Financiado por el BCE, el fondo de rescate debe convertirse en un banco que dé liquidez. Es preferible al colapso.En las minas de carbón solía haber canarios porque esos animales se mueren antes que los humanos cuando se exponen a gases peligrosos. Si dejaban de cantar, los mineros sabían que había llegado el momento de iniciar los procedimientos de evacuación. Pues resulta que Grecia era el canario de la eurozona. Lo resucitaron y se puso en marcha un pequeño mecanismo de rescate para revivir a uno o dos canarios más. Pero, aparte de eso, se hizo caso omiso de la advertencia. Los mineros siguieron trabajando, convencidos de que era sólo un problema del canario. Las dificultades de Atenas no deberían haberse interpretado como un caso particular, sino como la primera manifestación de un problema generalizado. Una señal de que la crisis global se propagaba a la deuda pública; un aviso de que los mercados de capital dejarían de refinanciar unos niveles excesivos de endeudamiento estatal, sobre todo a los miembros de la eurozona que no podían contar con el apoyo del banco central. Algo que se hizo muy patente tras el Consejo Europeo de julio de 2011, la reunión que debía haber puesto punto final a la crisis y resuelto el caso heleno con una mezcla de tipos de interés más bajos y el aplazamiento y reestructuración del sector privado. Tal vez el pueblo griego no quiera reconocerlo, pero ha recibido un trato preferente de la Unión Europea. Con las decisiones adoptadas en el Consejo Europeo de julio, Grecia satisfará prácticamente todas sus necesidades de financiación de la próxima década y se asegura pagar menos del 4 por ciento de la deuda nueva en que está incurriendo. Los otros dos países con un programa, Irlanda y Portugal, dispondrán de unos tipos de interés igualmente bajos y préstamos a largo plazo; sin embargo, se espera que se pongan a prueba por los mercados dentro de varios años. Los temores de la deuda llegan al núcleo. Mientras que Grecia, Irlanda y Portugal recibían unos tipos más bajos para su financiación oficial a largo plazo, España e Italia experimentaban un alza de los costes de sus préstamos, pagando cerca del 6 por ciento a diez años. Está claro que no se puede esperar que esos países proporcionen miles de millones en crédito a Grecia al 3,5 por ciento cuando ellos mismos tienen que pagar mucho más. Los líderes europeos querían ser generosos con Grecia, pero el suministro de fondos baratos es limitado. No todo el mundo puede recibir un trato así. El FEEF se diseñó para una crisis periférica. Y esto se aplica al fondo de rescate de la eurozona, el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF). Sencillamente, no va a disponer de los fondos suficientes para asumir las adquisiciones masivas de bonos que hacen falta para estabilizar los mercados. Tan sólo se le adjudicó un tamaño apropiado para proporcionar la financiación prometida a Atenas, Dublín y Lisboa. Es más, la estructura del FEEF lo hace vulnerable a una reacción en cadena: sus normas implican que los países que necesitan financiación o se enfrentan a unos costes elevados del crédito se quedan fuera, es decir, dejan de ofrecer garantías al FEEF. Así, si los costes de los préstamos para Italia y España permanecen a niveles de crisis o si ambos países necesitan ser rescatados, entonces sólo quedarán los miembros centrales de la eurozona para respaldar el FEEF. Y llegados a ese punto, la carga de la deuda en el núcleo se volverá insoportable. El peligro de aplicar la solución periférica en el núcleo. Es importante señalar que cuanto mayor sea el FEEF, más deprisa caerán las fichas del dominó. La postura del Gobierno galo (la de que debe aumentarse el FEEF) no tiene sentido. Los mercados financieros se han dado cuenta, y por eso suben el coste de la deuda de Francia, el país central más amenazado de perder su calificación AAA; si París tiene que salirse del FEEF, Berlín (y algunos de sus vecinos más pequeños) tendría que soportar toda la carga. Y eso sería demasiado, incluso para Alemania. Sólo la deuda del Gobierno italiano equivale a todo el PIB alemán. Cómo afecta a los mercados. La situación es crítica porque el efecto dominó ha empezado a producirse. Los mercados financieros no esperan a que se recalifique un país detrás de otro. Los inversores se anticipan a la situación final, es decir, la descomposición de la estructura del FEEF/ESM al completo. Como el FEEF era la respuesta central de los líderes de la eurozona al problema de la deuda, su desaparición dejaría a la eurozona con un gran problema y ninguna solución. La trampa de la deuda bancaria estatal. Por lo general, los bancos son el eslabón más débil y están expuestos a otro efecto dominó. Muchas entidades poseen grandes cantidades de deuda estatal de la zona euro; su calificación crediticia no puede superar en ningún caso a la de su propio Estado y quien espere la rebaja de la calificación de un país, debería vender también acciones de sus bancos. Eso, a su vez, eleva los costes de capital de los bancos vulnerables, intensificando aún más su fragilidad. Los demás bancos (que observan el descenso del precio de las acciones y el ensanchamiento de los diferenciales de deuda crediticia) reaccionan con un rechazo a brindar liquidez interbancaria a las instituciones bancarias vulnerables. El colapso del mercado interbancario, a su vez, conduce al desmembramiento del circuito crediticio. Y eso provoca una recesión inmediata, como la vivida tras la quiebra de Lehman. Últimamente, parece que los mercados de capital se están anticipando a un escenario funesto en que la economía se hunde abruptamente en una recesión y el mercado interbancario se desploma ante el pronóstico de futuros problemas de deuda. Por desgracia, esa anticipación se hará realidad si no se toman medidas urgentes en el interbancario. Qué hay que hacer. A estas alturas, la eurozona necesita una inyección masiva de liquidez. Dado que la estructura en cascada del FEEF es parte del problema, la solución no puede ser un aumento masivo de su tamaño. Sin embargo, el FEEF podría registrarse como un banco y tener acceso a la refinanciación ilimitada del BCE, que es la única institución capaz de ofrecer liquidez con la rapidez necesaria y una calidad convincente. Esta solución tendría la ventaja de que deja la gestión de los problemas de deuda pública en las manos de los ministros de Economía pero les aporta la red de seguridad con la liquidez necesaria si se produce un colapso generalizado de la confianza y la financiación. Justo cuando más hace falta un prestamista de último recurso. Por supuesto, sería mucho mejor que el BCE no tuviera que sostener el mecanismo europeo de rescate, pero en esta situación hay que elegir entre dos males. Incluso un aumento masivo del balance del BCE (que si la experiencia de EEUU nos sirve de guía no conducirá a la inflación) es un mal menor comparado con el colapso del sistema financiero de la eurozona. (Daniel Gros es Director del Centro de Estudios de Políticas Europeas)