Sus comparables cotizan con un descuento del 52% respecto al valor neto de sus activos (NAV)La operación pasa por el interés exigido entre los institucionales al bono que financiará la sociedadA Banco Popular se le está echando el tiempo encima en su intento de desconsolidar de su balance parte del activo inmobiliario. El pasado 16 de septiembre la entidad presidida por Ángel Ron comunicaba su intención de crear una sociedad inmobiliaria, el Proyecto Sunrise, con 6.000 millones de euros en activos. Un mes más tarde sigue sin haber muchos más datos, a pesar de que su objetivo era tenerlo listo en unos meses. Fuentes internas del banco dicen “no manejar ningún plazo concreto” y sólo reconocen “conversaciones informales”. La operación consiste, básicamente, en crear una sociedad inmobiliaria independiente -y, por lo tanto, fuera ya del balance del banco-, que incorporará desde activos de calidad, como propiedades en Sotogrande, hasta viviendas en barrios fantasma de Madrid. Se realizaría a través de un spin-off (o disgregación de parte de la cartera inmobiliaria del Popular) por el que los actuales accionistas del Banco Popular percibirían acciones de la nueva sociedad. Por otro lado, la entidad buscará financiación para la misma y lo hará a través de bonos colocados entre inversores institucionales. Aquí es donde reside gran parte del secreto de esta operación ante las dificultades que encuentra en las negociaciones con los bancos de inversión para determinar el interés exigido a la entidad, que podría ser cada vez superior. Una cartera desconocida “¿Cómo vas a valorar algo que no sabes ni lo que es?”, comentan fuentes del sector. Realizar un cálculo de cuánto podría llegar a valer la sociedad inmobiliaria que Popular pretende colocar en el mercado se antoja muy complicado, partiendo de la base de que se desconoce la propia composición de la cartera, esto es, los inmuebles y la calidad de los mismos. Más si cabe cuando falta por confirmar que no se trate de un portfolio rotatorio, en el que los inmuebles cambien a lo largo de los meses. La falta de comprensión del activo que realmente pretende colocar Ángel Ron es lo que está dificultando, en parte, su valoración. Algo similar a la historia protagonizada por Telxius, filial de torres de Telefónica, que sigue ajustando su precio de salida a bolsa (prevista, inicialmente, para el inicio del verano pasado) ante su incapacidad de valorar su negocio de cable marino, de donde proviene la mayor parte de sus ingresos. Si se toma como referencia el descuento medio del 52 por ciento con el que cotizan las (pocas) inmobiliarias españolas respecto al valor liquidativo neto de sus activos (NAV), el nuevo vehículo del Popular rondaría una capitalización de 3.000 millones de euros. “Los múltiplos dependen porque se comparan carteras muy distintas. Es cierto que el mercado inmobiliario ha vivido cierta recuperación, pero ha estado muy centrada en activos prime”, asegura David Gonzalvo, CFA y experto en el sector. Y éste no parece ser el caso de Sunrise. A ello, sostienen algunos expertos, habría que restarle el descuento adicional con el que cotiza el banco. Según Bloomberg, la entidad se negocia a día de hoy a 0,3 veces su valor en libros. Y, en caso de aplicar el 70 por ciento de descuento con el que cotiza la firma, Sunrise caería hasta una capitalización de mercado de unos 1.800 millones de euros. En lo que llevamos de año, Popular ha dilapidado un 65 por ciento de su valor bursátil. Además, lo normal es que toda salida a bolsa se coloque siempre con cierto descuento sobre el valor real de la compañía, pero no hay que olvidar que esta operación se realizaría a través de un listing, en el que nadie tiene que poner dinero. En cualquier caso, resulta una valoración difícil de creer, aseguran expertos próximos a la operación. Fuentes del mercado se inclinan a pensar que “estará formada en buena medida por activos de mala calidad”, puesto que “los mejores inmuebles ya los ha colocado” la propia entidad y, con este movimiento, “sólo están tratando de descon- solidar de su balance la deuda” vinculada al ladrillo para “quitarse de en medio los NPAs (activos que no producen beneficio al banco)” y, “por supuesto, parte de la deuda”. El objetivo fijado por Popular es reducir estos NPAs en un 45 por ciento de cara a 2018. Según datos elaborados por la propia entidad, el crédito neto emitido en inmobiliario a cierre del primer semestre del año ascendía a 15.643 millones de euros, de los que casi 7.300 millones están calificados como dudosos. “Es una operación bastante complicada”, reconoce Javier Bernat, de GVC Beka Finance. “De alguna forma, se trata de traspasar el riesgo a los accionistas de una manera que no afecte al banco y ya han soportado todo el peso de la reestructuración, incluidos los socios institucionales”. Son los mismos que estarían a la espera de “un banco más atractivo”, toda vez que “éste ha hecho buena parte de la limpieza”, reconocen desde Renta 4, tras la ampliación de capital de 2.500 millones y el ERE. Esto ha llevado a la entidad a dejar de ser la peor recomendación de entre los bancos del Ibex 35, que hoy ostenta CaixaBank. A pesar de ello, sigue siendo venta para el consenso de mercado. Eso sí, el regalo que para algunos supondrían las acciones de la inmobiliaria no está exento del “riesgo de una salida” masiva, una vez que la inmobiliaria comience a cotizar en el mercado.