Goldman Sachs rebaja su previsión de crecimiento pero apoya una subida de la bolsa

Cuando el mercado experimenta un giro brusco en sus expectativas, como ocurrió el martes con la bajada de tipos de la Fed, el consenso de analistas se encuentra perdido y busca nuevas referencias que le permitan estructurar un nuevo escenario.

Siempre atento a la jugada (y más rápido que sus rivales), Goldman Sachs proporcionó ayer esa referencia al emitir un informe con su nuevo escenario económico.

A primera vista, el informe es bastante deprimente. Anticipa unos próximos trimestres muy difíciles para la economía norteamericana (con crecimientos entre el 1% y el 1,5%), que sólo empezará a recuperarse en la segunda mitad de 2008. Por eso, rebaja su estimación de crecimiento para el próximo año al 1,8%.

La actuación de la Fed, pese a que le ha obligado a añadir otros 0,50 puntos a sus previsiones de bajada de tipos hasta dejarlos en el 4%, no afectará materialmente a nuestros pronósticos y, en cualquier caso, necesitarán tiempo para tener un impacto significativo , según el informe. Lo cual sugiere que no descartan en absoluto que sea demasiado tarde y que sea inevitable la temida recesión.

Detrás de estas negras expectativas se encuentran los descensos que espera para el gasto de los consumidores y las empresas, aunque sólo un ligero empeoramiento adicional del mercado inmobiliario respecto a sus previsiones anteriores, ya bastante negativas.

Este descenso de la actividad económica será compensado parcialmente por un aumento de las exportaciones gracias al dólar débil. Y, como no hay mal que por bien no venga, el débil crecimiento permitirá que la inflación siga contenida en los próximos trimestres. Pero tampoco mucho: sólo hasta el 1,7%.

Hay elementos positivos

No parece muy estimulante para la bolsa, ¿verdad? Sin embargo, una lectura más detenida permite extraer algunas conclusiones bastante más alentadoras. Por ejemplo, Goldman también anticipa una caída de los tipos de los bonos a 10 años (subida de sus precios); concretamente, esa caída llegará hasta el 4,2%, seguida por una modesta recuperación hasta el 4,5% en 2008 (en torno a 0,5 puntos por debajo de su pronóstico anterior).

Esta previsión es bastante discutible, por cuanto un menor crecimiento, bajadas de tipos hasta el 4% y una inflación que no cae tanto como la actividad deberían resultar en una subida de los tipos a largo (una mayor pendiente de la curva de tipos) y no al revés.

Pero, en fin, si la tomamos como buena, esta caída de la rentabilidad de los bonos es históricamente muy positiva para la bolsa. La teoría tradicional lo achaca a la necesidad de asumir más riesgo para obtener una rentabilidad decente al caer el retorno sin riesgo, y a los menores costes de financiación de las empresas, que incrementan sus márgenes.

Otro elemento esperanzador es la recuperación económica que espera a partir de junio del año que viene. Como es sabido, la bolsa siempre cotiza expectativas, y el plazo temporal de este pronóstico no es tan largo como para que no pueda empezar a descontar la recuperación. Es decir, a pesar de la revisión a la baja del crecimiento, el escenario para la bolsa derivado de las previsiones de Goldman es alcista.

Riesgos: recesión o inflación

Ahora bien, este escenario de la economía y de los mercados tiene dos grandes riesgos en los que no entra el banco de inversión. El primero es que se alargue el lapso temporal entre los recortes de tipos de la Fed y la recuperación de la economía.

Si el crecimiento cae por debajo de ese 1%-1,5% (y qué decir si llega la recesión) a pesar de un recorte de tipos de 1,25 puntos, lo normal es que la bolsa se ponga muy nerviosa y caiga con fuerza. Ocurrió en 2001, cuando los recortes de Greenspan no evitaron la recesión.

El segundo riesgo es que los tipos a largo no bajen, sino que suban. Algo que, según la lógica de Goldman, podría ocurrir si tenemos un repunte inesperado de la inflación. Y eso no es nada descabellado pese a la desaceleración del PIB, con un euro a 1,40 dólares (lo que encarece las importaciones en EEUU) y un petróleo a 82. Sería suficiente una mala racha de datos de inflación para abortar la recuperación de la renta variable.