La deflación ¿es positiva o negativa?

Durante bastantes meses llevan sonando las alarmas de la deflación en la economía de la eurozona. Una circunstancia que el presidente del BCE, Mario Draghi, confirmó en su conferencia de prensa del pasado 4 de diciembre. Momento en que también comunicó la necesidad de mantener los actuales tipos de interés, e iniciar medidas monetarias no convencionales dirigidas a compras de cédulas hipotecarias (covered bonds) y otros bonos de titulización (asset-backed securities) como nuevos estímulos a la economía europea. Un programa que, supuestamente, durará al menos dos años.

En su opinión, tales medidas deberían llevar a la economía de la zona euro al tamaño que tenía en 2012, si bien en un entorno de baja inflación y limitado crecimiento del PIB, que el BCE proyecta con incrementos del 0,8 por ciento en 2014, uno por ciento en 2015, y 1,5 por ciento en 2016; en un contexto de índices de precios de consumo armonizados del 0,5 por ciento en este ejercicio, y del 0,7 y 1,3 por ciento, respectivamente, para los dos siguientes. Cifras todavía alejadas del objetivo del 2 por ciento de inflación que tiene asignado el BCE.

En el caso de España, la situación es incluso más crítica: el IPC se situó el pasado noviembre (en términos interanuales) en el 0,4 por ciento negativo, con todos los análisis previendo una caída en los próximos meses. O lo que es lo mismo, un período deflacionario en una situación de crecimiento económico, que algunos sitúan por encima del 2 por ciento en 2015. Todo ello en un contexto de precio de crudo muy bajo (estimándose una media de 70 dólares el barril para 2015), y un euro menos fuerte respecto del dólar (de media, en el entorno de 1,2 dólares por euro). Una situación a la japonesa con todos los peligros que ello comporta; ya que una caída generalizada de los precios aumentará el peso de la deuda pública respecto del PIB, llevará a una depreciación de los activos empresariales, y conducirá seguramente a un aumento de los tipos de interés, aunque el BCE los siga manteniendo, de momento, bajo mínimos. La pregunta que surge entonces es si esta situación deflacionaria, en un proceso de crecimiento económico y con creación de empleo, es positiva o negativa. En otras palabras, si la crisis es historia del pasado, como aseguraba el presidente del Gobierno, o si tenemos todavía un incierto futuro por delante.

Como todo en economía, depende; pues la deflación no es en sí misma negativa si se dan ciertas circunstancias. Ya que la deflación, si nace del colapso de la demanda agregada, será muy perniciosa, pues el gasto de familias, empresas, sector público, etc., estará contraído y se paraliza la actividad económica; pero si procede de un incremento de la oferta agregada no tiene porqué serlo, pues en este caso las empresas, de acuerdo con sus expectativas, no paralizarán la producción y estarán dispuestas a sacar al mercado sus productos a los precios que estimen suficientes; lo cual estimulará el consumo y cambiará la tendencia inflacionaria. ¿Dónde estamos ahora?

Difícil decirlo, ya que juntamente con las sombras negativas del momento deflacionario existen otras circunstancias de signo positivo, como son: el aumento del consumo por la recuperación del poder adquisitivo; el tenue, pero real, incremento de las pensiones, que han crecido un 0,25 por ciento este año, lo que ha introducido más de 700 millones de euros al sistema, y más de 2.000 millones entre 2013 y 2014; el aumento real de los salarios que, por la situación deflacionaria, ha supuesto más de medio punto porcentual por encima del IPC; y, finalmente, una ganancia de competitividad de la economía española respecto de los socios europeos, cuya inflación es superior: un diferencial de precios que favorece a España, con lo que en este capítulo la deflación no sólo es negativa sino, muy al contrario, beneficiosa. Un hecho que, como se ha demostrado, en múltiples ocasiones, puede favorecer la innovación empresarial, ya que aunque los precios caigan los beneficios por unidad producida pueden mantenerse estables e incluso crecer, especialmente en caso de contención salarial. Situación que, a su vez, estimula la actividad financiera. Hecho igualmente positivo.

Dicho así, se podría concluir que estamos entrando en el mejor de los mundos, aunque todo dependerá de lo que suceda en el entorno. Cosa cierta en una economía tan interrelacionada como la actual. Es decir, como antes apuntamos, depende. Depende, por un lado, de lo que suceda en Europa; o más concretamente del resultado de los estímulos del BCE y del comportamiento de las grandes economías europeas. Depende, por otro, de lo que pase en el medio plazo con los problemas geopolíticos relacionados con los precios de la energía. Y depende, finalmente, de las sombras que se ciernen sobre el panorama español; que no son sino el serio problema del desempleo, las inestabilidades políticas que nacen de las exigencias nacionalistas, y el incierto panorama que presenta un populismo político creciente.

En lo exterior, fuera de nuestras fronteras, el peligro se encuentra en que los estímulos del BCE no sean suficientes, dada la pequeña magnitud del mercado de bonos europeo que, respecto del estadounidense, resulta ser una quinta parte menor, situación que se da en un contexto de limitado crecimiento económico de Francia y Alemania; a lo que se pueden unir las incertidumbres del precio del petróleo, que de mantenerse demasiado bajo durante demasiado tiempo tendrá negativas consecuencias.

En lo interior, en España, los riesgos vienen de la grave situación del desempleo, que necesita resolverse con urgencia, y de las inestabilidades políticas antes aludidas. Dos elementos que, unidos a lo exterior, pueden ser el freno que evite consolidar las mejoras y las expectativas creadas. Lo que lleva a concluir que, como es algo habitual, la marcha de la economía siempre dependerá de situaciones ajenas a sus planteamientos técnicos. No en vano se trata de una ciencia de carácter social.

Eduardo Olier, presidente del Instituto Choiseul España.