Análisis | Ucrania: entre Rusia y el rescate del FMI

La escalada militar rusa contra Ucrania ha aumentado el riesgo de guerra por la península autónoma de Crimea, lo que complica la respuesta política tras el derrocamiento del presidente Víktor Yanukóvich y arroja dudas sobre el futuro del paquete de ayuda del Fondo Monetario Internacional.

Las tensiones empezaron hace una semana con la invasión rusa de Crimea y se dispararon cuando la cámara alta del parlamento ruso aprobó la petición de Vladimir Putin, el presidente de Rusia, de enviar tropas a territorio ucraniano "hasta que se normalice la situación en el país". Pese a la difícil situación de las finanzas de Ucrania y su capacidad militar inferior, el Gobierno ucraniano ha respondido con una movilización militar a gran escala y la promesa de proteger la soberanía del país.

A la luz de la brusca respuesta contra las medidas rusas de la comunidad internacional y en especial de EEUU (que ha amenazado con sanciones económicas) y Alemania, y la magnitud de los efectos para los activos rusos y su economía, hay signos de que la situación podría calmarse.

Putin ha permitido una misión de la OSCE (Organización para la Seguridad y la Cooperación en Europa) en Ucrania y el portavoz del parlamento ha declarado que "hasta el momento, no es necesario ejecutar el derecho de desplegar tropas rusas en Ucrania". Por su parte, el parlamento crimeo recordó que el referendo "sobre el estatus" de la región, previsto para el 30 de marzo, no incluye la independencia de Crimea ni su adhesión a Rusia. La combinación de estos avances y las medidas para salvar la cara podrían aplacar la situación, reducir el riesgo de un mayor conflicto bélico y contener el estrés en Crimea, ayudando a desacoplar el riesgo local y global.

Un panorama incierto

Pese a unas primeras señales positivas, el panorama es incierto ya que podría ser difícil estabilizar la situación en Crimea. El ejército ruso sigue teniendo el control de los edificios del gobierno, los núcleos de transporte en Crimea y de las bases militares de Ucrania en la península (Belbek, Balaklava).

El referendo del 30 de marzo "sobre el estatus de la región" sigue siendo ambiguo, ya que la pregunta que se planteará no se ha hecho pública. Las probabilidades de un referendo libre y justo son inciertas pero la población está dividida, con un sentimiento pro-ruso muy fuerte. Los riesgos de aplicación de una tregua son altos y el gobierno ucraniano muestra signos de reacción exagerada. Por ejemplo, en vez de prometer a Rusia la neutralidad militar y garantizar la presencia de su marina en Sebastopol, el ministro de asuntos exteriores ha anunciado que Ucrania podría plantearse poner fin al arriendo de Rusia en la ciudad portuaria. Ambos corren el riesgo de dar un paso en falso que podría agudizar el conflicto y acarrear repercusiones duraderas.

Sanciones económicas

La intervención militar de la OTAN, que desencadenaría una guerra continental entre grandes potencias nucleares, es muy improbable. En su lugar, occidente seguirá ejerciendo presiones diplomáticas, posiblemente unidas a amenazas de aislamiento político, sanciones comerciales concretas, prohibiciones de viajar y congelación de activos.

Aun así, el impacto de un escenario bélico para la economía rusa y los índices de apoyo nacional de Putin serán un gran desincentivo para una invasión rusa de Ucrania. También es probable que occidente ejerza su influencia en Ucrania y disuada al Gobierno de entrar en un conflicto militar que estaría abocado a perder y haría descarrilar las próximas elecciones presidenciales (previstas en mayo), dando al traste con sus opciones de financiación del FMI, que sería muy reacio a verter fondos en una zona en conflicto.

Muchos funcionarios europeos (y algunos estadounidenses) se muestran preocupados por el riesgo de que Rusia corte su suministro de gas a Ucrania y provoque un golpe potencial al suministro en toda Europa. Creemos que los cambios estructurales de los mercados de la energía europeos y globales, así como los esfuerzos de la Unión Europea (UE) para diversificar los suministros de gas de Rusia tras los cortes de 2006 y 2009, desanimarán a Rusia de tomar esa medida.

La república exsoviética también ha diversificado sus rutas de suministro y una reducción añadida del gas podría exacerbar el impulso europeo a buscar alternativas al suministro ruso. Rusia sigue representando cerca del 30% de las importaciones de gas en la UE -a mediados de la década de 2000 era el 45%-. Eso incluye cerca de un tercio del gas de Alemania, aunque casi todos los recursos no atraviesan Ucrania. Polonia y otros países del este de Europa son los más expuestos y disponen de menos proveedores alternativos. Las escaseces de suministro del norte de África (Libia, Argelia) han aumentado temporalmente la dependencia del sur de Europa de Rusia, aunque se espera cierta estabilización de los cargamentos.

Otro escenario muy debatido vería a Europa imponer sanciones energéticas a Rusia, como ya ha hecho con Irán. Dado el alcance de la dependencia de la región del petróleo y el gas ruso, no parece que los políticos europeos vayan a correr el riesgo de someter a sus poblaciones a un aumento brusco de los precios del gas. Pese al reciente consenso ganado a duras penas sobre las sanciones iraníes y el nivel de inactividad en el mercado actual, la producción de Rusia es demasiado grande como para reemplazarla. Se podría sostener que si la situación desembocase en una guerra propiamente dicha en el este o sur de Ucrania, los flujos de gas a través de Ucrania se interrumpirían del todo. En ese caso, Rusia desviaría parte de sus flujos por otros gasoductos. En consecuencia, no se contempla una subida considerable de los precios de la energía.

Así las cosas, parece improbable que Rusia vaya a limitar el suministro de gas dado su interés en mantener la producción y la cuota de mercado que ha logrado en estos últimos años. El caso base planteado por el equipo de Roubini Global Economic sugiere que los precios del petróleo aumentarán ligeramente durante el año, con el Brent a 106 dólares/barril a finales de 2014, debido en gran parte a los golpes continuos al suministro en Oriente Medio y África, junto con una demanda firme de los mercados desarrollados y emergentes.

A la espera del FMI

Ucrania tiene unas necesidades de financiación externas totales para 2014 de 20.600 millones de dólares, un 140% de sus reservas en divisas (ver gráfico). Esto incluye 3.700 millones de dólares de deuda con el FMI, 2.300 millones de dólares en bonos norteamericanos (de los cuales, 1.000 millones de dólares en Eurobonos son emitidos bajo el derecho internacional), 1.600 millones de dólares en bonos de Naftogaz y 13.000 millones de dólares en déficit de cuenta corriente (necesidades de refinanciación brutas estimadas).

El próximo pago previsto de Ucrania a nivel internacional es una cuota mensual al FMI (193 millones de dólares, el 27 de marzo), el cual Ucrania debería poder hacer frente con suficientes reservas, seguido de pagos de bonos internos por valor de 30 millones y 179.000 millones de dólares, en abril y mayo, respectivamente -cantidades manejables para las reservas de divisas de Ucrania (ver gráfico)-.

Por lo tanto, en términos de un evento crediticio que afecte a la deuda internacional, Ucrania solamente deberá hacer frente a un riesgo de impago a finales de mayo, cuando venzan los 1.000 millones de dólares de los Eurobonos. La reestructuración de los bonos nacionales, sin embargo, puede ocurrir mucho antes, dado que el Gobierno ucraniano ya ha suspendido el pago de las pensiones y otros pagos del sector público, exceptuando los sueldos, para disponer de fondos suficientes con los que hacer frente a los pagos internacionales.

El Gobierno ucraniano, liderado por el primer ministro autocrático Arseniy Yatsenyuk, parece comprometido a implementar las condiciones de inversión del FMI. Los riesgos para la población también es probable que hayan cambiado desde la última misión del organismo que preside Christine Lagarde, ya que la grave situación financiera de los países ahora es mucho más evidente para el gran público. Funcionarios de EEUU y la UE se centran en encontrar una manera de canalizar el dinero hacia Ucrania, lo que sugiere que el FMI mantenga su influencia y preste en lo que es un ambiente político más bien incierto. Para eso ocurra, desde evitarse una guerra abierta.

Se espera que Ucrania reciba el mes que viene un paquete de ayudas del FMI y de la esfera internacional que le permita ganar tiempo para cumplir con sus pagos pendientes antes de las elecciones. El Fondo, sin embargo, necesita tiempo para valorar la situación financiera actual ucraniana. Una mitigación del conflicto militar también es una condición necesaria para que se ejecute cualquier préstamo, que probablemente sea por tramos, por lo que existe un compromiso del nuevo gobierno de mantener la trayectoria política.

La ayuda bilateral de los Estados miembros del G7, a pesar de las fuertes promesas de apoyo, depende también en gran medida del programa del FMI. Un paquete completo de aproximadamente 30.000 millones de dólares en dos años incluiría probablemente ayuda multilateral (FMI-UE), ayuda bilateral, apoyo del Banco Europeo para la Reconstrucción y el Desarrollo (BERD), y ayuda de diversas instituciones.

La persistencia del conflicto de Crimea será suficiente para ejercer presión sobre los activos en la región, principalmente de Rusia, pero también de la Europa del Este y Central, con un riesgo de efecto-repercusión moderado en los mercados emergentes, como un tipo de activo. La respuesta instintiva ha sido una venta concentrada en valores y activos rusos.

© Roubini Global Economic.