Por qué la opa en Dia no es inminente

La tregua ha sido corta: Dia vuelve a caer con fuerza en el parqué y, arrastrada por el peso argentino, se ha dejado un 9,8% en tres sesiones. La distribuidora sigue teniendo en Iberia su principal mercado (donde genera el 66% de sus ventas) pero de Argentina procede ya un 16%. Las caídas regresan al valor después de unos días de respiro: entre el 24 y el 28 de agosto, Dia llegó a anotarse un 11,3% en el parqué. El mercado premió la destitución, el propio día 24, de Ricardo Currás (el que fuera consejero delegado durante más de una década) y celebró la expectativa de una opa por parte del principal accionista del grupo, Mijaíl Fridman, dueño de un 25% y la mano detrás de la reestructuración de la cúpula y del negocio de Dia.

Fridman podría haber tomado, según los rumores, parte de las posiciones bajistas que atenazan el capital de Dia, con el objetivo de abaratarla antes de comprársela. Está por ver si, con la cotización dando bandazos en los últimos siete días, los próximos datos de cortos (que la CNMV publicará el lunes) muestran un menor porcentaje de estos inversores (que toman prestadas las acciones para venderlas y recomprarlas más tarde, antes de devolverlas, sacando provecho de las caídas de la acción). A fecha del último registro, de hace dos semanas, ostentaban el 20,8% del capital, más que en ninguna otra cotizada española.

El viraje en la ejecutiva y la expectativa de una opa no han bastado para meter a Dia en el Eco10, aunque la han dejado a las puertas: es la duodécima compañía con más ponderación en la cartera (entran las diez primeras). Los analistas saben que el futuro que afronta la cadena de supermercados -que recibe un vender por parte del consenso de mercado que recoge FactSet- es incierto. "Aunque ahora se estén marchando, los cortos volverán en cualquier momento a Dia, sin ninguna duda", comenta una experta que sigue el valor. Ignacio Cantos, de atl Capital Gestión de Patrimonios, explica que la ha metido en cartera en la última revisión del Eco10 por una cuestión de precio: "La cotización había tocado suelo [hizo mínimo histórico a primeros de agosto] y, teniendo entre sus accionistas al capital riesgo, antes o después veremos una operación corporativa".

La mirada puesta en una opa

Cantos alude a una operación que, previsiblemente, no se producirá antes de finales de enero de 2019. La ley de opas establece que el inversor que alcance el 30% de una compañía está obligado a lanzar una opa por el 100 por cien a un precio no inferior al más elevado pagado por él mismo en los últimos doce meses. Mijaíl Fridman compró un 15% adicional de Dia (para alcanzar el 25%) el 19 de enero de 2018, cuando la acción estaba en 4,4 euros, cotización que duplica a la actual. Por este motivo tendría sentido que el magnate ruso esperase a que haya transcurrido al menos un año de esa última compra ya que, a partir de entonces, podrá lanzar una opa por el precio medio al que haya cotizado Dia en los seis últimos meses (que probablemente esté muy por debajo de esos 4,4 euros). En esta hipótesis coinciden, en sus respectivos informes, Santander, Kepler y Sabadell.

Hasta aquí el escenario de opa obligatoria, que se plantea cuando el inversor supera el 30%. Pero también existe la posibilidad de que Fridman esquive la imposición de un precio mínimo recurriendo a la fórmula de la oferta voluntaria. Podría lanzarla desde el 25% del capital que tiene actualmente, al precio que desease, y necesitaría el apoyo de, al menos, el 50% del capital al que se dirige la oferta (es decir, si él controla el 25%, necesitaría que le apoyase la mitad del resto del capital, lo que se traduce en el 37,5% del mismo).

En línea con sus rivales vale 3,2 euros

Por una vía o por otra, la oferta llegaría con el valor en plenas rebajas. Desde que el ruso aterrizó en la compañía el 27 de julio de 2017, su cotización se hunde cerca de un 60%. Dia cotiza a 4,7 veces EV/ebitda (capitalización más deuda, entre el ebitda de 2018), lo que supone un descuento del 36% respecto a sus comparables. Si Fridman hiciese una oferta valorándola como el sector, debería proponer un precio de 3,2 euros.

Dia, que ha visto cómo sus beneficios se hundían en los últimos años (ver gráfico), presentará el próximo octubre su esperado plan estratégico. Uno de sus principales retos es el de definir su modelo de negocio: "En un mundo que ha experimentado una mejora económica, el low cost ya no es suficiente, ahora se habla de smart cost; la gente quiere bienes y servicios a precios atractivos pero con más calidad", comenta Víctor Peiro, director general de análisis de GVC Gaesco. Por ello, el grupo está probando sus establecimientos Dia&Go (supermercados de conveniencia, más pequeños, con un horario más amplio, con productos frescos y para llevar). Ha transformado locales tradicionales en nuevas tiendas que operan bajo esta enseña, que en total ascienden ya a 60.

"Dia funcionó bien mientras generaba márgenes más altos que sus rivales, gracias a gastos de personal muy ajustados y a una oferta de producto basado fundamentalmente en la gama blanca, pero si tiene que cambiar su modelo e invertir en sus tiendas vamos a ver unos márgenes muy presionados durante largo tiempo", señala Ignacio Cantos.

Los márgenes, la gran fortaleza de Dia durante años, empezaron a dar muestras de debilidad en 2015, cuando la ratio de beneficio neto sobre ventas cayó del 3,1 al 2,4%. En los años posteriores han seguido cayendo y para éste se espera que la ratio se sitúe en el 1,4%.