Como ya comenté hace un par de meses, 2014 apunta a ser otro buen año para los inversores, especialmente en renta variable. Con los principales índices en máximos históricos o de varios años (como el caso de Ibex 35), es inevitable preguntarse si las subidas se van a mantener en el futuro y hasta qué punto son razonables los niveles actuales. Uno de los argumentos favoritos de los alcistas es que una parte importante de dichas subidas durante los últimos años se justifican por los excelentes resultados empresariales, principalmente de las grandes compañías que forman parte de los índices mencionados. El famoso PER (que mide la relación entre el precio de una acción y el beneficio de la compañía) se mantiene, a nivel agregado, lejos de los máximos de épocas doradas pasadas como a finales de los 90 o en 2008, lo que indica que en términos relativos las bolsas podrían incluso mantenerse al alza, aun cuando los beneficios empresariales no siguieran aumentando. No obstante, como suele ser habitual cuando se hace este tipo de análisis histórico, la comparativa no es del todo válida, pues en ambos periodos las circunstancias eran distintas a las actuales (a finales de los 90 el peso de las empresas de Internet sin apenas beneficios era muy superior al actual, y en 2008 los tipos de interés no eran tan bajos ni había una política monetaria tan agresiva). En realidad, mas allá de preguntarse si el PER volverá o no a niveles récord anteriores, lo importante es analizar cómo, en un entorno macroeconómico tan complejo como el vivido desde la crisis financiera de finales de 2008 (con crecimientos económicos reales negativos o muy bajos, deuda pública y recortes sociales al alza, paro estructural en algunos países, mayor regulación en sectores como el financiero, etc.), las empresas han sido capaces año tras año de mejorar sus resultados. De hecho, como se muestra en el gráfico, el porcentaje de los beneficios de las empresas americanas respecto al tamaño de la economía del país (medida en términos de PIB) se sitúa muy por encima del rango histórico de los últimos 60 años. Sin pretender quitar mérito al buen trabajo de algunos gestores, la realidad es que las grandes empresas han sido las principales beneficiadas del periodo económico de crisis vivido durante los últimos años, entre otros por los siguientes motivos: por un lado, las ayudas estatales en plena crisis financiera (principalmente al sector bancario), que han trasladado las pérdidas de sus balances a las cuentas públicas en forma de deuda. También, políticas macroeconómicas agresivas por parte de los bancos centrales, manteniendo los tipos de interés a niveles mínimos durante varios años e inundando el sistema financiero de liquidez, la cual se ha dirigido principalmente a comprar deuda y acciones de dichas compañías, rebajando así su coste de capital. A esto se une una menor competencia por parte de las pequeñas y medianas debido a las dificultades de acceso a financiación bancaria y a un entorno operativo más restrictivo; tipos impositivos bajos debido a la relativa permivisidad de los gobiernos respecto a las políticas de concentración de beneficios de las multinacionales en países con ventajas fiscales. Y, por último, una expansión agresiva de márgenes operativos gracias, entre otros, a la contención de costes de personal fruto de las altas tasas de desempleo. En qué medida dichas ventajas competitivas son sostenibles de cara al futuro está por ver, especialmente si la supuesta recuperación económica no se consolida. Lo que es evidente es que hay un límite en el desequilibrio que se ha generado en los últimos años entre los ganadores (las grandes empresas y sus accionistas) y los perdedores (los gobiernos, las pymes y los empleados). Límite que parecen no tener en cuenta los analistas, que siguen pronosticando incrementos superiores al 10 por ciento en beneficios para 2015 y mejores márgenes operativos, a la vez que prevén pocas alegrías en el lado macro (crecimiento económico moderado, deuda pública disparada y tipos de interés contenidos por miedo a la deflación). En definitiva, un cóctel explosivo.