Atravesando el ciclo económico más largo

Por Paulo Gonçalves es Analista de Estrategia de Mercados de Banca March

El año 2018 se caracterizó por el mal comportamiento de los activos financieros y la vuelta de la volatilidad. El mercado comenzó a temer el final del actual ciclo de crecimiento mundial y puso en precio este escenario, en particular durante el último trimestre del año pasado. ¿Estaremos realmente a las puertas del final del ciclo?

Tomando como referencia la economía de Estados Unidos, el actual ciclo económico presenta características particulares. Por una parte, el punto de partida es diferente al de otros ciclos, ya que la recesión que le precede, la ocurrida en 2009, fue de una intensidad muy superior a la media al deberse a una crisis financiera sin precedentes. La caída del PIB desde máximos superó el -3% frente a la media de anteriores recesiones que se sitúa por debajo del -2%.

Pero más relevante si cabe, es que a pesar de esta mayor caída, la recuperación posterior de la actividad fue más lenta, lo que nos permite pensar que la posible acumulación de excesos también deberá ser más lenta que en anteriores crisis lo que soportaría un ciclo expansivo más dilatado.

Finalmente, si bien es indudable que el actual ciclo de crecimiento económico es ya muy extendido en el tiempo, tampoco debemos olvidar que los ciclos expansivos no mueren por viejos, suele ser un “shock”, lo que termina con ellos.

Podemos clasificar en tres grupos los detonantes de las recesiones que ha habido desde los años 60: 1) el ciclo financiero y excesos de valoración; 2) fuertes alzas de los costes energéticos y 3) sobrecalentamiento de la economía y errores de política económica.
El mercado actualmente asigna una mayor probabilidad de ocurrencia al tercer punto, con los inversores principalmente “temerosos” por un error de política económica que podría manifestarse por una subida excesiva de los tipos de interés de la Reserva Federal estadounidense y/o un deterioro de la “guerra comercial” entre Estados Unidos y China, que conlleve así a un aterrizaje brusco de la economía mundial.

Desde nuestro punto de vista, es prematuro hablar de un final del ciclo expansivo. Es cierto que las tensiones comerciales siguen latentes y que el riesgo de una escalada adicional si las actuales negociaciones entre EE.UU. y China no alcanzan un buen puerto, no se puede obviar. Sin embargo, la tregua acordada en diciembre muestra la intención de ambos líderes en alcanzar un acuerdo y evitar precisamente escenarios más negativos para sus economías como hubiera sido una nueva subida de los aranceles.

Por el lado de la política monetaria, la Fed sigue teniendo un amplio margen de maniobra y en su reunión de diciembre ya confirmó una postura más flexible de cara a las próximas subidas de tipos, que serán ahora más dependientes de la evolución de los datos macroeconómicos. Por tanto, el mensaje de la última reunión se debe interpretar como una retirada del “piloto automático” en cuanto a la subida del precio del dinero y ahora las decisiones serán más abiertas.

Con todo ello, en nuestro escenario central, seguimos manteniendo que el actual ciclo expansivo será el más largo de la historia económica, pero también el de menor intensidad en la recuperación. Los indicadores macroeconómicos se están deteriorando pero los niveles actuales no son acordes con una recesión en 2019.

En el contexto macroeconómico descrito y dado que el riesgo a una entrada en recesión en los próximos meses todavía nos parece reducido, la bolsa es el activo que ofrece mayor potencial, por lo que recomendamos mantener exposición pero reduciendo el componente cíclico de las carteras y rebajando así el riesgo ante nuevas sorpresas negativas. Para ello, sectorialmente incrementaremos la exposición a sectores más defensivos como salud y energía. También vemos oportunidades en el sector de Telecomunicaciones en Europa, que presenta unas valoraciones atractivas y una buena rentabilidad por dividendo.

En cuanto a los sectores más cíclicos nos decantamos por mantener exposición al sector financiero europeo a la espera de subidas de tipos en la segunda parte del año, y seguimos posicionados en tecnología.

De todas formas, en situaciones como la actual es importante también mantener un colchón de liquidez que permita por una parte reducir la volatilidad de las carteras en momentos de mayor tensión y por otro lado, nos deje aprovechar los recortes que se puedan producir para incrementar las posiciones en activos de riesgo a lo largo de los próximos meses. Al igual que lo ocurrido el año pasado, para 2019 tendremos que ir modulando de forma más táctica la exposición a renta variable en las carteras.

En renta fija nos mantenemos negativos, dado que la retirada de estímulos de los bancos centrales, representa la salida del mercado de un comprador cautivo de bonos. El mercado tendrá que adaptarse y esperamos ver subidas en los tipos exigidos a la deuda. El crédito corporativo también nos parece caro y debemos estar preparados para un 2019 de rentabilidades bajas o negativas en el crédito.

En el mercado de divisas, aunque en el corto plazo el dólar podrá fortalecerse por las tensiones políticas, en conjunto vemos escaso potencial de apreciaciones adicionales del billete verde. Se estima un rango de cotización frente al euro entre el 1,15 – 1,20 EUR/USD, por lo que esperaríamos a caídas del dólar antes de incrementar posiciones.

 

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