijarse en el mercado europeo después de años de ostracismo. Y Martín, presidente y director de inversiones de Magallanes, tiene claro que tiene mucho más recorrido, entre otras cosas, porque aún no se han puesto en precio muchos de sus catalizadores, como el impulso de la demanda interna.

Revisando la trayectoria de los fondos, han superado el 8% anualizado en un período de tipos negativos, con una pandemia, la guerra en Ucrania... ¿Qué balance realizan?

El balance es positivo, basado en datos objetivos. Empezamos el valor liquidativo en 100 euros y ahora está en 230 euros, en el caso del fondo de bolsa europea. No ha sido el entorno más propicio para una estrategia de inversión basada en fundamentales. Pero el objetivo se ha conseguido. Una validación de este trabajo es el premio a la mejor gestora y una reafirmación de que un proceso metódico y disciplinado no te salva de todo lo que ha pasado estos años, donde hasta la bolsa griega estuvo suspendida durante un mes, pero te hace sobrellevar esos impactos con un resultado bueno. El balance es que hacemos lo correcto y hemos de seguir así.

En este punto de inflexión de los inversores de volver a mirar a Europa, parece que se reafirma su proceso de inversión, pero ¿hasta qué punto han podido mantener esa disciplina de manera firme o han tenido que ir moldeándola de alguna manera?

La clave ha sido mantenernos firmes al proceso, no movernos un ápice. El riesgo es, cuando ha habido momentos de máxima incertidumbre y ahora estamos viviendo uno de los de mayor incertidumbre histórica de los últimos cuarenta años, que la emocionalidad lleve a modificar el proceso de inversión. No se trata de tener más talento o estar mejor preparado, es un tema de esfuerzo, trabajo y mantenerse lo menos emocional posible, porque la tentación puede ser reducir riesgo y vender activos que lo hacen mal pero la Historia demuestra que mejor no tocar la cartera en ese sentido. Y, si se toca, hacerlo en el sentido contrario. Eso es lo que ha marcado la diferencia. No nos hemos movido un ápice, al contrario, hemos reforzado alguno de los criterios propios de nuestro proceso de inversión. Uno de ellos, y el más importante, es la situación financiera de las compañías. Siendo uno de los pilares de nuestro proceso en Magallanes en estos diez años, y en mi trayectoria como gestor de 25 años, se ha reforzado. Como no sabes lo que va a pasar, es decir, como sabes que no sabes lo que va a pasar, me he reafirmado en la convicción de que hay muchas variables que no puedes manejar, como ocurrió con el Covid. El protagonista no ha sido tanto la valoración o el análisis, sino la selección de compañías que han aguantado por su situación financiera, porque el tiempo va a su favor.

¿Cuáles son los valores que han estado desde el principio en la cartera?

Arcelor Mittal, por ejemplo, Antofagasta, , Husqvarna... Hay un porcentaje elevado de compañías. Y es coherente con nuestro proceso de inversión: rotamos poco la cartera y tenemos un horizonte de inversión a largo plazo. Lo bueno de cumplir diez años es cumplirlos, porque sobrevives, pero es la validación de lo que decíamos que íbamos a hacer, como la baja rotación de la cartera, porque no somos traders. Hay compañías que acumulan rentabilidades del 100% y llevan diez años en cartera. Logista acumula un 120%. Muchas tienen un 70% o un 80%. Llevan desde el principio porque sus valores intrínsecos también evolucionan, porque es lo lógico. Lo bueno es que su valor sube y, si sube, es porque crece. Y esta es otra de las paradojas, que si es value no puede ser growth. Pero esto demuestra que se puede ser inversor en valor en compañías que crecen.

En anteriores ocasiones ya mencionaba que España era un caso de value muy claro y que en bolsa europea se podían conseguir rentabilidades de doble dígito en los próximos años. Y parece que se están confirmando sus estimaciones. ¿Puede ser Trump un incentivo para que florezcan todas esas bondades que los inversores no terminan de ver?

Podría ser un catalizador, pero no lo sé. Yo lo decía pero tengo que reconocer que con la boca pequeña, porque ¿cuánto tiempo llevaba catalogada la bolsa española como un activo no invertible? La bolsa española no le interesaba a nadie, porque solo caía. Pero si mirabas las compañías, incluso las que a priori no me atraían, los beneficios subían. Y al final se estaba embalsando mucho valor. Pero se juzgaba un activo con el prisma del entorno político y el sitio dónde cotiza, con información que no correspondía. Las empresas seguían vendiendo, algunas son netamente exportadoras, pero la percepción del gobierno, sin entrar a valorar si era bueno o malo, distorsionaba las valoraciones.

Con ese sentimiento negativo ¿cuándo puede cristalizar más ese valor?

Después de 25 años como gestor, nunca sabes cuándo va a producirse ese catalizador ni cuándo va a cristalizar. Y no merece la pena, por tanto, perder el tiempo en ese catalizador. Hay que gastar energías en tener empresas baratas, con deuda controlada, porque llegará un momento en que subirán. Y la Historia demuestra que empresas que valen 100 y cotizan a 50 no están 15 o 20 años así. Nosotros estamos dispuestos a esperar, porque el balance de estas compañías es bueno y se lo pueden permitir, para que ese valor se realice. Y cuando se realiza, no se realiza poco a poco. En el fondo de bolsa española la rentabilidad fue cercana al 20% el año pasado. Y puede seguir subiendo porque nuestro potencial es de un 50%.

Pero los movimientos que está realizando el gobierno de Trump pueden llevar a que Europa tenga que modificar sus políticas, relajando la regulación, lo que unido al impacto de Deep Seek en las grandes tecnológicas norteamericanas puede atraer cada vez más a más inversores.

Desde ese punto de vista, sí se dan los mimbres para el despertar de Europa. Pero hay que hacer autocrítica, aunque los políticos no la hagan públicamente. Se han hecho políticas que no han sido las correctas para esos momentos de incertidumbre que vienen. No han servido. La amenaza exterior puede ser un buen revulsivo. Se dan los mimbres porque hay una nueva Comisión Europea. Hay unos informes que avalan el cambio, como los de Draghi y Letta, que han sido encargados por Von der Leyen y han interiorizados los nuevos comisarios. Otra pieza del puzle han sido las elecciones en Alemania, con un resultado bueno para el progreso de los alemanes y, por ende, de Europa, con el anuncio de un billón de euros de gasto en defensa e infraestructuras. Eso ya mueve la aguja de la inversión.

Y esto hace que Europa, como se dice vulgarmente, se ponga las pilas, adaptándose a la realidad. No necesitamos medidas incongruentes como transiciones energéticas precipitadas. Y es algo que todavía no está puesto en precio es la reactivación de la demanda interna europea. Europa y Alemania han sido exportadores netos. La relajación presupuestaria o fiscal o la mutualización de deuda pueden ser un catalizador para la reactivación de la demanda interna, más dependiente de tu economía, y que complemente lo que ha sido Europa durante muchos años, dependiente del comercio exterior. Esto no está todavía en precio y puede relanzar a las empresas europeas que han estado penalizadas en términos relativos durante muchos años.

¿Cuántas opas han experimentado las empresas que han tenido en cartera durante estos años?

Alrededor de una cuarta parte de los valores en cartera han sido opados a lo largo de estos diez años, lo que supone una validación a nuestras tesis. Ya hemos tenido dos o tres y no ha hecho más que empezar el año. Es coherente con que somos valoradores de empresas y nuestro fuerte es el análisis. Detectamos empresas baratas que tarde o temprano un tercero, un private equity o la familia dueña decide quedarse, porque su criterio es el que debería ser, la valoración fundamental. Algunas opas son agridulces porque, aún ganando un 30% o un 40% de prima, al ser inversores de largo plazo nos gusta que el valor de las compañías cristalice a largo plazo. Y si quien lanza la opa está dispuesto a pagar esa prima del 30% o 40% es porque sabe que la compañía tiene por delante mucho futuro y no quieren compartirlo. Y nosotros preferiríamos seguir invertidos para recibir ese crecimiento futuro.

¿Cómo han evolucionado los ratios de las carteras en estos años?

Dentro de esa coherencia de nuestro proceso de inversión, también se puede medir con los múltiplos. Siempre hemos tenido carteras con múltiplos bajos, con valoraciones atractivas, porque somos inversores en valor y compramos empresas baratas. Pero es cierto que ha habido una evolución hacia compañías con una valoración más baja, que no es casualidad. Y tiene sentido por el momento de máxima incertidumbre en el que estamos, que lleva a determinadas áreas de mercado a cotizar en puntos muy bajos, como químicas, metales, coches, bancos, líneas áreas.... Tienes múltiplos bajos porque estas compañías no las quiere nadie ahora. ¿Quién quiere un fabricante de coches europeo, una empresa química, una empresa de metales, una cementera, una empresa de consumo doméstico? Y eso hace que los múltiplos sean excepcionalmente bajos, lo que nos hace estar muy positivos. Estamos hablando de múltiplos de 9 veces, cuando siempre hemos estado entorno a 10, 11 o 12 veces alguna vez.

Ahora estamos en una situación que apoya, de nuevo, las valoraciones atractivas de Europa frente a EEUU, value frente a growth. Es un buen entorno en el que gestionar ahora, con estas asimetrías en máximos. Porque de este maremágnum de cosas extremas puedes extraer lo más barato y elegir los valores de mejor situación financiera. Un porcentaje elevadísimo de las compañías en cartera tienen caja neta y la media de la cartera cuenta con un apalancamiento por debajo de 1 vez deuda/ebitda.

Otra característica de sus fondos ha sido beneficiarse del pago de dividendos.

Aquí sí ha habido un cambio sustancial: por primera vez la rentabilidad que da la cartera en términos de remuneración al accionista, con dividendos y recompra de acciones, está por encima del 5-5,5%, cerca del 6%. No es baladí. Sin hacer nada, de forma patrimonialista, recibes esa remuneración. Sin hacer nada ad hoc, en empresas de alto dividendo, pero es un atractivo per se. Y esto confirma otra vez la tesis de empresas con buena situación financiera porque, si no, no pagarías esos dividendos o recomprarías esas acciones.

Es la teoría de la señalización de mercado. Tienes una cartera de compañías altamente pagadoras y que realizan recompra de acciones. Y sin ver su balance y su día a día, el equipo directivo transmite el mensaje de que la situación financiera es saludable porque si no, no lo haría.