Cuestiones clave cuando los directivos de una empresa quieren comprarla
A mediados de este mes leíamos en las páginas de la Comunidad Valenciana de elEconomista que el fondo de capital riesgo Miura Private Equity había cerrado junto con el equipo directivo del grupo GH Induction una operación de Management Buy Out (MBO).
La compañía está especializada en la fabricación de maquinaria industrial de calentamiento por inducción para sectores como la automoción, las telecomunicaciones o el aeronáutico. Su facturación en el año 2011 fue de 11 millones de euros y el 90 por ciento la obtuvo fuera de España.
Recordemos que un MBO es la adquisición de una compañía por su propio equipo directivo, normalmente con el apoyo de un inversor financiero. La participación del equipo directivo será suficiente para que tenga un alto grado de compromiso con el desempeño del proyecto y para que se comprometa como empresario, arriesgando su propio patrimonio. En cuanto a la forma de estructurar la operación con los directivos, es importante definir un buen sistema de incentivos, que habitualmente suele instrumentarse bajo dos fórmulas no excluyentes.
La primera opción consiste en establecer un multiplicador sobre el capital invertido por el equipo directivo (denominado ENVY ratio). Por ejemplo, un ratio ENVY 2x significa que el capital riesgo considera que el capital invertido por el equipo directivo cuenta el doble en el porcentaje de capital de la compañía.
Una segunda opción interesante es plantear un esquema retributivo orientado a obtener una rentabilidad objetivo (performance ratchet). De esta forma, el fondo se asegura que el equipo directivo se esforzará al máximo en obtener la rentabilidad buscada. Los ratchets deben basarse en objetivos de rentabilidad cuantificables, sobre los cuales el directivo pueda influir, y su pago suele instrumentarse en acciones de la compañía o en dinero. Por ejemplo, si en el momento de la venta el capital riesgo obtiene una TIR superior al objetivo marcado (normalmente el 25 por ciento) se le da un porcentaje sobre el exceso al directivo, por ejemplo, el 10 por ciento.
En una ocasión un empresario nos dijo que se trataba de una operación contra natura: "Es imposible conciliar intereses...", decía, "...¿cómo nos vamos a poner de acuerdo?, ellos querrán comprar al mejor precio y yo vender en las mejores condiciones. ¿Y la confianza? Realmente, pueden llegar a tener la sartén por el mango". Nuestra experiencia nos indica que la gestión de estos procesos es muy compleja, principalmente por los conflictos de interés que surgen por el camino. Veamos los principales problemas que suelen manifestarse.
El primero y más evidente es el propio interés del equipo directivo en adquirir la compañía, en aras de la transparencia y a fin de evitar malentendidos, los interesados deben comunicar a los accionistas su intención de adquirirla. Otra cuestión delicada es el precio de la transacción. El empresario, en el proceso de negociación intentará maximizar el precio de la compañía, mientras que el equipo directivo intentará minimizarlo para incrementar la rentabilidad futura de la operación.
El tiempo que hay que dedicar para gestionar un proceso de este tipo es otro de los problemas más habituales. El equipo directivo puede llegar a dedicar una gran parte de su tiempo a ese cometido, y esto no debe hacerse en perjuicio de la gestión de la compañía. Por último, la aparición de ofertas competidoras durante el proceso puede provocar alguna maniobra desincentivadora.
Una vez comunicada la decisión del equipo directivo a los accionistas, es recomendable crear un comité de trabajo que se encargue de analizar la operación y velar por los intereses de los propietarios. Dicho comité suele estar compuesto por profesionales ajenos a la operación.
Francisco Duato es Socio de ONEtoONE Corporate Finance