¿La espada endeudada de Damocles?

La deuda pública se encuentra en su nivel más alto desde la crisis financiera, según el Fondo Monetario Internacional. Después de un largo período de bajos tipos de interés, la deuda pública alcanzó los 164 billones de dólares (USD), equivalentes al 225% del PIB mundial en 2016, lo que hace que globalmente haya un 12% más de deuda que en 2009.

El último de los dos informes anuales del Monitor Fiscal del FMI generó mucho ruido, pero aportó poco contexto para ayudar a los inversores, que han experimentado una década de confusión, a comprender si los titulares son una nueva causa de preocupación.

Desde la crisis financiera, el gasto público aumentó para generar crecimiento económico y los bancos centrales inyectaron liquidez utilizando herramientas no convencionales como la compra de bonos para facilitar la financiación. Ahora las políticas monetarias están en camino de normalizarse, los tipos de interés en EEUU están aumentando gradualmente y la volatilidad ha regresado a los mercados este año.

¿Amenaza de una nueva crisis?

Aun así, después de la crisis subprime y la crisis de la deuda europea, ¿constituyen estos enormes niveles de deuda una espada de Damocles, la amenaza de una nueva crisis?

"La situación es buena, pero se está volviendo arriesgada", así es como David Lipton, Primer Subdirector Gerente del FMI, resumió el informe en una reciente entrevista con Bloomberg. Algunas economías, incluyendo EEUU, dijo Lipton, no tendrán el espacio fiscal para maniobrar en caso de que la economía mundial se estanque. La relación deuda/PIB debe disminuir, "porque nunca se sabe lo que sucederá mañana", concluyó Lipton.

Debemos de contextualizar toda esta información en una reasignación más amplia y global de la deuda entre las economías emergentes y de ingresos medios por una parte, y las economías avanzadas, por otra. Más concretamente, los productores de materias primas como Arabia Saudí, los Emiratos Árabes Unidos o Bahréin se han convertido ahora en prestatarios, incluso cuando sus deudas siguen siendo una fracción de las de las economías avanzadas.

Si lo comparamos con la situación de hace 10 años, la diferencia es que los niveles de deuda ahora son tanto autofinanciados como baratos. Si tomamos a Japón como ejemplo vemos que con una deuda soberana del 236,4% del PIB nunca ha debido tanto, pero nunca ha pagado tan poco para financiar esa deuda. Ese y otros niveles de deuda pueden ser consecuencia de inyecciones artificiales por parte de los bancos centrales, pero seguimos viendo un crecimiento aceptable en todas partes, y la mayoría de nuestros indicadores cíclicos están en línea con este escenario. Ninguno de ellos apunta a una recesión o una desaceleración grave en EEUU, China o la Eurozona.

Observando más de cerca, las propias cifras del FMI muestran que la relación deuda/PIB alcanzó su punto máximo en 2016. El subtítulo de los datos del FMI debería ser que por primera vez desde la crisis financiera, con la excepción de las economías emergentes y de EEUU, la deuda global se está estabilizando y se prevé que disminuya.

EEUU por el mal camino

Estados Unidos es la única economía avanzada que rompe esta tendencia, con un pronóstico del FMI de que la deuda con respecto al PIB va a continuar ampliándose hasta llegar al 116,9% en 2023, gracias a sus recientes recortes de impuestos y al aumento del gasto. Es poco probable que Estados Unidos reequilibre este déficit hasta que vuelva a aprender que los caballos se manejan mejor cuando están enganchados a las carretillas, y que los recortes en el gasto van antes que los recortes de impuestos.

Aun así, no olvidemos que EEUU tiene un poco más de margen fiscal que otros estados. El país continúa disfrutando del "privilegio exorbitante", en palabras de Valéry Giscard d'Estaing, entonces Ministro de Finanzas de Francia, de imprimir su propia moneda de reserva. EEUU puede imprimir una factura de 100 dólares por unos pocos centavos, mientras que "otros países tuvieron que desembolsar hasta 100 dólares de bienes reales para obtener tan solo uno", como expresó el economista de Berkeley, Barry Eichengreen.

En otros lugares, si observamos una serie de economías líderes, incluidas aquellas que causaron los mayores efectos colaterales a raíz de la crisis financiera, la mayoría está en una posición mucho más sólida que antes de la crisis. Las cuentas corrientes de una serie de economías como porcentaje del PIB, son relativamente saludables y están lejos de sus niveles previos a la crisis.

La única posible excepción a los datos de la cuenta corriente actual es China, que desde 2008 es responsable de casi las tres cuartas partes del aumento global de la deuda privada. Con una deuda que ahora equivale al 234% del PIB, según el FMI, China ha introducido políticas financieras más sólidas y está trabajando para reducir los préstamos arriesgados. Y gran parte del aumento de la relación deuda-PIB de China se debe a la deuda de las empresas públicas con los bancos estatales, lo que podría argumentarse como parte de una estrategia más amplia.

En resumen, el aumento de la deuda de EEUU todavía no está en un nivel que nos lleve a temer una crisis de una escala similar a la sufrida hace diez años. En otras palabras, incluso en el caso de que se materializara una crisis, probablemente se parecería más a una recesión cíclica clásica creada por los aumentos de los tipos de los bancos centrales y la inflación que ahogan el crecimiento económico.

Por esta razón, los datos del FMI no alteran nuestras expectativas principales. Con las expectativas de normalización de inflación, no hemos modificado la exposición a la renta fija; los mercados de Estados Unidos han descontado las alzas de tipos y el Banco Central Europeo sigue comprometido con los tipos de depósito negativos y la compra de activos durante los próximos seis meses.