La crisis de la deuda soberana no ha terminado todavía

En Reino Unido, el endeudamiento público está reduciéndose a un ritmo más rápido de lo que nadie se atrevía a esperar hace unos años. Las agencias de calificación están empezando a dejar caer las insinuaciones de mejorar en lugar de recortar las calificaciones crediticias nacionales. Incluso los griegos están contemplando un retorno a los mercados de bonos sin provocar aullidos de protestas de los inversores. La crisis de la deuda soberana que afectó a los mercados entre 2010 y 2015 parece haber terminado. Ya nadie está amenazado con la bancarrota, y los gobiernos no se hallan en crisis porque se quedan sin dinero en efectivo.

El problema es que todo esto es en gran medida una ilusión. Es cierto que los mercados resultaron ser mucho menos poderosos de lo que se pensaba, y las cargas de deuda que antes parecían aplastantes se han vuelto completamente manejables. Pero eso no significa que la deuda no importe. En realidad, toda economía importante debe mucho más de lo que puede permitirse, y cuando llegue la próxima recesión, eso se hará dolorosamente evidente.

Rebobinad unos pocos años, y la crisis de la deuda soberana se cierne sobre todos nosotros. Grecia, Portugal e Irlanda han quebrado y muchos otros países parecen estar corriendo la misma suerte. Los veredictos de las hasta entonces oscuras agencias de calificación crediticia fueron de repente noticia de primera plana. Los mercados de bonos se rebelaron abiertamente, haciendo que los rendimientos se dispararan en los países de mayor riesgo, mientras los políticos discutían sobre quién tenía el mejor plan para mantener solventes los tesoros nacionales. Fue una saga dramática, de grandes apuestas que cautivó a los inversores de todo el mundo.

Pero ahora parece que se acabó. En Reino Unido, el Gobierno pidió prestado solo 16.000 millones de libras esterlinas en los tres primeros meses de este año, 5.000 millones menos que en el mismo período de 2017. Se prevé que el déficit se sitúe en menos de dos puntos porcentuales del PIB para este ejercicio fiscal, por debajo del objetivo fijado para 2020. Es más probable que el Ejecutivo aumente el gasto, especialmente con la inminente salida caótica de la Unión Europea, que lo reduzca aún más. Ciertamente no es algo que le preocupe a nadie en este momento.

Lo mismo ocurre en la mayoría de los demás países. Fitch reafirma la calificación Doble A de Austria e insinúa que el próximo paso podría ser la restauración de la una vez premiada Triple A. En toda la zona euro, la relación deuda/PIB cayó del 89 al 86% en los últimos doce meses, con las mayores caídas en Irlanda y Chipre. En Estados Unidos, los ingresos del Gobierno están en auge a pesar de los recortes de impuestos del presidente Trump (la curva de Laffer ha hecho su magia una vez más, con impuestos más justos que recaudan más dinero). Incluso Grecia, el país que inició toda la crisis, se espera que salga de su programa de rescate este año y empiece a aprovechar los mercados de bonos en busca de efectivo. En 2016, solo 11 países seguían siendo clasificados como Triple A, pero en los próximos años es muy posible que empiecen a subir de nuevo: 16 antes del accidente, incluido Reino Unido.

Así que la crisis ha terminado, ¿verdad? En cierto modo, sí. Las calificaciones ya no se están recortando. Los países no corren el riesgo de quedar aislados de los mercados, e incluso la austeridad se ha visto frenada. Hemos aprendido algunas lecciones útiles en el camino. Ahora sabemos, por ejemplo, que un país soberano con su propio banco central puede endeudarse mucho más de lo que antes se creía posible. Puede llegar al 100 por cien del PIB, y quizás incluso más, sin consecuencias realmente adversas. Los niveles del 80 o 90% que solían preocupar tanto a todos no son realmente un problema.

En la batalla entre los mercados de deuda y los gobiernos, pronto se hizo evidente que los Estados soberanos siempre iban a ser los ganadores, incluso en la zona euro, tan pronto como el Banco Central Europeo prometió intervenir en los mercados (hace seis años, por cierto), los mercados de bonos abandonaron rápidamente la lucha. Mejor aún, el aumento masivo de la deuda nacional no provocó una hiperinflación como una vez temimos: si acaso, parece haber sido deflacionaria. Puede que haya desplazado a la inversión privada -no lo sabremos realmente hasta dentro de al menos una década-, pero hasta ahora no hay pruebas concluyentes de ello. En general, nos salimos con la nuestra con niveles de endeudamiento que antes se hubieran considerado imposibles, al menos fuera de la guerra.

Y sin embargo, el riesgo ahora es que nos volvamos complacientes. En economía, como en tantas otras áreas de la vida, el hecho de que te hayas salido con la tuya una vez no significa que te saldrás con la tuya en la próxima ocasión. Profundizando en lo que ahora es la segunda expansión más larga desde que comenzaron los registros, todavía tenemos relaciones entre deuda y PIB que son extraordinarias en cualquier nivel histórico. No tendremos prácticamente margen para la flexibilidad fiscal cuando llegue la próxima recesión, como inevitablemente ocurrirá algún día.

Y todavía estamos acumulando niveles de deuda que tendrán que ser pagados por las generaciones venideras, o bien conjurados con una ronda de hiperinflación. Hemos superado la última crisis de la deuda soberana. Pero solo por poco, y a costa de convencernos de que no nos preocupemos por el siguiente. Cuando eso llegue, inevitablemente será mucho más difícil de sobrellevar.