Los bancos centrales dibujarán el mercado de 2023

Las tendencias macroeconómicas negativas, la persistente inflación mundial, el endurecimiento de la política monetaria, la subida del dólar y la ralentización del consumo a nivel mundial pueden llevarnos a la recesión.

 ¿Deben los inversores temer una grave crisis crediticia mundial o centrar su preocupación en un re-pricing de los mercados de crédito? Hay que analizar una serie de hechos para responder.

En primer lugar, los préstamos aún no se han revalorizado. La subida de los tipos de interés beneficia a los inversores en préstamos a tipo variable, pero se observa la tendencia contraria entre los prestatarios, que se enfrentan a costes más elevados. Muchas empresas han podido repercutir los aumentos de costes a sus clientes en el primer semestre, pero, con un fuerte descenso de la demanda, no es probable que esto dure, especialmente entre las empresas pequeñas o cíclicas. Hay que tener en cuenta el bajísimo tipo de interés medio a 10 años al que se ha colocado el grueso de estos préstamos y compararlo con los tipos de interés corrientes a corto plazo a los que se revalorizarán en el futuro.

Otro dato importante es que queda mucha refinanciación por delante. En el tercer trimestre de este año el mercado primario fue muy activo, sobre todo para el sector financiero. Pero, de nuevo, muchos emisores tendrán que refinanciar la deuda a unos costes de interés mucho más altos, y es muy probable que los fundamentales del crédito empeoren si el entorno económico se deteriora.

A esto se suma que la política monetaria restrictiva y la inflación pueden persistir. Un mayor endurecimiento de la política monetaria podría perjudicar a las empresas muy endeudadas, y algunas compañías de baja calificación crediticia podrían tener dificultades para refinanciarse si las condiciones financieras se vuelven restrictivas. Debido a esto y a la inflación galopante de la que estamos siendo testigos, las empresas podrían ser incapaces de repercutir las subidas de precios a sus clientes, lo que desembocaría en un descenso de los beneficios y la consiguiente rebaja de la calificación y el aumento de las tasas de impago.

No podemos tampoco obviar que el mercado hipotecario ha empezado a reaccionar al impacto de la subida de tipos, pero los hogares aún no la reflejan en sus hábitos de consumo. Si la reducción de la renta disponible de los hogares empieza a ralentizar el consumo privado, es muy probable que asistamos a una compresión de los márgenes de las empresas que podría afectar negativamente a las métricas crediticias, elevando los costes de financiación y deteriorando la solvencia de muchos emisores.

Por otra parte, la liquidez en los mercados de crédito de renta fija sigue siendo sólida. Aunque el mercado de crédito sufrió un fuerte re-pricing en el segundo trimestre del año, mostró claros signos de recuperación en el tercero. El cambio, acompañado de una extrema volatilidad, ha tenido lugar con la ausencia de flujos de venta significativos. La mayoría de los inversores no han vendido sus posiciones y la liquidez del mercado se ha mantenido razonable en los últimos meses. No obstante, los que hemos superado crisis crediticias anteriores (2001/02, 2008/09 y 2012) sabemos que cuando la liquidez del mercado se seca, el impacto en las valoraciones es enorme. En este ciclo de ensanchamiento aún no hemos visto una liquidación de renta fija corporativa o ventas forzadas debido a un reembolso significativo de los inversores.

Nos encontramos, claramente, en medio de un repunte de alivio provocado por la continua solidez de los beneficios empresariales del tercer trimestre, una cierta relajación de la inflación y un tono ligeramente menos agresivo de la Fed.

Estos factores han permitido a los índices de crédito recuperar gran parte del terreno perdido y están ejerciendo una presión sobre la oferta que acelera la recuperación del mercado. Un tono muy complaciente teniendo en cuenta la abundancia de alertas marcadas. A partir de este momento las medidas adoptadas por los bancos centrales serán, quizá -y una vez más-, el principal motor de los mercados. Como decía el sargento Esterhaus en Canción triste de Hill Street, la mítica serie televisiva de los 80´: "Tengamos cuidado ahí fuera".