La nueva Criteria congelará dividendo
La conversión de Criteria, el brazo inversor de La Caixa, en un nuevo banco denominado CaixaBank tiene consecuencias para los accionistas minoritarios de la sociedad. Lo que antes era una sociedad tenedora de acciones con participaciones industriales (en Telefónica, Repsol, Gas Natural, Abertis, Aguas de Barcelona o Port Aventura) y financieras (Inbursa, BPI, Erste, BEA y Boursorama), ahora se convertirá en un banco a medio camino entre la gran banca española (Santander y BBVA) y la banca mediana (Popular, Banesto, Sabadell y Bankinter).
El único matiz es que conservará las participaciones que La Caixa tiene en Repsol y Telefónica, siguiendo un esquema similar al de BBVA, que también posee una participación en Telefónica.
El cambio de naturaleza de la entidad conlleva una modificación en la forma de valorar a la compañía. Si usted es accionista de Criteria, a partir de ahora tiene que pensar que va invertir en otra empresa totalmente distinta: en un banco con participaciones industriales. Vamos, en cualquier entidad financiera española, de un tamaño muy considerable, pero al final se trata de un banco doméstico donde el negocio internacional todavía tiene muy poco peso. Y como en un banco doméstico le tratarán a partir de ahora, aunque será de los bancos domésticos más grandes y con algo especial: que se ha quitado de en medio las adjudicaciones hipotecarias pasadas y el negocio inmobiliario.
Esta total transformación va a provocar que tenga que variar la perspectiva a la hora de analizar la compañía. Usted y todos los analistas fundamentales que la cubren. Hasta ahora, para establecer recomendaciones y valoraciones, todas las firmas de inversión realizaban sus estimaciones sobre lo que se conoce como NAV, el valor neto de los activos. Es decir, el valor de sus inversiones.
Al sector donde estaba ubicada ahora Criteria, el de los holding tenedores de acciones, siempre se les aplicaba un descuento sobre esta valoración de alrededor del 30 por ciento. Ahora con la transformación en CaixaBank, probablemente, será valorado igual que el resto de otras entidades financieras con su negocio centrado en el mercado doméstico.
Este hecho provoca que ninguna de las valoraciones que existen hoy de Criteria sean válidas para el futuro. Ayer el mercado reaccionó al alza. La empresa cerró la sesión con una subida del 16,93 por ciento, lo que situó su precio en 5,20 euros, la cota más alta desde el 11 de diciembre de 2007 (5,27 euros). Lo que está recogiendo, por ahora, el mercado es lo que La Caixa va a pagar por la ampliación de capital que va a hacer Criteria: a 5,46 euros el valor de los activos.
La cotización se está ajustando a ese nivel y a la propia valoración pro forma que ha dado Criteria del Valor Neto de los Activos una vez se cierre toda la operación (incluso teniendo en cuenta la ampliación de capital), que ha establecido en un NAV por acción de 6,02 euros.
No obstante, queda por ver si el mercado acepta este sistema de valoración o prefiere adaptarse a una valoración más ligada a los bancos. Es decir una valoración relacionada con el PER del sector y también por valor contable. Y por valor contable, teniendo en cuenta las propias estimaciones de Criteria, el hipotético precio objetivo sería algo más bajo.
En la presentación que hizo ayer Criteria a los analistas, se establece en 20.600 millones de euros esa valoración. Teniendo en cuenta la relación sobre NAV total y NAV por acción (extrapolando el número de acciones que utiliza la entidad para calcularlo en la presentación), la valoración contable por título de la nueva Criteria sería de 5,52 euros.
Aunque la revalorización será importante respecto a la cotización anterior, también hay que tener en cuenta que el nuevo CaixaBank, igual que el resto de entidades financieras, el convertirse en banco cambiará su política de retribución.
De los cuatro dividendos que reparte Criteria al año, en dos de ellos los accionistas podrán cobrar en acciones. En cuanto al importe del dividendo (uno de los grandes atractivos de Criteria), por el momento, se ha comprometido al que pagará sobre el ejercicio 2010 y sobre el ejercicio 2011: 0,231 euros por título. A los precios actuales la rentabilidad por dividendo será de un 4,42 por ciento, en línea con la de otros bancos y casi calcada a la que repartirá Banco Popular (4,55 euros)
Se trata de un dividendo mínimo (así lo especifica Criteria en su presentación), pero los analistas esperaban más antes del anuncio de la transformación del holding. Concretamente, de acuerdo con datos de FactSet, la media de firmas de inversión esperaba que repartiera 0,2475 euros con cargo a los beneficios de 2010 y 0,26 euros por acción de los resultados de 2011.
Es decir, los dos céntimos de crecimiento anual del dividendo que esperaban los analistas, por el momento quedan paralizados y existen muchas dudas sobre si el nuevo CaixaBank tendrá la misma necesidad de aumentarlos que Criteria u optará por adecuar las retribuciones de sus acciones a la media del sector. El compromiso del grupo es realizar una política de dividendos en la que se reparta más del 60 por ciento de los beneficios, pero ahora la necesidad que tiene La Caixa de percibir dividendos para dotar la Obra Social presionará al alza esa magnitud.
A efectos prácticos, y si decide mantener los títulos, en marzo, usted cobrará el dividendo en efectivo. Pero el siguiente, ya tendrá que elegir si lo percibe en acciones o en dinero contante y sonante. Como mínimo recibirá 0,06 euros en efectivo en marzo y "como mínimo" 0,051 euros tras la junta de accionistas, o su equivalente en títulos de la compañía.
Tampoco hay que olvidar que el nuevo banco tiene previsto realizar una emisión de bonos obligatoriamente convertibles por valor de 1.500 millones de euros que serán dilutivos para los accionistas.
El derecho a salir
Si no le gusta la alternativa de cambio que le propone La Caixa, también existe una puerta de salida para los minoritarios. Los diseñadores de la operación han rescatado una figura poco conocida de la legislación mercantil española: el denominado Derecho de Separación. Según la ley, el minoritario tiene el derecho de que el accionista mayoritario (en este caso La Caixa que cuenta con el 80 por ciento del capital) le recompre las acciones.
El precio que fija la ley es la media de los tres meses anteriores de cotización de las acciones de la compañía. Los títulos de Criteria han cotizando en ese periodo a unos cuatro euros por acción y en este caso el precio rondaría esa cifra.
Según señaló ayer el director general de La Caixa, Juan María Nin, Criteria ofrecerá a sus accionistas esta posibilidad de salida, pero es improbable su utilización ya que la revalorización de la acción ayer hasta los 5,20 euros por título hace mucho más atractiva su venta directa en el mercado.
La Caixa no prevé una salida de accionista masiva en Criteria ya que "yo tengo la sensación de que muchos de los minoritarios que compraron en la salida a bolsa a 5,25 tienen ganas de seguir siendo socios nuestros", aseguró ayer el presidente de la entidad, Isidro Fainé.
El abogado Fernando Zunzunegui asegura que "es muy importante que La Caixa respete los derechos de los minoritarios en la operación", señaló y añadió que "aunque La Caixa tiene el 80 por ciento del capital de Criteria sería bueno, por las implicaciones que tiene, que en la junta de Criteria se abstuviera y dejara a los minoritarios la libertad de decidir sobre la operación".
Fuentes de La Caixa aseguran que la operación "es muy generosa ya que ofrece unas valoraciones que benefician a los minoritarios". Según el acuerdo marco de transformación de Criteria, "la valoración de los activos que serán objeto de la permuta ha sido acordada de manera que La Caixa aportará su negocio bancario considerado según un múltiplo de 0,8 veces su valor en libros (11.850 millones de euros), y Criteria aportará la cartera objeto de la permuta por un importe total de 7.471 millones de euros (siendo valoradas las participaciones en las sociedades cotizadas a su valor medio de cotización del mes anterior a la presente comunicación y las participaciones en las sociedades no cotizadas siguiendo prácticas de mercado)".
Además añade que "en la ampliación de capital de Criteria, necesaria para equilibrar el valor de las partes permutadas, las acciones de Criteria que recibirá La Caixa se han valorado según el NAV de Criteria a 26 de enero de 2011 de 5,46 euros por acción, lo que representa una prima del 27 por ciento respecto el cierre de la acción del pasado 26 de enero".
Un 'banco bueno'
Entre las ventajas del nuevo banco de La Caixa es que nace muy saneado, con un core capital del 10,9 por ciento según las normas de solvencia de Basilea II y de más del 8 por ciento si aplacáramos ahora mismo las futuras normas de Basilea III. Además, La Caixa ha segregado la mayor parte de la actividad inmobiliaria y la morosidad de la nueva entidad ha quedado reducida a un 3,71 por ciento. Sin embargo, CaixaBank tampoco perderá toda la esencia de la actual Criteria ya que conservará bajo su titularidad las participaciones en Repsol y Telefónica. El objetivo es que los dividendos de estas dos compañías estabilicen la cuenta de resultados del banco. Además, las plusvalías latentes de estas dos participaciones (unos 3.500 millones de euros) suponen un colchón importante.