Adictos al dinero fácil

Las políticas fiscales y monetarias están consideradas como el equivalente de las drogas, diseñadas para solucionar un problema subyacente. Los recortes de los tipos de interés suelen ser temporales (todo lo que baja acaba subiendo).

Los grandes déficits presupuestarios, pensados para activar la economía, retroceden en cuanto la recuperación consiguiente aumenta los ingresos fiscales y reduce el gasto social.

Como los tratamientos con antibióticos, el estímulo económico tiene una duración concreta. Al final, el paciente se recupera. Incluso si la recuperación no es completa, eso no quiere decir que los fármacos políticos no hayan surtido efecto.

La recesión que siguió a la quiebra de Lehman Brothers en 2008 fue lo bastante dura, pero podría haber sido peor. El estímulo político ofrecido fue muy superior al existente durante la gran depresión y, afortunadamente, el resultado económico fue mejor. La caída general del punto más alto al más bajo de la renta nacional americana, por ejemplo, fue del 5,1% frente al enorme 30% aproximadamente durante la depresión.

Las expectativas

Pero ese "éxito" no nos satisface. Que las cosas pudiesen haber salido peor no es un argumento que gane votos. El estancamiento no basta. Preferiríamos oír que la recuperación económica está a la vuelta de la esquina y creeremos gustosamente a cualquiera que pueda, en apariencia, llevarnos a la tierra prometida. En el camino nos habremos vuelto adictos a las drogas políticas, aunque ya no estemos seguros de si funcionan o no. Los países de occidente se han enganchado al equivalente económico de los calmantes. ¿Ofrecen la salvación o estamos padeciendo una nociva adicción política?

En marzo de 2009, la tasa bancaria del Reino Unido cayó hasta el 0,5%, el punto más bajo desde que se empezaron a registrar los datos de esta serie en los años setenta. Tres años después, el tipo bancario permanecía al mismo nivel, absurdamente bajo en términos históricos. Por aquel entonces, el coste del dinero a largo plazo se había hundido muy por debajo del 2 por ciento, el más bajo desde que existen datos del siglo XVIII.

No fuimos los únicos. A finales de 2008, poco después de la caída de Lehman Brothers, los fondos de la Fed bajaron más o menos a cero. Como en el caso de Gran Bretaña, los costes de pedir prestado del gobierno estadounidense se hundieron. Lo mismo sucedía en otras partes de Europa continental, especialmente Alemania. En un principio, los banqueros centrales esperaban que el precio del dinero, sumamente bajo, reactivara el crecimiento económico. El éxito habría permitido que los tipos de interés volvieran a subir de nuevo pero no funcionó.

El fracaso nos dice mucho de las implicaciones de la crisis financiera. El tipo de interés, al fin y al cabo, es un pago del consumo renunciado. Quienes quieren que invirtamos en el futuro están dispuestos a pagar un tipo de interés alto en los préstamos (para animarnos a diferir el consumo) si el futuro se considera especialmente prometedor. Si, por otro lado, el futuro se ve definitivamente turbio, los tipos de interés tienden a permanecer constantemente bajos.

Partiendo de una opinión concreta del futuro, los tipos bajos de interés pueden fomentar la toma de riesgos adicionales y, de ese modo, hacer el futuro más brillante pero si la visión colectiva del futuro se vuelve más aciaga, los tipos de interés acabarán tocando fondo y se quedarán ahí. Los banqueros centrales lo saben y por eso han recurrido al uso de políticas monetarias cada vez menos convencionales. En su mayoría, ha sido la facilitación cuantitativa en una forma u otra. La idea es bastante sencilla: los sistemas bancarios occidentales están hundidos y ya no pueden canalizar fácilmente los fondos de ahorradores a prestatarios. Existe una carencia grave de dinero. La respuesta natural de los hogares y las empresas es aferrarse al dinero que tengan y guardarlo debajo del colchón. La facilitación cuantitativa está pensada para sobreponerse a la percepción de carencia, inyectando dinero directamente en la economía.

El banco central crea dinero nuevo, no tanto en una imprenta sino introduciéndolo en una pantalla de ordenador. A continuación, el dinero se utiliza para comprar bonos (pagarés), propiedad de inversores. El aumento de las compras de activos del banco central impulsa la demanda de esos activos y, en consecuencia, eleva su precio.

Si los rendimientos de los títulos respaldados por activos y bonos del gobierno van hacia abajo, los titulares pueden decidir mayores rendimientos en otra parte. La demanda de activos de más riesgo (títulos, inmobiliaria) puede aumentar. Las empresas cotizadas pueden recaudar fondos a menor coste (en la bolsa) y los hogares, en teoría, pueden pedir prestado con más facilidad contra el valor en ascenso de sus viviendas.

La realidad

Suena maravilloso, ¿pero funciona? A mediados del año 2010, los principales responsables políticos de la Fed pensaban que el crecimiento económico de EEUU se situaría en la franja del 2,9 al 3,8% en 2010 y entre el 2,9 y 4,5% en 2011. Los resultados reales fueron del 3,0 y 1,7 por ciento, respectivamente. En otras palabras, el rendimiento del país en 2011 fue mucho peor de lo que hasta los pronósticos más comedidos de la Fed auguraban a mediados del año anterior.

El Banco de Inglaterra también pecó de optimista al creer que el resultado más probable del crecimiento económico en 2011 rondaría el 3%, una opinión condicionada por los 200.000 millones de libras en compras de activos (facilitación cuantitativa). El resultado real fue más modesto: 0,7%. Es cierto que el banco había aceptado un pequeño riesgo de estancamiento pero consideró que un crecimiento del 5% era igual de probable.

La política monetaria funciona, en su mayoría, a través de sus efectos en las expectativas de la gente. No existe un modelo económico calibrado a la perfección pero sabemos de forma intuitiva cuál va a ser la reacción posible a un recorte de los tipos de interés. Una razón del creciente escepticismo se debe a los efectos de los tipos de interés más bajos a largo plazo (gracias a la facilitación cuantitativa) sobre el déficit del fondo de pensiones. La persistencia de unos tipos de interés bajos ha dejado a muchos fondos de pensiones en grave situación de déficit, lo que a su vez amenaza con cambios en el comportamiento en el resto de la economía que no guardan coherencia con la recuperación económica.

Además, las ventajas de la facilitación cuantitativa tienen la fea costumbre de canalizarse precisamente hacia las partes de la economía de improbable respuesta positiva. Si una caída de los rendimientos de bonos conduce a una subida de los precios de las acciones, a las grandes empresas les será más fácil recaudar fondos.

Sin embargo, muchas de estas empresas ya son muy rentables y no necesitan el dinero. Mientras, las medianas y pequeñas empresas, con poco o ningún acceso a los mercados de capital, reciben pocas o ninguna ventaja. Lo mismo se puede decir de los hogares. La facilitación cuantitativa, en teoría, impulsa el valor de las carteras de bonos del estado (sube el precio de los bonos), así como el valor de otros activos más arriesgados (con los rendimientos estatales más bajos, otros activos se vuelven más atractivos). Sin embargo, en el Reino Unido, la mayoría de esos activos son propiedad de los ricos y maduros: las personas de más de 45 años poseen un 80 por ciento de los activos financieros (excluyendo las pensiones), mientras que el 5% de los hogares más ricos tienen el 40% de esos activos.

Dicho de otro modo, los ricos se enriquecen incluso si la economía en su conjunto sigue siendo débil. Y no hay garantías de que las ventajas de la facilitación cuantitativa se vayan a quedar en casa. Imprimir dinero está muy bien pero los fondos institucionales que lo reciben a cambio de las compras de activos del banco central pueden optar por invertirlo en otras partes del mundo, donde los pronósticos de crecimiento parezcan mejores.

Stephen King, economista jefe del grupo HSBC.