Cómo se han quedado pillados los hedge funds en la crisis de crédito
Jim Cramer anuncia quiebras por doquier, aunque espera que el dolor pase rápido. En las últimas semanas habrán oído mil veces hablar de que varios fondos de inversión o ‘hedge funds’ (fondos alternativos) se han quedado atrapados en activos relacionados con las hipotecas ‘subprime’ o de baja calidad.
En consecuencia, han sufrido enormes pérdidas o incluso han anunciado que sus activos valen cero, caso de dos ‘hedge funds’ de Bear Stearns.
Pero seguro que les cuesta mucho más entender cómo se ha llegado a esta situación. Lo primero que hay que comprender es que las famosas hipotecas ‘subprime’ y, en general, todos los créditos en EEUU son titulizados y convertidos en activos por la banca de inversión. Se trata de bonos que, en lugar de representar deuda de un país o de una empresa, representan la deuda de particulares. Es decir, el inversor que compra esos bonos presta dinero al banco que a su vez se lo presta al hipotecado que compra la casa. Lo cual, en realidad, es una transferencia del riesgo por parte del banco al inversor final.
Lógicamente, como los particulares no tienen la solvencia de los Estados ni de las empresas, estos bonos tienen que rentar más que los del Tesoro o los corporativos. Y eso es precisamente lo que les ha hecho tan populares en los últimos años: su alta rentabilidad.
Pero, además, hay que añadir el factor del fuerte crecimiento de los ‘hedge funds’ en los últimos años, en especial de los que siguen estrategias de arbitraje o del tipo ‘market neutral’, que buscan una ganancia descorrelacionada de la evolución de la bolsa o la deuda. Además, estas estrategias pueden captar todo el dinero que deseen (principalmente, de los fondos de fondos) porque su operativa no influye en las cotizaciones.
Pues bien, este tipo de ‘hedge funds’ encontró la panacea en los activos referenciados a hipotecas (mortgage backed securities en inglés). La cosa funcionaba así: American Home Mortgages, por ejemplo, concede hipotecas por 1.000 millones que Citigroup, por ejemplo, paquetiza en bonos que dan una rentabilidad digamos del 7%.
Desde la perspectiva de un ‘hedge fund’ con un patrimonio de 1.000 millones, la jugada consistía en pedir prestados otros 10.000 millones, por ejemplo, al propio Citigroup para comprar este tipo de activos. Si el préstamo tiene un tipo del 5% -o incluso inferior, porque la competencia entre los prime brokers ha reducido mucho los costes de financiación de los ‘hedges’- y los bonos dan el 7%, la ganancia es el 2%. Pequeña, es cierto, pero no olvidemos que el fondo se había apalancado 10 veces. Lo cual multiplicaba por 10 esa ganancia. Y sin riesgo: los bonos tenían una elevada calificación de S&P o Moody’s. Y no se trataba de algo disparatado: era lo que hacía todo el mundo.
Los buenos resultados de esta estrategia independientemente de cómo fuera la bolsa atrajeron a los fondos de fondos en manada, que dieron a estos ‘hedge funds’ cantidades ingentes de dinero. Éstos, a su vez, lo invirtieron de nuevo en activos hipotecarios, y siguieron tomando prestado para mantener el ratio de apalancamiento que permitía sus ganancias. La bola de nieve cada vez se hizo más grande.
Pues sí que había riesgo
Mientras las casas subían, las hipotecas se pagaban y el empleo crecía con fuerza, todo iba estupendamente. Pero el problema es que la estrategia sí tenía riesgo. Las casas dejaron de subir en 2006. Los gestores siguieron comprando esos bonos pero empezaron a preocuparse por las noticias de impagos. Pero no parecía nada grave, sino problemas localizados.
Entonces, en junio, Bear Stearns se entera de que estos bonos están perdiendo valor y que tiene que poner más garantías en los préstamos que ha pedido para comprarlos. Así que vende algunos de estos bonos y se encuentra con la sorpresa de que nadie los quiere. Así que, cuando consigue venderlos a un valor de casi cero, se ha quedado sin garantías. Tiene que cerrar los fondos.
En julio, los fondos de fondos se empiezan a encontrar con productos que han perdido el 10% en un mes. Ante el temor a tener un Bear Stearns en cartera, intentan sacar todo el dinero de ese fondo. Pero la cosa es mucho peor, porque los bonos en su cartera están valorados a su último precio de venta, que es totalmente irreal porque no cotizan. Los reembolsos hacen que tengan que cruzarse operaciones, y entonces se comprueba que el valor real es muy inferior. Eso explica que fondos que perdían el 10% en junio pierdan ahora más del 50%.
Al tratarse de una estrategia masiva, estos días estamos asistiendo a reembolsos generalizados. Todo el mundo que se dedicaba a esta estrategia está siendo liquidado. Y no hay suficiente gente que estuviera corta (bajista) en estos bonos para absorber todo ese papel al comprar para cerrar sus posiciones con grandes beneficios.
La crisis será mucho mayor, pero rápida
Jim Cramer, el popular comentarista de ‘TheStreet.com’ y de la cadena CNBC, prevé que la mitad de estos fondos se liquidarán este año, con pérdidas de billones de dólares. Y la culpa, a su juicio, es que nadie tuvo en cuenta el riesgo de impago, ni los fondos, ni las agencias, ni los bancos, ni los constructores de casas. A su vez, eso deja sin dinero a los ‘hedge funds’ para comprar otros títulos, como los bonos corporativos o la propia bolsa. “Lo que la gente llama una nueva valoración del riesgo no es más que la industria entera vivía en un mundo maravilloso de dinero fácil, falta de sensación de riesgo y complacencia, que ahora se ha acabado”, explica.
Su previsión es que este proceso se va a extender mucho más de lo que ha hecho hasta ahora y que el Gobierno no va a salvar a estos fondos. Y son sólo los fondos; entre las víctimas habrá bancos, entidades hipotecarias y constructoras. “La buena noticia es que será rápido. El dinero saldrá, las pérdidas serán grandes, pero todos estos fondos habrían cerrado a fin de año. Billones se desvanecerán. Pero entonces volveremos a empezar. La bolsa volverá a subir antes de que termine la crisis y la Fed acudirá al rescate de Washington Mutual, lo que alimentará más aún el ‘rally’ de Wall Street”.