Las pruebas revelarán un déficit de capital de 100.000 millones

Creemos que los resultados de las pruebas de estrés y AQR de EBA y del BCE revelarán carencias moderadas de capital en los bancos de la eurozona, de entre 80.000 y 100.000 millones de euros en total, en línea con el consenso. Aun así, los mercados podrían haberse vuelto más sensibles a las mínimas decepciones ante la deflación y el lustre desvanecido del BCE. Los bancos de la eurozona son relativamente más fuertes pero una demanda débil limita las perspectivas de la expansión del crédito. Dado el panorama de crecimiento anémico y la constante incertidumbre del riesgo regulador, los bancos de la eurozona y el precio de los activos siguen dependiendo mucho del esfuerzo reflacionario del banco central.

¿Qué desenlace esperamos?
En línea con el consenso, esperamos que un número moderado de bancos suspendan las pruebas de estrés y revelen una carencia total de capital de entre 80.000 y 100.000 millones de euros. Las recaudaciones adicionales de capital no llegarán a esa cifra porque los bancos han mejorado sus índices de solvencia desde mediados de 2013 a través de disposiciones, obtención de capital y arbitraje regulador. Comparadas con las pruebas anteriores, creemos que los bancos españoles saldrán en su mayoría ilesos, suspenderán más bancos italianos y alemanes, y surgirán bolsas persistentes de debilidad en algunos sistemas más pequeños, como el griego o el austriaco. Con la excepción de Monte dei Paschi di Siena, cualquier carencia en entidades de importancia sistémica para la eurozona será probablemente marginal.

¿Cómo reaccionarán los mercados?
Pensamos que los políticos han calibrado con atención su evaluación de los resultados de las pruebas para limitar el potencial de las reacciones negativas del mercado. En otras palabras, el número de suspensos técnicos será suficiente para asegurar la credibilidad pero la carencia de capital no será tan alta como para debilitar el sentimiento o asustar a los inversores privados. No obstante, a la luz de la reciente volatilidad, los mercados parecen bastante más sensibles a la más mínima decepción que en febrero, cuando valoramos la salud de los bancos de la eurozona.

¿Qué ha cambiado el sentimiento y el panorama de crecimiento en la eurozona?
Hasta hace seis meses, las condiciones económicas en la eurozona habían pasado por una recuperación sostenida, los corsés fiscales se estaban aflojando y el BCE parecía haber llegado a un acuerdo sobre el estímulo no convencional. Ahora la marea parece revertirse. Los índices PMI manufactureros llevan deteriorándose desde finales del primer trimestre y las limitaciones de la capacidad del BCE para detener la deflación han salido a la luz, la primera ronda de TLTRO ha decepcionado, se ciernen dudas sobre el impacto del programa de compra ABS y todavía hay mucho debate interno sobre la voluntad de adquirir otras obligaciones. Además, la creciente exigencia del BCE y el FMI de reformas estructurales y fiscales crearía, si se tiene en cuenta, vientos de cara adicionales para el crecimiento a corto plazo.

Hoy en día, cuesta centrarse en el impulso económico y mirar más allá de unos niveles altos de endeudamiento y nuestras cifras anémicas de crecimiento e inflación en la eurozona (gráfico de abajo), por lo que los pronósticos del BCE que bajan el escenario base de EBA parecen pecar de optimismo. A partir de ahí, un umbral mejor para el escenario base podría ser un índice del 9-10 por ciento en lugar del oficial del 8 por ciento. A falta de medidas extraordinarias del BCE o de un pronóstico que apoye un crecimiento firme de las ganancias, el capital propio se encarecerá con toda seguridad, lo que refuerza la brecha negativa del ROE (donde el ROE se sitúa debajo del coste del capital) al que se enfrentan muchos grandes bancos hoy.

¿Cuál es la lección?
Los bancos de la eurozona se han fortalecido (aunque no los "atletas" del FMI) respecto a hace varios años gracias a las condonaciones, la gestión del pasivo, las recaudaciones de capital y el arbitraje regulador. Las pruebas de estrés y AQR de EBA y del BCE han estimulado más aún ese proceso de limpieza en un contexto de flexibilización monetaria, que otorga atractivo al planteamiento de "prolongar y fingir". Pero unos bancos más fuertes y limpios no son el único requisito para la expansión del crédito. Aunque la restricción de la oferta del crédito ha cesado, la demanda de crédito sigue siendo escasa debido a la alta tasa de paro, unos niveles altos de endeudamiento y el crecimiento anémico.

El riesgo regulador sigue siendo una fuente constante de incertidumbre y seguirá afectando a la voluntad de prestar de los bancos. Además de las reglas pendientes de más requisitos de capital para absorber las pérdidas de SIFI ("GLAC" o "TLAC") y el renovado enfoque de BIS en el índice de apalancamiento, todavía esperamos el escrutinio o cambios en ponderaciones de riesgo o deducciones de capital.

Los políticos todavía no han llegado a una solución para los landesbanken alemanes (y otros bancos regionales casi públicos), que han sacrificado la rentabilidad y competitividad en aras del éxito de las pymes alemanas. Los vínculos regionales limitan el esfuerzo de consolidación, la privatización se ve impedida por unos modelos de negocio no competitivos y las recapitalizaciones de los landern locales se restringen por las leyes de la competencia y unas finanzas locales escuetas.