El interés del 'T-Note' se escurre por la divisa

Carlos Jaramillo

19/10/2018 - 20:43

El aplanamiento de la curva en EEUU ha disparado el coste de cubrir la divisa, lo que borra todo el rendimiento que ofrece el bono norteamericano para el inversor en euros. La rentabilidad del bono japonés, británico y alemán es más alta que la del americano.

Una de las principales preocupaciones del inversor con respecto a la bolsa estadounidense es que el repunte en el interés del bono americano -sube en 79 puntos básicos en el año, hasta el 3,2%- restase atractivo a la renta variable. Muchos estaban pendientes de niveles como el 3 o el 3,5%, ya que pensaban que superarlos podía hacer descarrilar al S&P 500.

Sin embargo, al inversor en euros ni siquiera le sirve de consuelo el aumento de rentabilidad del T-Note, que se escurre entre los dedos de aquel que quiera cubrir el riesgo divisa. "Pasa en el caso de Japón y de la eurozona. El movimiento de los futuros del dólar es un factor decisivo. Aunque el interés del bono ha repuntado, el retorno para aquellos inversores en yenes y euros se ha erosionado si el riesgo divisa se cubre, algo que es normal", apuntan desde Danske Bank. Según señalan desde el banco danés la explicación a este precio más elevado se encuentra, precisamente, en otra de las variables más vigiladas por el mercado como indicador de una recesión: "El aplanamiento de la curva ha hecho que cubrir la divisa con futuros a distintas fechas sea prohibitivamente caro".

La rentabilidad del papel alemán a 10 años se sitúa actualmente en el 0,46%, un nivel extremadamente bajo pero que aún está por encima del rendimiento del bono americano, que se posiciona en negativo si se quiere cubrir el riesgo divisa -ver gráfico-. "Usando coberturas a 3 meses, la rentabilidad del bono americano a 10 años está por debajo de la del bund. Y si añadiésemos más meses a la cobertura la fotografía sería aún peor", explican desde la firma nórdica.

Sin rentabilidad

Y es que en un entorno en el que la renta fija soberana desarrollada apenas ofrece rentabilidad y los retornos son muy bajos, no cubrir la divisa puede acabar en desastre: "En activos con volatilidad baja como los bonos es de esperar que el riesgo de cambio tenga un peso más significativo en el riesgo total de la inversión, lo que puede distorsionar por completa el fundamento de la misma. Por esto, resulta razonable cubrir la moneda en estos activos", señalan desde Bankinter.

En este sentido, desde Robeco han realizado unas previsiones sobre los retornos de los distintos activos a cinco años. En el caso del bono americano esperan que la rentabilidad anualizada entre 2019 y 2023 sea del 2,5%, pero que esta caiga hasta el 0,75% en el caso del aquel que compre deuda norteamericana en euros.

Esta falta de rentabilidad para el inversor extranjero puede presionar al alza la rentabilidad de los bonos de EEUU, que, además, tienen que lidiar con un déficit presupuestario cada vez mayor. "Los mayores costes que tienen los inversores foráneos para cubrirse puede ser otra amenaza. De hecho, la rentabilidad del bono japones, británico y alemán es más alta que la del americano al cubrir el yen, la libra y el euro, respectivamente", señalan en Capital Economics.

Durante los últimos años los analistas han advertido en repetidas ocasiones sobre una posible burbuja en el mercado de deuda. Aunque estas advertencias no se han convertido en realidad, este año la mayor parte de la renta fija provoca pérdidas para el inversor, lo que ha lastrado el comportamiento de los fondos conservadores. Los mixtos defensivos -con un 65% o más de sus activos centrados en renta fija- sufren pérdidas medias del 2,9% en lo que va de año -ver página 10-. Y es que los índices de deuda de todo el mundo se tiñen de rojo en lo que va de 2018. Según los datos de Bloomberg y Barclays, la renta fija gubernamental de Estados Unidos genera pérdidas del 2,2% en lo que va de año. Mientras, el papel gubernamental de la eurozona provoca números rojos del 1,3%.

Así las cosas, no es fácil encontrar productos que inviertan en renta fija gubernamental y que se mantengan en positivo en el año. El fondo de renta fija del Gobierno de Estados Unidos que mejor lo hace en euros en 2018 es el MFS Meridian US Government Bond, gestionado por MFS Investment Management, al logra una rentabilidad del 1,9% en lo que va de año. La inversión mínima es de 4.000 euros. En el caso de la deuda soberana de la eurozona, el producto más rentable en 2018 es LO Funds Euro Government Fdmtl EUR, de Lombard Odier. El fondo obtiene una revalorización del 2,1% en lo que va de 2018, sin inversión mínima y con una comisión de gestión del 0,38%.

La Fed frente al BCE

En este escenario, las políticas monetarias del Banco Central Europeo y de la Reserva Federal serán las que marquen los próximos pasos de la renta fija a uno y otro lado del Atlántico. La Fed ha telegrafiado dos subidas de tipos más de aquí a fin de año, algo que el mercado ya ha descontado. Sin embargo, de cara a 2019 y 2020 el escenario de la entidad y el descontado por los inversores comienza a divergir. Para el próximo año la Fed espera dos alzas del precio del dinero, frente a solo una del mercado y en 2020 la Reserva Federal prevé dar otro giro de tuerca a la política monetaria mientras los inversores comienzan a pensar en una bajada. En la eurozona para poder vislumbrar una subida de tipos habrá que esperar al menos hasta septiembre de 2019 y la principal preocupación del mercado es será si el BCE será capaz de ajustar su política monetaria antes de que llegue la siguiente crisis.