La bolsa española se llena de 'zombies' por el crédito barato
- Por tercer año consecutivo el 'ebit' de 19 firmas de la bolsa ha sido inferior al interés que han pagado por su deuda
Si una compañía encadena varios años en los que su beneficio antes de impuestos no es suficiente para pagar los intereses de la deuda que ha contraído, lo más normal es que no funcione bien, y que la empresa deba hacer algo para solucionarlo. Según apunta Flossbach Von Storch, "las compañías que encadenan tres años consecutivos en esta situación (su ebit no es suficiente para cubrir los intereses que tienen que pagar por la deuda) son conocidas como zombies", muertos vivientes, seres que deambulan entre la vida y la muerte.
Desde el Banco de Pagos Internacionales (BIS, por sus siglas en inglés) las definen como "firmas que no son capaces de cubrir sus costes financieros con sus beneficios durante un periodo de tiempo extenso".
El alimento de estos zombies es el dinero barato, los bajos tipos de interés. En la era de estímulos de los bancos centrales en la que vivimos, los muertos vivientes han proliferado en los mercados desarrollados, y España no es una excepción: a cierre de 2017, diecinueve empresas de la bolsa española, el 16,5 por ciento de las 115 que forman parte del IGBM, presentaban esta situación, según los datos de FactSet, por encima del entorno del 12,5 por ciento en los mercados desarrollados que desde Flossbach von Storch avisan que hay en este momento. Con la excepción de MásMóvil, que parece haber normalizado su situación tras ampliar capital para recomprar la deuda convertible que estaba en manos de ACS, los zombies de la bolsa española son firmas que, o bien no reciben recomendación por parte del consenso del mercado que recoge FactSet, o bien cuentan con un consejo de venta.
El 'virus' de los bajos tipos
Después de la crisis de 2008, la economía global estaba tan maltrecha que los principales bancos centrales de todo el mundo redujeron los tipos de interés hasta mínimos nunca vistos, rebajando así las condiciones de financiación para los países, las familias y las empresas. En Europa, desde 2016 los tipos de interés de referencia están anclados en el 0 por ciento y en Estados Unidos se mantuvieron en ese nivel entre 2008 y 2015. Los bajos tipos de interés y los programas de estímulo de los bancos centrales, como los Quantitative Easing (compras de deuda soberana y corporativa por parte de banco central, para inyectar liquidez en el sistema y tratar de fomentar el flujo de crédito), llevaron incluso a que muchos bonos cayesen hasta rentabilidad negativa, cobrando a quien prestase su dinero.
Todos estos estímulos han sido algo parecido al virus responsable de la proliferación de los zombies. Desde Flossbach Von Storch consideran que "las políticas de bajos tipos de interés fueron, sin ninguna duda, la terapia correcta para estabilizar el sistema financiero tras la crisis de 2008. Sin embargo, han empezado a aparecer efectos secundarios serios, llevando a una zombificación de la economía y en una peligrosa dependencia de los bajos tipos de interés", explica la gestora alemana, que destaca que "esto mantiene vivos a negocios que, en otra situación estarían quebrados", y señala ahora cómo "en un estudio reciente, el Banco de Pagos Internacionales (BIS, por sus siglas en inglés), ha juzgado que el porcentaje de empresas zombie en las economías desarrolladas [tomando como referencia 32.000 empresas de 14 países desarrollados] es del 12 por ciento", un máximo que no se había alcanzado al menos desde 1987, desde que el estudio empieza a recoger datos.
Eso sí, esta mala situación económica no es exclusiva de las empresas: "no sólo las compañías se convierten en zombies por los bajos tipos de interés artificiales. Los individuos o los fondos de inversión también se ven amenazados por esta posibilidad, como cuando se endeudan para adquirir activos inmobiliarios con muy altas valoraciones", explican desde Flossbach von Storch.
El freno al crecimiento futuro
Steven Major, jefe de investigación de renta fija para HSBC, se refería al problema de los zombies recientemente en una entrevista concecida a elEconomista. "Algunas em-presas solo pueden sobrevivir ahora teniendo los tipos de interés muy bajos. El tipo de interés real [la tasa nominal descontando la inflación] debería moverse arriba y abajo en función de la productividad de la deuda. Si esta es improductiva, como la de estas empresas, necesitas que el tipo de interés real vaya hacia arriba para matar a los zombies", explica el experto.
Precisamente, una de las críticas a la política monetaria acomodaticia del BCE que más se repite es que perpetúa sectores improductivos, que en otras condiciones desaparecerían del mapa. Desde BIS explican cómo "los zombies impactan en la economía porque son menos productivos que otras firmas, y porque su presencia reduce la inversión y el empleo en estas últimas", señalan.
Major coincide con esta opinión al señalar que "en lugar de preocuparme tanto por las insolvencias, me preocupa el impacto de una subida de tipos de interés en el crecimiento futuro. Creo que las economías pueden estar omitiendo cómo impacta el coste de repagar la deuda en su crecimiento futuro. Los pagos de intereses hacen que el flujo de dinero se aleje de la inversión y del consumo, y se mueva hacia el ahorro", explica, añadiendo sobre el número de compañías que están en esta situación que "lo que está ocurriendo en España es típico en todo el mundo. Para mí es el gran freno del crecimiento futuro", destaca.
Desde Flossbach von Storch señalan en el mismo sentido cómo "las empresas improductivas acaparan un capital que podría proveerse para financiar a empresas sostenibles. El resultado es que se produce una caída de la productividad, y también del crecimiento económico. Este fenómeno se ha notado en Japón por largo tiempo, y ahora está contagiándose a Europa", destaca la gestora. Hay que recordar que Japón fue el pionero en implementar programas de estímulo como el QE, que años después copió la Reserva Federal y también el Banco Central Europeo.
Los 'zombies' en España
Casi una veintena de compañías listadas en el IGBM tienen síntomas de haberse contagiado con el virus de los bajos tipos de interés, ya que, según los datos de FactSet, los intereses por deuda que pagaron en 2015, 2016 y 2017 fueron mayores que su beneficio operativo.
De las 19 firmas que conforman la lista de compañías que han sufrido esta situación hasta 2017 (ver gráfico), solo Solaria y MásMóvil capitalizan más de 500 millones de euros en este momento: la primera cerró el miércoles con una capitalización de 504 millones de euros, y la segunda superaba ese mismo día los 2.560 millones de euros.
El caso de la operadora de telefonía merece una mención especial, ya que es la única firma que recibe una recomendación de compra según el consenso de mercado que recoge FactSet: de las 11 casas de análisis que la siguen, siete recomiendan comprar, y cuatro vender sus acciones. Aparte de ella, solo OHL y Deoleo tienen suficiente seguimiento de los analistas como para recibir recomendación (5 analistas como poco), y en ambos casos reciben el consejo de vender. Estas dos son las únicas cuya deuda tiene calificación para las agencias, siendo basura en ambos casos: Caa1.
MásMóvil resucita
La positiva recomendación que merece MásMóvil puede tener que ver, precisamente, con el desapalancamiento que ha llevado a cabo la firma. Su endeudamiento se elevaba en verano de 2017 hasta las 4,8 veces, pero la firma no perdió la oportunidad de explicar que buena parte de esa cifra correspondía a los bonos convertibles con los que había financiado la compra de Yoigo.
Hoy, después de que el 8 de no-viembre de este 2018 ampliara capital para comprar el penúltimo paquete de este tipo de instrumentos que estaba en manos de ACS, cumple los requisitos para alcanzar el Ibex 35 y presume de lo contrario: si se excluye el último bono convertible vigente -los 127 millones de euros de Providence- su endeudamiento se queda en 1,2 veces de cara al ejercicio 2019, un 30 por ciento por debajo de la media que se espera para el sector de las telecomunicaciones europeo.